记名债权成德国隐患 近5000亿欧元或打水漂顺水鱼财经

借出近5000亿欧元

如果不是12月8-9日的欧盟布鲁塞尔峰会毫无结果，使得" 欧元面临的压力不降反升，我们可能也很难了解这一状况。泛欧自动实时总额清算快速转移系统（简称Target2）的异动让我们得以了解其中的状况。在欧债危机发生之前，Target2充其量只是连接欧洲各国央行的支付系统，但现在却成了" 欧洲央行手中重要的资金调拨渠道。

到目前为止，德国央行已经通过Target2系统向欧洲央行借出了4950亿欧元的资金。与此同时，希腊、爱尔兰、葡萄牙以及后来的西班牙、意大利甚至法国央行则通过Target2系统向欧洲央行借了大量资金。从技术上来说，这些借出的资金不是贷款，只是“记名债权”。要仔细跟踪这些资金的流向，你必须从欧元区17国央行行长会议报告的脚注中找到蛛丝马迹。

如果欧元区解体，德国有可能会丧失全部4950亿欧元“记名债权”的追索权。这是大约6500亿" 美元的资金，占到德国年政府预算的60%以上，也比欧洲金融稳定机制（EFSF）和其他已经有所眉目的援助机制的总借款规模大。

德国的这种处境让其有动力保证欧元区维持下去。“如果欧元解体，那么所有的记名债权都会存在风险。”位于慕尼黑的德国经济研究所IFO主席汉斯-沃纳新芬说。沃纳新芬是首先注意到今年Target2中不寻常资金拆借行为的经济学家。他在今年11月份发表的一篇论文中说：“这可能是让德国留在欧元区内最大的威胁。”

不过，Target2最初的设计思路并不是让德国成为债权国。Tar-get2在2007-08年间正式上线，最初是为了替代上一代泛欧自动实时总额清算快速转移系统，为欧洲各国央行之间铺设一个实时的资金清算通道。在欧元区建立的早期，德国也不总是充当区域内的债权国角色：到2001年底德国甚至有310亿欧元的净债务。

接下来就是2007-2008年间的金融危机，欧元区的边缘国家开始遭遇资本外逃的压力。而在此之前，这些国家每年的贸易赤字都会被资本流入所填平，包括对外借款和直接投资。但随后借款人和投资者对这些国家的投资变得越来越谨慎。资金开始从这些边缘国家涌入德国，甚至卢森堡、荷兰、芬兰等其他状况较为稳定的国家。沃纳新芬预计，从2008到2010年通过Tar-get2流入的资金弥补了葡萄牙和希腊基本上所有的经常项目赤字，也占到西班牙经常项目赤字的1/4之多。

德国央行进退两难

我们可以从一个例子来分析Target2现在面临的问题。当一位希腊商人从德国进口一台卡车时，他用自己的支票账户付款，这笔交易通过Target2在两个国家的中央银行进行清算。德国的卡车商当然没有兴趣为希腊商人提供融资他只想收回欧元现金。所以德国央行必须在本国出口商的账户中打入现金。从会计学的角度，德国央行同时拥有一项债务（欠卡车商支票账户的现金）和一笔资产（一笔欧洲央行的记名债权）。

德国央行的资产负债表在这种情况下开始有让人惊讶的变化。到2006年底，来自Target2的记名债权仅占德国央行总资产的7%左右。但到今年10月份，这一比例已经上升到64%.更为糟糕的是，欧洲央行为这些记名债权提供的担保物主要都是欧元区经济状况最差的国家的主权债务。德国央行这一资产类别的占比远远超过了其黄金储备的总价值。根据统计，黄金储备占到德国央行总资产的17%，是仅次于记名债权的第二大资产。

从理论上来说，Target2渠道内所有的损失都应该有欧元区17国央行按照其在欧洲央行的出资比例进行分摊，摊到德国头上的比例是28%.但是一旦其他国家央行不能履行义务，德国很显然必须承担比自己出资份额更高的损失。沃纳新芬还特别指出其中关键一点，就是目前为止还没有任何" 法律对此类债券进行约束，一旦欧元区解体，谁来最终偿付德国手中持有的此类债券将成为很大的问题。

尽管部分经济学家认为德国目前面临的这一处境只是理论上的危机。但很显然欧元的未来已经很大程度上与德国是否愿意继续将自己的宝贵的央行储备资产转化成欧洲央行的记名债权，而后者最终是由南欧国家发行的垃圾债券作为担保。而为了支持Target2中更多的借款，德国央行要么选择出售自己的黄金储备（显然是不愿意的），要么吃入更多的欧元存款，这还可以通过欧洲央行的渠道盘活资产（相比之下更有可能）。

德国目前面临的处境与任何一个遇到过不良贷款的机构处境类似：要么继续为借款人注入资金，以保证资产有一线生机，要么就是终止借款，承担损失。德国央行在欧洲央行接近5000亿欧元的记名债权，很显然是欧元未来走势一个关键因素。

(张晓华)