新兴市场动荡 发达市场hold得住吗？顺水鱼财经

从上周晚些时候开始，' 新兴市场出现了“无风起浪”的动荡，以' 土耳其、' 南非、' 印度和' 俄罗斯等主要新兴市场经济体为首的货币出现了大幅贬值，这不仅让人想起90年代末横扫亚洲的' 金融危机，当时亚洲危机的根本原因正是美联储' 加息导致的资本回流。在本周三美联储的FOMC声明中，只字未提就在几天前爆发的新兴市场动荡，继续按计划以每次会议100亿美元的速度缩减购债规模，大部分分析认为，美联储觉得新兴市场动荡并不会影响' 美国经济的加速复苏。情况真的如此吗？90年代末的亚洲金融危机对美国的影响的确非常有限（但欧洲和日本也经历了资本的外流），但过去十几年贸易全球化和金融全球化的高速发展，全球经济体已经形成了一个相互依赖的网络，90年代的经历可能已经不具有任何可比性。关于新兴市场动荡对发达市场的影响，高盛作出了分析：

在贸易渠道上，发达市场对新兴市场并没有过高的敞口

新兴市场对全球经济增长和发达市场出口的贡献过去十几二十年大幅增加是真的。但是，新兴市场对主要发达市场经济体的联系仍然相对较小，部分是因为主要发达市场经济体仍是相对封闭的经济体。比如说，对新兴市场的总出口量占美国GDP的比重不到5%。' 标普500指数企业的财报显示，对新兴市场的销售敞口约占5%，美国经济分析局估计，盈利的敞口约在6%。如下图所示，欧洲在一定程度上拥有更大的敞口，虽然' 德国的高敞口部分反映了其在中欧地区的供应链。

(深蓝色代表对新兴市场的出口敞口占GDP比重，浅蓝色代表剔除对中国出口的比重，从左到右依次为德国、新兴市场、欧元区、发达市场、' 意大利、日本、' 西班牙、' 法国、美国、' 英国)

如果新兴市场对发达市场商品的需求下降10%（这已经有90年代末出现的情况那么严重），简单地计算，这将削减美国GDP的0.44%，欧元区GDP的0.88%和发达市场的0.80%，虽然总出口敞口很可能高估了净影响。而且这样的下滑只有在一些主要新兴市场经济体国内需求出现巨大下滑的背景下才会出现。全球经济已经成功经受住了来着新兴市场国内需求增长的大幅下滑。我们预期今年新兴市场国内需求增长只有4.9%，堪比2009年的增长低谷，但这只是比去年的增长小幅下滑，所以全球经济已经经受住了从2010年8.6%增长的大幅下滑。很容易预期，新兴市场国内需求增长可能进一步下滑。尽管如此，相对于过去的情况，货币贬值很可能更受欢迎，对很多新兴市场经济体来说，并不会象过去一样带来直接的麻烦...

高盛认为通过国际贸易渠道的影响有限，这也符合最近几十年危机形式的进化—金融市场的动荡引发经济产出的大幅下滑。虽然根本问题还是经济基本面，但鉴于资产价格的波动更大，经济失衡造成的金融市场价格扭曲已经成为预判危机的最好指标。欧债危机是' 希腊国债问题通过银行体系传导的，08年金融危机是次贷资产问题通过银行体系传导的，可见当前金融体系对个别资产类型的价格波动极为脆弱。那么，发达国家银行体系能经受住新兴市场资产价格波动的冲击吗？高盛继续写道：

更多的风险来自于金融渠道，但仍然可控

通过银行体系的危机传导可能是地区性问题转化成全球性危机更快的渠道。但如下图所示，发达国家银行对主要新兴市场经济体的敞口看起来并不存在过大的问题。据国际清算银行的数据显示，发达市场银行体系对新兴市场的整体敞口约为5万亿美元，接近整体外部头寸的20%。对最近成为市场焦点的主要新兴市场经济体（' 巴西、俄' target='_blank' >罗斯、南非、土耳其、印尼和印度）的综合敞口估计约为1.14万亿美元，低于对西班牙、' 爱尔兰、' 葡萄牙和希腊的综合敞口。而最近因为货币大幅贬值而受到关注的阿根廷，已经被全球资本市场拒之门外好几年时间了。

（各国银行业对新兴市场敞口）

在出现金融压力的时候，发达市场' target='_blank' >央行也已经普遍变得更快地应对，提供流动性，同时，美国银行体系下降的杠杆水平（欧洲也有一定程度的下降）能比过去危机爆发时提供更大的缓冲能力。2008年的金融市场压力已经导致部分新兴市场银行体系出现了杠杆和海外敞口的下降。

在大多数情况下，发达市场银行体系的敞口看起来并没有过分的集中。美国经济分析局的数据显示，以剔除中国的新兴市场为基础，主要欧元区银行对俄罗斯和土耳其的平均敞口分别只有1.5%和2.8%。美国和英国对这些市场也只存在类似的温和敞口。西班牙银行的确对' 墨西哥和巴西有巨大的敞口，但这大部分是有厚实资本和基于当地融资支持的子公司的。部分希腊银行也存在对土耳其的较大敞口。但是，整体来说，新兴市场风险是相对分散的。

' howImage('stock','1_601988',this,event,'1770') 中国银行(' 601988,' 股吧)体系比大部分新兴市场更为独立。中国的大型银行并不依赖于批发或外部融资，同时外汇储备足以覆盖任何可能出现的美元融资需求。虽然政策制定者尚未明确表达，如果金融压力上升，会提供多广泛的流动性和资本支持。中国的金融机构与世界的一体化程度仍然较低。部分位于美国和香港的银行的确存在对部分中国企业部门的较大敞口，如果银行间市场出现动荡，它们可能会遭受信贷价格大幅波动的冲击。但在全球范围看，这些敞口并非非常大。

从单独的数字上看，新兴市场资产对发达国家银行体系的潜在影响的确“微不足道”，但只看这些数字真的有意义吗？但记住，希腊GDP也仅占欧元区总量的2%，但其主权债务问题却引发了席卷整个欧洲的欧债危机，而且当时在希腊问题逐渐浮现的时候，许多卖方机构都发表了报告，希望证明希腊的问题是多么微不足道的。千万不要低估当前金融体系的传染性，而看起来，最脆弱的仍是欧元区。