(期货日报)美国原油出口影响力不容忽视顺水鱼财经

欧佩克最大的' 石油出口商' 沙特阿拉伯和' 俄罗斯5月共同宣布：希望将减产协议延长9个月到2018年。然而这个利好是短暂的。水力压裂技术使' 美国成为主要的能源生产国，减少了沙特阿拉伯和其他欧佩克成员国的影响力。从2016年10月以来，美国生产商每天增产近90万桶' 原油，几乎抵消了欧佩克当前减产的数量。美国产量的增加使得美国西德州中质原油（WTI）' 期货的走势曲线十分平稳，长期稳定在每桶50美元左右。同时，美国生产商的产能和欧佩克的减产可能共同造成了原油实际波动率和隐含波动率的下降。

A 欧佩克减产，美国原油的全球影响力不断增加

美国原油产量从1950年的平均每天540万桶，大幅攀升至2017年前4个月的平均每天907万桶，此前其最近的' target='_blank' >高峰是2016年3月的每天917万桶，这证明美国原油产量已经适应低油价的环境。美国' 墨西哥湾沿岸正在修建多个油库码头，以增加原油到达船舶的承载量。

与此同时，墨西哥湾沿岸的炼油商和仓储商业正在增加存储容量，这些基础设施的改善使得产量大幅下降的预期落空。取消出口禁令为美国生产商创造了' 新机遇，美国将转变成为全球的供应商而不是区域供应商。

相比美国原油供应的增加，' 英国北海地区的生产量急剧下降，生产商选择出售资产或者削减资本支出。经济学家预测，从今年起，北海地区产量将出现大幅下降，压制油价水平并对生产前景造成巨大压力。美国原油市场重要性的提升发生在欧洲原油市场面临挑战的时刻。在北海地区，生产商在低油价环境下努力保持产量，而美国钻探公司似乎有更灵活的成本基础，足以适应不同的价格水平。鉴于过去五年美国产量的增长，WTI作为边际原油价格参考的作用显着增加，使之再次成为国际原油价格的领导者。

一个潜在的机会可能是，全球市场在原油合约中更多采用基于WTI的定价。美国取消出口禁令对全球原油流动产生了重大影响，并将带来更高的市场效率，因为公司希望通过自由贸易物流的改善来获得套利机会。

图为WTI原油价格（美元/桶）

B 美国原油产量具有弹性

美国原油出口禁令于2015年年底取消，为美国生产商创造了新机遇。一些公司也更加主动地管理其成本，以适应较低的油价环境。依靠更富于竞争力的成本，一些美国生产商能够在疲弱的油价下继续生产。美国也从原油净进口国向出口国转型，这意味着在北美以外的地区，美国原油能够与欧洲和亚洲的原油市场竞争。休斯顿正迅速成为一个主要出口中心，其基础设施正在加紧建设和改造，以适应更高的出口量。

美国出口禁令的取消使得美国原油在北美以外的销售量明显增加，这在很大程度上取决于WTI对比布伦特（Brent）原油的价差。过去WTI对比Brent原油大幅度折价，这种错误定价将通过美国原油出口增加而迅速重新调整。目前，WTI对比Brent原油价差已成为美国原油出口商价值的真实指标，WTI以每桶低于Brent1—2美元的价差交易，与WTI相关原油量的增加可能流向美国和' target='_blank' >加拿大以外的国家，部分原因是运费相对较低。贸易商在完成运往美国的进口货物后，回程可以装运美国的出口原油。在过去不允许美国原油出口的情况下，船主寻找回程货是件很麻烦的事情。由于过去缺乏规模经济，迫使租船者承担相当高的货运成本。以净价百分比衡量的WTI对比Brent原油价差，自2012年以来变化显著。此前，WTI以对Brent每桶28美元折价交易，这约等于净价原油价值的23%。而现在，WTI以对Brent1—1.5美元的折价交易，或相当于净价的3%。WTI对比Brent价差的期货和' 期权交易量保持强劲，而交易者认为价差值是美国出口可行性的真实指标。

根据美国能源信息署（EIA）的数据，2017年4月美国原油出口上升到每天58.1万桶，较2015年年底的每天47.4万桶有较大幅度增加。包括美国墨西哥湾沿岸地区的原油出口量都超越了2015年10月以来的新高。墨西哥湾海岸的原油基础设施也在扩大，因为该区域占美国原油储存容量的55%。近年来，商业公司一直在继续投资，储存量一直在增加，以适应不断增长的原油产量。休斯顿市场作为新兴的出口集散地，拥有存储容量为6500万桶的油库码头，并预计今年投入使用的存储容量将增加2000万桶。另外，WTI期货的交易量持续强劲，部分反映出原油和成品油价格波动水平都较大。与Brent期货相比，WTI期货的总交易量已大幅上升，两种合约之间的差距一直在扩大。根据交易数据，WTI期货2016年总交易量为每天110万手，而洲际交易所的Brent期货每天仅78.5万手。

C 原油的基本价值已经建立

从今年5月以来，原油价格跌幅已经超过每桶14美元，5个月跌幅超过24%。其背后的逻辑主要是由于美国原油产量的增加，而激进的投机者踊跃参与WTI期货和期权交易也加大了这轮下跌趋势。每周的交易报告显示，在2月21日当周，市场投机者（非贸易商）的净多头持仓达到了601016份合约。到今年4月，净多头持仓下降了24%至457334份合约。预计投机头寸从最大值减少三分之一，从技术面看市场业已回归平衡。

图为WTI期货和期权

很显然，2月每桶58美元的价格是偏高的，但是每桶44美元的价格无论从基本面还是技术面的角度看都是被低估的。我们认为在全球经济环境下，随着多头投机头寸的参与，欧佩克和非欧佩克成员国的生产受限，以及美国产量预期的降低，国际原油的价格低点已经被逐步提升。

与此同时，一些边际供给有限的地区也意味着其原油的地域性溢价相对历史水平仍然是很小的，全球原油的供给依旧很有压力。考虑到原油产量的稳步增加和国内大量的库存，美国可以被认为是全球最大的边际提供商，这也会使美国WTI价格成为全球原油市场中主要的价格标准。

图为EIA原油库存（周/百万桶）

中东、北海和' 太平洋(' 601099,' 股吧)沿岸其他地区的原油也继续扮演着重要的角色。但原油产量增加最大和最有影响力的改变最有可能来自于美国。因此，我们预计WTI市场在全球的影响力将逐步增加。美国钻井数量已持续16周增加，这也保证了美国原油月产量和季度产量的持续增加。

图为EIA每周原油库产量（单位：百万桶/天）

到目前为止，美国原油每周库存持续在过去几年的平均值之上，但从3月底已经开始收缩。美国原油库存“盈余”（当前的库存相对于一年以前）已经减少了50%。

IEA数据显示全球原油供给和需求在持续9个季度的盈余后，于2016年二季度开始实现平衡，一部分新增的美国原油产量已经被欧佩克减少的产量所抵消。

欧佩克全球原油供应中减产的数量达到每天180万桶，然而正在紧缩的全球原油盈余将会引发原油新的需求来匹配美国原油的增产，或者对美国以外的生产者实行更加严格的产出限制。正如本文提到的，欧佩克和非欧佩克国家将会履行他们的减产协议。

D 需求是巨大的平衡器

很多分析师认为，即使当前总体需求仍在持续创出新高，全球能源需求仍将会呈现负增长。国际能源署（IEA）预测2017年全球的原油需求将增加至每天130万桶，相比2016年出现较大幅度的增长。EIA公布的报告显示，目前美国原油出口量已经是一年前的两倍。

图为美国每周原油出口量（1000桶/天）

美国每周原油出口量在有些月份已经增加至每天超过110万桶，刷新了历史纪录。今年2月美国出口到中国的原油达到每天34万桶，而美国向中国大规模出口原油仅从去年10月才开始。今年2月美国出口到' 印度的原油总量也创下历史纪录。据统计，每天大约有40万桶的原油开始出口到中国和印度，虽然这个总量不是很大，但新的需求正在抵消美国的新增原油产量。

世界能源交易有时候会忽略美国原油需求对于维持世界原油供给和需求平衡的重要性，而把目光都聚焦于中国和印度。但美国可能已不再处于那些发展中国家对原油有着巨大需求的阶段，同时也对周期性压力更加不敏感。有些人预期美国原油需求在汽车销售预期乐观、乘坐航班人数增加和就业数据持续改善的背景下依然维持强劲，我们预期全球经济和原油需求将会复苏，同时美国以外的原油产量将会逐渐减少。去年5月之前原油的价格低点为每桶44美元，这将被证明是一个较低且具有安全边际的价值区间。

E 亚洲需求加大

近期在全球能源机构举行的伦敦国际石油行业会议上，一个最热门的话题是美国原油对亚洲市场的影响不断增加。但在不久之前，这似乎是天方夜谭。因为在2015年12月美国出口禁令废除以前，美国原油长达40年被禁止从北美出口。

在原油出口禁令废除之后，美国原油业对这一机遇反应十分积极。美国原油出口很快便流入旺盛的亚洲需求中心，包括新加坡、中国、日本、' 韩国和' 泰国。而在此之前，美国在2015年几乎没有向亚洲出口任何原油。这一数据在2016年1月和11月期间，急剧跃升至每天5万桶——这是EIA最近提供的官方数据。2017年到目前为止，出口一直保持强劲增长，而且这一趋势很可能今后将会持续。

原油价格的回升推动了对美国页岩油行业恢复投资，预计该行业的产量将会继续提高。因此EIA也预测到2017年年底以前，美国的产量预估为每天570万桶，增长速度将远远高于2011至2014年的第一次页岩油投资热潮。页岩油生产效率持续提升，意味着美国生产的石油相对来自北海这类高成本地区的石油，具有很大的价格竞争力。美国的原油出口已经开始通过参加西非和亚洲的低硫原油竞争，重塑世界能源交易格局。因为上述地区的油价以往主要针对Brent基准。

对美国原油的强劲需求，也刺激了亚洲消费国对使用WTI期货作为风险管理工具的强烈需求。在亚洲的交易日，WTI合约的交易量目前约为8000万桶，这使得WTI成为在亚洲时段交易的最具流动性的能源衍生品。但在美国原油出口禁令解除之前，亚洲时段的交易量通常仅占WTI总交易量的2%—3%。随着亚洲客户越来越注重管理与美国原油进口相关的价格风险，WTI期货在亚洲的重要性将逐步提升。除此之外，亚洲商业石油公司日益增长的兴趣，也鼓励该区域内的金融投资者参与程度不断提升。2017年以来，亚洲时段的交易量迅速增长，目前在WTI总交易量中所占百分比高达14%。

亚洲各炼油厂对美国所有各等级的原油都日益关注，甚至是产自于墨西哥湾的距离远、密度和黏度较大的原油，也得到了中国炼油厂的青睐。其中部分原因是，欧佩克总体上减少了这类重油的供应，但是中国总体的需求仍然在增加。这些因素的综合作用推动美国对亚洲的石油出口，同时导致原油期货的流动性迅速增长，从而有助于市场参与者充分管理原油的价格风险。

（本文编译自Hightower报告）