王野：中国存量市场的估值不便宜顺水鱼财经

会议专题：中国企业家金融投资理财峰会

和讯消息 清华大学继续教育学院金融培训中心联合国内外金融界学术与实战专家，于2007年7月份启动“清华金融大讲堂”全国巡讲活动，首站“中国企业家金融投资理财峰会”于7月28日、29日在北京清华大学举行。和讯网作为独家财经门户网站支持，对会议进行全程图文直播。以下是' 中信证券((' 600030行情,' 股吧))能源首席分析师王野在会上的发言。

因为前面的嘉宾是我在清华读研的指导老师，包括是毕业论文的指导老师。我是06年清华毕业的，刚才在企业讲到估值，我在市场做了8年，直接做的事情就是对所有的行业进行研究，对股价进行论证，对基金提出投资建议。像朱老师教我的东西每天都在用，昨天还在加班做整个能源市场，包括整个价值运营趋势的估算。

对于资本市场的核心，有必要延续朱老师的想法，在座都是企业家，都是企业精英，都是做管理层的。就像朱武祥老师所说一样，知识的积累管理好自己的公司。过去资本的积累实际上包括自己的资本以及利润的实际追随，最重要的是战略投资以及银行的投资。我见到在资本市场成功的人比比皆是。真正想在未来的时间之内保住现在拥有的地位，对资本市场就要有一个认识，因为资本市场处于这样一个时期，有一个资本时代的到来。到底老理解，最稳定的生意，最懂得的一个行，就是最容易拿到利润。一旦资本市场的积累，速度逐渐加快的时候，你很难在行业或者在未来取得有利的地位。能够生存的很多的人，将来有很多人就可以跟你交钱了。刚才有一点需要提的，资本市场最大的核心问题：现在所有的积累都是靠过去赚的钱，而资本市场是给未来几十年的积累，哪怕犯错误也会把几十年的积累给你。比如说你的PE最高市场是5倍，5倍PE意味着什么，给你5块钱的本金，再加上本金上的覆盖，所有的数是你原来积累数的至少5倍，这一杠杆是及其巨大的。

中国资本市场现在处于什么阶段？现在有的人对我们的环境不了解，实际上金融是很复杂的，怎么复杂？从三年来讲，实际上我进入这个行业是很不幸的，我进入的时候正好是牛市阶段，而在熊市的阶段所有的价格都很便宜。在那一时期大家的投资偏好、资本偏好就是那样的偏好，那个时候的资本运营模式是资本市场偏多，也有创业。我们的资本市场有缺陷，去年大家知道，最核心的问题是解决了股改' 行情，就是解决了大家对资本市场股权分置的情况，我们真正面临着流动性，资本具有一定意义上的流动性，这是我们去年的情况。今年的情况，宏观经济好。大家回过头看哪一年差了，每年都不错。从统计意义上我们每年都不错，这就是大家对于未来经济期发展的心理观，心理观就是左右了我们的投资取向。

第二角度可以看到，从现在的宏观经济来看面临着什么样的情况？实际上按照国家统计局和国家的调控标准，我们都超过了。但大家都知道统计局永远都是保守的，从而没有客观过。经济从全世界来看应该是有一定的过热，但我认为还是处于良性的阶段。去年全世界仅煤炭的资源56％是中国的，中国占全世界增量的消耗是50％，毕竟中国70％的能源是很丰富的，我们现在的经济还是非常良好的，将来会达到一个很高的水平。

现在的资源从美国、日本来看，我们占GDP的比例还是非常低的，别人都是两倍以上，现在我们还是一半，基本上是123％。并且我们考察过未来历史上发达国家包括从发展中国家变成发达国家的时期为什么有这样的表现，都是非常良好的，都面临资本市场资产成为大家资产的一大部分的原因。不知道在座各位是什么样的情况，实际上可以问很多人，包括老百姓，很多的资产已经不以现金的形式支付出来了。包括现金、房产，大家都是意识的做投资务业。

储蓄搬家和居民存款的“活期化”，这是非常明显的。农民在拜年的时候知道他的邻居在投资基金获得一倍的话那还有谁去储蓄。大家知道01年、02、03年的现象基本上是接近的。由于大量的个人投资者进入了资本市场，原来是以基金为主，左右了市场的构架结构，这就是我们的主客户。现在的散户，个人投资者占76％，市场有一？从96年初到现在，我给测算一般个人投资盈利是3倍比较不错，如果总市值下跌50％，那一年基本上没有大的收入。这就是我们没有经验的，新入市的，散户投资的价值。股市上跑的快不是本事，而是如何规避大的风险，转弯转的好。就跟开车一样，转弯转的好就厉害了，并不是跑的快。股市的冲击力是非常大的。

整个资本市场的估值水平，中国存量市场的估值不便宜，历史上可以看出来，美国历史包括发达国家的例如PE的值是非常有效的，可以自己画PE，这是一个周期性的投入，往往在股票 历史的高峰周期到PE。如果是一个高增长的公司每年的盈利比较高的话，每股的存量会上升。今年油价的上涨，包括石油以及煤炭的水平大家可以看到是前几年的几倍。包括民营的企业家也接触过，对BC的调整还是非常厉害的，真正的上市公司在这方面要偏好一些，净资产的增长是很难免的。所以说B还是很追求，PE的数还是非常重要的，存量资产在中国真的不便宜。上海市场都是以本地资金为主，由于货币效益全国人民都参与，那是94、96年。中国良好的竞争应该是最高的，全世界的钱，包括美国人的货币本金贬值，就是美国人的美元的点，我们刚好跟美国人挂着，这种能量一定要找一个投资体来代替对未来有一定的趋势。我们对美元、对其他的货币都是这样，大家可能没有注意到。再一个从身边的体会，父辈的人一万块钱是很有钱的。如果等价购买相当于现在的10倍。如果按照中国的通货膨胀率，把10年前的物品拿过来基本上都是10倍。现在做投资静下来看，把所有的资产固定下来做等价资源，如果未来十年还持续下去，这是一个客观的，你能抵御他已经非常厉害了。

这是资本市场，国际市场我们所说的牛市一般是3－5年，当然美国特殊，通过经济变革持续了十几您。从最保守来看，现在的牛市没有恢复的话现在我们经历了不到5年。从现在来讲，对未来的估值如何演义，现在我们都难以确认。刚才我老师讲的很认同，未来资产的变化是中国未来肯定要存在的局面，我不断的收购别人，我利用资本上的优势。比如说我是房地产公司，我是万科，我在资本市场上有强大的融资能力，你是一个地方企业，在拿地的时候，比如说需要100亿，我给你计较，我给的是本金，你需要的是渠道贷款。这就是资本上的区别，房地产最明显，我们对房地产的投资历史上是有很多的争议，对中国的房地产价格都看好。对中国房地产的价格5个亿，那么太高了。如果PE企业是静态的，那他是不变的。现在中国市场增长30倍，如果静态来看，这样一个资产30年才能回来。内部投资人来讲，PEG非常重要，每年50％的增长，能够保证5年的增长就给你PEG，大家在估值的时候就可以简单的套着。在未来如果资产没有巨大的变化，他的行业增长是可以预测的。对未来任何一个上市公司，这一变化是要超过预期的，一下子把我们的预期变出来。重组，只有大量的资产变化才能迅速的变成价值变化，这才能给你带来稳定的收入，这是大家未来所期待的。即使在大牛市中也会有下跌30％－40％左右，这是我们上个月所经历的。

从流通的角度来看，大家可能没有意识到，现在通胀，消费物价比数6月份是4.4％，包括顺差以及外汇储备都造成了流动性的发展量，膨胀就能造成这一点。大家看到的很简单，4.4％对我们影响不大，但任何人自己测算一下，包括各种产品的价格看看每年是不是4.4％。为什么说这个数有一些失真，他统计的是你们现在都不认识的，他是不调整的。汽车大家都知道，去年买的时候是桑塔纳，今年有钱了买的是奥迪，这跟单位的价格是不一样的。跟房地产一样，房地产最明显。包括为什么鸡蛋会涨这么多，50年前的鸡蛋跟现在的鸡蛋有区别吗？没有。但50年前的电视跟现在的电视会一样吗？不一样。这就是价值的影响，对同品质，他的价值包括原油为什么要涨？大家没有看到很多价格的下降。服装的价格是下降的，过去买一身衣服是多少钱，现在是多少钱，你的支出是在变化的，你的幸福感是在变化的。同样很多人在香港对于中国来讲比较乐观一些。现在我所说的不在于做什么，只要能够保原有的资产，在未来20年增长，你就是一个非常优秀、非常合格的投资者。

在日本上真正面临着一个流失的结束，真正流失的结束是各行业的发展的来的。日本所有行业的情况的节点，真正在行业不行的时候，他才面临一个需求。而实际上53年日本人均GDP通过3000美金，未来是很有希望的。在未来10年到20年中，在座的各位有巨大的变化，包括市场、收入等等都会有巨大的变化。

从指标来看，制作业、零售业、服务业提前一年，房地产当好正年。全行业一般会提前一年警示股市的行情。中国的情况大家可以看到，01－06年现在一直是处于多种状态，05年实际上是一个低谷，同亚洲是这样，但06年可以看到是一个重量向下的。从这一指标来看是没有这个大的问题。

中国股市进入了业绩、资金、概念交互作用复杂阶段，真正的行业直接决定投资的收益，这是我们中国所有行业从01年到02年的主要业务指标。前一个高点是03年，香港是05年。

从未来得短期判断，未来的几年之内至少还是有保障的；宏观层面，根据领先指标和企业盈利增长的良好吻合性，07年企业野鸡增长依然可以持续。这是全行业分析师对上市公司上个月的业绩预测，现在来看还是比较乐观的。07恩年在4月份有一个调整，随着股市波动的调整，这也是可以理解。一般的行业都是外涨型推的，都有一个外推型。

这是所有行业的景气图，变化景气的变化程度，长期来看大家对自己所在的行业未来10年，具体是一个什么样的状况，会不会出10个亿的市值，市场规模变1000亿，还是从1000亿变100亿，收入的放宽这一点需要自己来看。

采购的经理指数，大家都是专业做投资的，这看起来对大家没有太大的意义，但实际上大家知道，通胀是从各行业和经营的情况来看的，这都会面临。自上而下的配制，未来关注的几个点，实际上就是技术进步、资本红利、行业景气三个方面来梳理。技术进步是从中国现在未来的一段时间肯定需要长期经营的，里边肯定有后边一个因素。实际上这几年的生产效率提高是非常快的，因为我们的基数太低了，原来做一个同样的收入，用的人少，主要是以积累的指标来看就是非常之快。包括同样的企业，我们的民营企业是有优势的，国有企业是优缺点的。资本的红利，我体会股权经济是归管理层的，股权投资也是归管理层的。资本红利面临着财富效益，大家的钱，比如说股市上能赚的钱全部都集中到我这儿，或者个人的钱都全集中到我这儿。

我来这个资本市场，本生是一个投资性的，他存在的意义在哪儿，我们读书出来干什么，有什么意义？后来我想过很多，后来在一堂课上我体会到，社会的价值体制链和对整个社会的经济体制包括资本的流向都是有好处的。真正建立起多劳多得，实际上建立了价值链，我们的资本链是有投机的，没有他也没有其他价值能力，价值能力想卖的时候，没有投资分子那怎么交易？资本市场最核心的意义，是给整个社会提供了很好的价值链，这一价值链包括我的理解，一个公司如果上市了，现在证监会批示的一共有32个，投票的经理一共有300多个，如果以专业的来说一个公司就会暴露出几百名的监视系统，任何一个成败都会受到监视系统的监视。这就是一个坏举，这一坏举直接监视着他哪些可以做，哪些不可以做。资本市场最大的意义就是建立合资本价值体系。

超配行业，实际上常年投资讲八个字，大家在投资的时候知道，有幸我翻了历史，他长期投资投什么，中国面临着同样的问题，他投资可口可乐，投资美国，当时美国能走向世界的企业，中国现在不也一样吗？我不见得是这些行业。将来哪些行业、哪些个体能够从中国企业走向世界企业，在这一领域中有10万块钱，未来就是你最大的市场。从大的思维来投资一定要这样。这样的投资3年、60年以后是什么样。当时我看过一个材料，当时连战当选国民党主席之后，身价是140亿人民币，当时他的对手就想查这些钱是哪来的。当时连战的家属只做了两个投资，一个是拿40％投地，盖成房子出租，没有卖。另一半30％的资产买了股票 。如果大家能投资一个企业，这个企业未来30年存在，并且发展。

近期选择股票 的原则，实际上抓住中国社会的地位趋势，现在大家能够看得到的，城镇化，消费升级、节能降耗、理性定价、重视流通股东利益。重视宏观分析，大家都是企业家更要重视行业包括宏观方面的分析，这是有前瞻性的。如果大家真正投资的话，还是做长线投资，那就是巴菲特的原则：必须是消费垄断企业；产品简单、易了解、前景看好；有稳定的经营历史；管理层理性、忠诚，以股东的利益为先。财务稳健，经营效率高，收益好，资本支出少，自由先进流量充裕；价格合理。中国未来几年里十几个的利润非常多，实际上这是资产的比较，投资品的比较，选择的是不是投资品，这不重要。要想成功必须逆向华尔街投资案恐惧于他们，不能在别人恐惧时进发，在别人发展中收手，说的容易，做的难，真是如此。

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