韩立岩：人民币继续保持双向波动至关重要顺水鱼财经

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北京航空航天大学经济管理学院金融系主任 韩立岩

和讯外汇消息 2012年欧洲债务危机日渐扩散，美国经济曙光初现；国际经济环境拖累中国放缓增长脚步，" 人民币却大步迈向国际化，拉开新兴市场国家挑战" 美元霸权的序幕。在这样的全球经济环境下，和讯网外汇频道联合财经中国会于5月22日举办2012年和讯外汇策略研讨会暨《" 危机与曙光-中国“变奏”全球经济舞步》，多为业界知名专家齐聚一堂，共同为国际经济形势及外汇市场走势把脉。会上北京航空航天大学经济管理学院金融系主任韩立岩发表演讲。

以下为演讲实录：

人民币被低估是2002年开始说的，我们在两三年左右就启动了，其实我们还是掌握了主动权的。所以，总的来说和德国马克完全一样，从那时候到现在六年，我们现在升值了30%多，而且是零利率升值到30%多。我们是不是一种妥协呢？我们是不是一种均衡呢？在均衡的区域内上下波动？当然按照购买力平价来计算的话，这个还没有到位，因为我们现在有些理论方面，比如说北航的任若恩教授和武汉大学的郭熙广（音）教授都算过，按照购买力平价，0-0.5之间，但是问题这是一个所谓的产品的购买力的平衡，还要考虑到当前的其他货币，美元和" 欧元、美元和" 日元的货币也是能够决定人民币和美元的" 汇率情况。

所以，我觉得我们真的梦寐以求，有一个从去年十月份到现在，应该在半年以上的时间有一个双向波动，这是我讲的一个主题。所谓的双向波动，你从" 数据上可以看到，我们从6.3上下，我们有的时候人民币一下子贬值就贬值五个百分点，我们缓慢一调又回来了，可以从图形上看得很清楚，这是一个双向波动的结果。与此同时，非常有意思的是我们对欧元和日元总的来说是反向的，我们对综合汇率有一个非常好的调整。按照我现在算的一个结果，我们的人民币指数，这个是我们称之为北航课题组的人民币指数，这个人民币指数在中图网（音）和瑞斯数据网（音）已经发布了持续两年时间，我们考虑了八个数据，美元、欧元、日元、韩元、港币、新台币、新加坡元和" 英镑，我们按照贸易加权，再按照FDA合起来计算，按照我们这个指数，从2005年7月21号，最高的时候我们摸高到23%，现在基本是121-122%之间，比最高点略微低了一点，我们按照现价计算的综合汇率，我们这样来考虑的话，我们现在升值就是21%-22%的状态。

现在中美人民币汇率保持双向波动的态势，是否还能保持下去呢？首先第一个要看中美贸易状况，第二要看资本的流动，基本上要看这两个数字来说明我们现在汇率的可能性。

从今年以来，我们中美的贸易状况，顺差在200亿美元以下封住了，我们就没有到过200亿，一到200亿马上就下来了，所以平均值在150-160亿美元之间，三月份我们下降比较明显的，顺差收窄非常明显。我们拿顺差占我们贸易进出口总量的整个的占比来计算，我们平均在0.3-0.4之间，最近这两个月还在往下走的状态。如果我们贸易的状况能维持这样一个情况，如果说现在美国的经济状况，像刚才你提到的有可能还要缓慢往上走，当然还会有上下波动，美国就业三、四月份就有了变化，再加上欧债危机继续演化的话，现在来中国的热情就不是很高了。所以，分析一下我们的情况也会比较平稳，这种情况会保持下去。那么我们看到今年年底能不能破六，也许照这个看，我们破六就不是问题了，走到6.2、6.1就不错了。那么美国经济好对中国非常有利，有时候是我们的第一大，有时候是我们的第二大贸易伙伴，它对我们的出口非常有利。而且从美国的情况，" 奥巴马到了政治周期，一定要打经济牌，一定要把就业拉上去，把失业率维持在8%以下，争取变成七点几，那么他明年连任的可能性就非常大了。其实" 萨科齐之前说过，中国出口对法国特别重要，维持现有的福利水平的情况下，买中国货物美价廉。他说，我们不是要压中国对我们的出口，我们要提升我们对中国的出口。当然我们从希望能够获得一些比较好的，哪怕是二流的技术，装备技术能够进来，而且这迫使美国能够扩大对华的技术出口。所以，我觉得这样一个情况其实是很有利的，它再继续扩大，再工业化还能怎么继续扩大呢？不可能做电冰箱、电视机这种日用工艺品，它一定要在高端技术产业化，产业化要卖得出去，那么能卖给谁呢？从这个角度看，延续下去，我们还会有缓慢的升值。但是我们走走停停，一停就停半年、一年的话，这对我们的产业升级非常有利。而且在这样的情况下，如果我们低端制造业转移得比较好，假如明年劳动力到底，现在劳动力已经开始短缺了，我们看几个大的劳动力输出省份，人数已经明显下降了，加上制造业向西部转移，这样一来，劳动力总数也在下降，有些低端产业就可以排除掉了。这时候再进一步的缓慢升值，对我们再进口装备和能源、资源是非常有利的态势。

这里有几个数据。5月2号海外的NDF（人民币无本金交割的远期" 汇价），美元兑人民币一年期在6.3350以下，和4月28号一周以前6.3450相比，有一点变化。前段时间人民币看空往下走，现在略微往上抬了一下，但是仍然比现价要高，因为我记得昨天的中间价是6.32。这样一来它对一年远期的看法都维持在6.3%左右，这是一个海外的看法，比我们要更保守一点。关于刚才讲到的FDA，我们已经连续四个月以上，也许是六个月的时间，我们增幅下降，我们并没有流出，但是我们的增幅下降。这样一个增幅下降，我们四月份只进了84.01亿，这是按" 海关和" 商务部的统计，我们继续保持外汇占款下降。大体折算一下，上个月我们为什么敢降法定准备金率，因为我们这一两年拿法定准备金率就是想顶外汇占款，放出去了又收回来，每年4月份是窗口。大家想想去年我们真的很紧张的，21.5%，按照" 央行的压力" 测试，以房地产的贷款问题为主，压力测试21.5%，一次0.5个百分点还调了三个月，所以我给学生讲课，上帝眷顾中国。这时候到头了，没有了，所以你看现在是净400亿美元，热钱退出如果按400亿退出，这样一来我们就有可能去放松银根，因为我们现在国内银根确实很紧张的，这是一个看法。

接着我就想把中美两国经济情况做一个比较，支持它是否是双向互动的条件。今天我讲两个，一个是央行现在的操作，或者政府是一个什么态度。4月份到5月份的时候，频繁的正回购和反回购，央行特别想调，每天都在动。现在我们猜一猜它调在哪儿呢，现在CPI在3.5的水平上下，或许夏天还会往下走一走，也许有人讲要破3；PPI现在很低，我们刚才算了一下，按照当前国外的" 大宗商品对我们PPI的影响，我们今年没有太大的压力，对我们主要的制造门类都没有太大压力，特别是原来关注度比较大的产业。现在从当前来看，它的态度是什么样的？它的短期利率有可能控制在2.5-3%之间，它老折腾有正向回购，有反向回购，要控制在这个范围内。如果按货币投放，我们说一个谨慎的态度，略带积极，但实际上执行下来，我把银行公布的今年1-3月份和去年相比，我们现在同比投放M2在16%以上，其实分别是16.6、17.8、18.1三个月下来是这样的情况。所以，我们希望能够走稳几步，希望从去年第三季度真的能走下来一个V字型。

我刚刚看到中国社科院的一个估计，他们非常乐观的估计，今年中国GDP能在8.5-9%之间，但是按照国家货币基金组织和世界银行的综合分析，也是8-8.5%之间，也是比较高的，至少在8%以上。现在还有两个非常重要的指数，一个是中国非制造业的商务活动指数，这是一系列的指数，其中最有代表性的是商务活动指数，因为这个指数水平是55-56%之间，现在往上抬了，最高抬到58%，四月份稍微压了压，压到56%，但是总得比去年三四季度略高一些。还有中国制造业采购经理人指数，这个指数到去年十一月份是达到谷底，四月份是53.3%，基本走出了一个V字型，只是不是那么陡的V字型。综合这些数字，包括我们现在总的制造业的情况，像" 工信部所掌握的规模以上的制造业指数来看，应该是有可能走出一个V字型的状态。

我们经常说对外需的依赖程度，我们对外需的依赖程度还是那么大，但是相比投资来说就差得多了。我们整个消费品是比较低的，但是从去年到现在个人零售的指数上涨速度是很明显的。所以，已经有人判断出，中国现在消费的势头在拉起来了，正在像国际上的消费大国。

我说的是零售，我再去核实一下这个数据。这是中国的情况，我们再看美国的经济问题怎么样，能否复苏？特别我们关心和它相关联的，所谓的QE3能否实施。现在我觉得有些数据，当然刚才提到了美国的联邦债务15万亿美元，100%的水平，当然和地方债合起来比较高。再加上他们老龄化的人口，65岁以上的……

现在65岁以上人口占到17.4%，再加上财政压力，所以它前期救汽车厂也是没有办法。反正我数据是从一个权威的报告里摘下来的数据，可以再看。

从美国经济复苏的情况可以这么说，首先美国三月份的零售额环比增长0.8，这个已经明显超过了市场预期，原来还是保守的，消费者信心指数已经达到了70的水平。我特别想说的是，5月7号" 美联储报告说，三月份美国个人消费信贷，美国人本来花钱，就没有多少储蓄，对未来的预期来决定了他们的消费信贷，消费信贷由于教育贷款和汽车贷款的增加，现在增幅已经创了十年来的最高，这是美联储报告里说的话。这里面还有很多具体数字，包括" 信用卡的支出，信用卡消费也是明显增加。这样一来，美国比较金融危机以前或者是次贷危机刚爆发的时候，是四年以来的最高点。那么美国消费支出占GDP的比重是占了70%，这是一个很好的预示。

同时它的失业率从3、4月份来看是8.1-8.2%，4月比3月有所下降，这里有一个数据，它的就业增长完全来自于私营企业。通胀状况美国还是比较低的，核心通胀率是0.2%、0.3%，环比增长1.2、1.3%，但是到它的二月份的时候，核心CPI已经接近2.3%，是这样一个水平。按照美联储的目标，它一直在执行2%。所以，我们当然很关心它的第三轮量化宽松，它现在把利率压得很低，现在利率是0.25，" 欧元区是1个百分比，现在最高的是澳大利亚3.75%的水平，我们并不希望QE3能够这么快的推，虽然他是这么做的，但是要进一步推的话还是不利的。现在美联储若干个官员，理事会和理事成员发表言论说现在没有充分的理由推QE3。

另外，我觉得他现在在制造业方面，除了看美国的服务业还要看它的制造业，它的制造业指数略有提高，18个制造业的门类中，有15个在三月份实现了环比略有增长，反正不是负的，也不是零了。耐用品的定单增长是1.2%。服务业指数是在156-157之间，略微往下走。还有两点可以讲的是它的小企业表现，今年第一季度美国小企业信心指数由98.8上升到105.1%，过了一百，而且它有1850个小企业的调查，在这个调查中我说两个重要的数据，一个是57%的小企业打算增加招聘；45%的计划投资新工厂和新设备，比上季度有所增加。标普500企业数据上也是乐观的， 最关键是标普500企业投资总资本的支出明显增长，这个增长是数据，现在有些数据看起来不一样，但是看起来是明显增长，而且相对于2007年增长幅度是明显的。看今年5月8号的报告，2012年美国制造业销售将增长4.5%，虽然预期比以前稍低，还是相对乐观。服务业销售有可能增长4.8%，这个数据高于去年年底的预期。 综合来看，美国经济今年会保持一定的增长，可能会在2-3%之间，这个结果当然是相当乐观了。如果这样说的话，它如果达到这样一个效果，至少不会公开说要实行第三轮量化宽松。这样的话，对我们的压力相对比较小，主要是对能源、原材料、输入性通胀方面就有压力。当然，相比欧洲的情况非常不乐观，欧洲的情况现在就在争嘛，到底是要保增长，还是要重压缩，争还是很有道理的一件事情。因为您刚才也提到德国的情况，法国也有基本的比例，现在来看所有的欧洲，我想恐怕除了芬兰和奥地利，这两家真的是欧元区表现非常好的国家，除了这两个国家之外，欧洲大一点的经济体都不太乐观，他不一定实现经济正的增长。日本的情况，经济复苏是非常缓慢的。日本现在也去买了ETF，央行动钱买它的市场ETF，希望能够稍微把通胀往上拉一点，提升一点投资的热度。

从现在来看，如果美国的投资特别看重出口，投资要针对本国需要以外，对欧洲和日本市场应该是他们出口的主要市场，这两个地方要是不行的话，对美国的出口需求就不会很强烈。我们如果这样比一比，它现在还要保持那样的势头，要卖得出去的话，势必要进一步开发市场，或者是放宽对中国的压力。所以，如果奥巴马确实想为明年的连任拉更多的筹码，我觉得对中国的出口是比较有利的。所以，这些因素综合起来看，现在可以说人民币在今年继续保持双向波动是很重要的，而且我们现在规模以上的企业真的非常关心汇率的问题，因为它对我们主要门类是有影响的，不是说可以忽略掉的，确实有影响，对某些门类的影响更要突出一些。现在我们在出口升级，在调整，在提高门槛，我们要对环保有很大影响的不允许进来，现在保持这样的态势对我们是非常有利的。

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