利率中期有望进一步下行 债券牛市仍在途中

为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本，央行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续作。此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续作的因素后，净释放长期资金约8000亿元。此次央行进行全面降准主要出于四方面的考虑：第一，季节性因素；第二，地方债务的提前放量发行可能会造成资金面的波动；第三，美联储加息进程已经进入到后期，伴随着美国股市不断下滑，市场出现了降息预期，美债利率下行得以印证，中美利差走阔给货币政策腾挪出了空间；第四，对冲经济宏观层面的下行压力。

2018年12月官方制造业PMI继续回落，低于预期并落入荣枯线下方。从分项数据上看，制造业生产和需求扩张的速度继续放缓，主要原材料库存量和产成品库存均出现回落，企业用工量继续下滑，新出口订单继续放缓，彰显出出口压力明显。总体来看，经济下行压力依旧明显，制造业PMI难有上行空间。12月官方非制造业PMI超预期上涨，继续保持较快增长。从分项来看，非制造业市场需求增速有所加快，投入品价格和销售价格继续回落，非制造业企业对市场发展预期持乐观态度。

另外，建筑业增速有所加快，表明近期国家出台的多项促进基础设施投资稳定发展的政策措施效果显现。去年12月财新制造业PMI超预期下滑，为2017年5月以来首次跌破荣枯线。从分项指标来看，内需下滑、外需仍受压制，新订单指数2016年7月以来第一次掉下荣枯线，出口新订单指数仍在荣枯线下，企业去库存意愿出现增强，未来经济形势依旧难言乐观。与历史数据相比，综合前景信心度总体仍然偏弱，许多受访企业担心市况低迷。

伴随着降准预期的逐步兑现以及全球经济走向回落周期（美国处于经济由过热走向下行的拐点期），债市整体呈现牛市未尽的行情。全面降准如期落地，对于债市来说，由于此次降准完全在市场预期之内，债券前期屡屡创下新高，预期先行的逻辑下表明降准消息利好出尽。此外，伴随着地方债的提前放量，在供给层面或有短暂的利空预期影响，期债短期或有阶段性回调行情出现。不过在短暂的卖点出现后，利率中期有望进一步下行，债券牛市仍在途中。 

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