巴西矿难再评估，短期刚性缺口究竟有多少？顺水鱼财经

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作者：笃慧、赖福洋、邓轲 中泰证券钢铁团队。更多精彩投研内容请访问官方网站：bestanalyst.cn

核心观点

' 巴西矿难事件不断发酵：1月25日下午，全球最大的铁矿石生产企业巴西淡水河谷（Vale）位于南部系统的Paraopebas项目的Mina Feij?o矿区发生重大溃坝事故，造成该国有史以来最严重的矿难，其后该事件不断发酵。根据最新进展，公司已宣布部分铁矿石合同遭遇“不可抗力”；

短期造成供给刚性缺口：考虑到事发的Mina Feij?o矿区、Vargem Grande项目以及被吊销营业执照的Brucutu矿区，目前已关停产能达到5150万吨，占淡水河谷年产量的13%，占全球铁矿石产量的2.3%。短期来看，在矿难事件造成供给端刚性缺口且有进一步发酵可能性存在的情况下，供应短缺忧虑加剧，铁矿石期现价格预计将维持坚挺状态；

中长期供需影响有待观察：铁矿作为上游采掘业从资本开支到产能投放周期一般为5-8年，自2014年后投资逐步收缩，扩张周期目前已经进入末期，今年全球铁矿供给增量为3800万吨左右，巴西铁矿事故将令铁矿供需平衡边际发生变化，由于工业品边际定价，低成本矿区的关闭，将导致铁矿石行业边际成本出现大幅抬升，短期价格提振明显。在弹性假设情况下，我们预计矿难将导致全球铁矿石供给减少2500-7000万吨，2019年普氏62%铁矿石指数将抬升至75-88美元/吨，同比增幅为8%-27%；

成本上涨压力将逐步转嫁至下游：铁矿石价格的快速上涨表面来看会对钢厂盈利构成压力，事发至今普氏指数增加18.8美元，折合人民币约为127元，钢坯成本因此抬升近200元/吨。但冶炼业盈利取决于其自身的产能利用率变化，在钢铁行业产能利用率变化不大的情况下，钢厂可以通过抬升钢价将大部分成本上涨压力传导至下游。相比矿难事发前的情况，预计将造成钢价底部抬升；

投资建议：巴西矿难事件持续发酵，对铁矿石产量影响持续超预期，供应短缺忧虑加剧。铁矿作为上游采掘业目前已经进入资本开支-产能扩张周期尾声，矿难事故将令铁矿供需平衡边际发生变化，推动产能利用率向成本曲线末端移动，高成本矿山增产及复产概率增大。淡水河谷尾矿坝停产进度有待跟踪，同时低成本矿山Brucutu矿区的复产是一个潜在的风险变量。在钢铁冶炼行业产能利用率变化不大的情况下，钢厂可以通过抬升钢价将大部分成本上涨压力转嫁给下游，钢价底部抬升相关终端行业原材料成本压力将重新加剧。受益于铁矿价格上涨的标的可关注' 海南矿业(' 601969)、*ST金岭、' 河北宣工(' 000923)、' 宏达矿业(' 600532)，以及涉矿类钢企如' 酒钢宏兴(' 600307)、' 西宁特钢(' 600117)、' 凌钢股份(' 600231)等；

风险提示：铁矿石价格过快上涨后的情绪回调；宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端增加超预期。

正文

巴西矿难事件评估

事件回溯

矿难事件不断发酵 ：巴西当地时间1月25日下午，全球最大的铁矿石生产企业巴西淡水河谷（Vale）位于南部系统的Paraopebas项目的Mina Feij?o矿区1号尾矿坝发生重大溃坝事故，造成300多人员死亡及失踪，是该国有史以来最严重的矿难。其后该事件不断发酵：

1月29日，Vale宣布关闭10座上游尾矿坝，整个关停过程可能持续1-3年时间，或将影响年产量4000万吨铁矿石，公司称将增加其他地区铁矿石产量来弥补溃坝矿区停产影响；

2月1日，Vale表示自Samarco事件后，公司就随即作出关停19座上游尾矿坝的决定。截至矿难事件发生时，已有9座全部关停，公司决定加快剩下的10座上游尾矿坝的关停进程；

2月4日，巴西法院要求Vale位于Minas Gerais州的Brucutu矿区暂停生产，作为该州规模最大的矿区，铁矿石年产能约3000万吨，且不包含在此前4000万吨的减产计划内。次日，巴西监管机构吊销了Brucutu矿区营业执照。能否恢复运营要取决于推翻法院禁令和重新获得牌照；

2月5日，Vale宣布暂停Vargem Grande项目部分作业，该项目属于余下10座尾矿坝之一，预计将影响1300万吨/年产量，包含在4000万吨减产计划内；

2月6日，公司宣布部分铁矿石合同遭遇“不可抗力”。

事故矿区相关背景：Mina Feij?o矿区属于南部系统Paraopebas项目的一部分，2017年和2018年，该矿区产量分别为780万吨和850万吨，Paraopebas项目产量分别为2630万吨和2730万吨。而被吊销营业执照的Brucutu矿区则属于东南部系统，南部及东南部系统是淡水河谷重要的铁矿石产区，2017年产量1.95亿吨，2018年上半年产量0.91亿吨，占淡水河谷总产量的51%。尾矿坝是湿法选的设施，南部/东南部系统目前约30%产量为湿选，主要生产SSFT、SSFG等65%高硅低' 铝巴西粗粉，精粉（全部湿选）球团。

短期造成供给刚性缺口，中长期供需影响有待观察

短期造成铁矿石供给刚性缺口：考虑到事发的Mina Feij?o矿区、Vargem Grande项目以及被吊销营业执照的Brucutu矿区，目前已关停产能达到5150万吨，占淡水河谷年产量的13%，占全球铁矿石产量的2.3%。受此影响，春节前国内DCE市场铁矿石主力合约I1905由1月25日534元抬升至2月1日的621.5元，幅度高达16.4%；春节期间DCE市场停止交易，新加坡SGX市场铁矿石合约FE05继续上扬，截至2月9日收于86.5美元，相比1月25日涨幅达21.6%，春节期间涨幅为6.7%；普氏指数方面，截至2月8日为94.2美元，1月25日以来涨幅达25%。短期来看，在矿难事件造成供给端刚性缺口且有进一步发酵可能性存在的情况下，供应短缺忧虑加剧，铁矿石期现价格预计将维持坚挺状态；

中长期供需将趋紧，力度有待观察：基于以上对矿难事件最新进展梳理，以及事发矿区背景分析，我们来进一步评估该事件对中长期铁矿石供需影响。在此，我们做几个情景假设：

1、需求小幅增长，结构将有所分化：2019年预计全球生铁产量小幅增加，带动铁矿石需求增长2%。但钢企利润的收缩将带来铁矿石配比结构发生改变，铁矿石需求结构将有所分化；

2、矿难将造成2019年全球铁矿石供给减少1-3%：根据弹性设定，我们做出乐观（Mina Feij?o矿区+Vargem Grande项目停产）、中性（Vale尾矿坝全部停产）、悲观（Vale尾矿坝全部停产+Brucutu矿区难以恢复生产）三种假设，分别将减少供给量2500万吨、4000万吨和7000万吨，占全球铁矿石供给量的1.1%、1.8%和3.2%；

3、停产影响内部难以弥补：虽然淡水河谷公司声称将增加其他地区铁矿石产量来弥补溃坝矿区停产影响，但从历史来看，该公司Samarco矿区在2015年也发生过类似溃坝时间，涉及年产量3000万吨，并停产至今。通过近期事件进展来看，目前巴西政府部门对于公司生产运营监管严苛，因此年内停产影响预计将难以弥补；

4、外部产能仅对冲部分矿难影响： 2019年除淡水河谷外全球主要铁矿石生产商产能增量预计为3800万吨，其中英美资源（Anglo Ferrous）的Minas Rio矿山年初复产预计将增加978万吨产量。矿难事件造成的价格上涨或将引发其他区域的矿山增产或复产对冲部分矿难影响。

小结：铁矿作为上游采掘业从资本开支到产能投放周期一般为5-8年，自2014年后投资逐步收缩，扩张周期目前已经进入末期，今年全球铁矿供给增量为3800万吨左右，巴西铁矿事故将令铁矿供需平衡边际发生变化。由于工业品边际定价，低成本矿区的关闭，将导致铁矿石行业边际成本出现大幅抬升，短期价格提振明显。从最后预测结果来看，在弹性假设情况下，受矿难影响2019年普氏62%铁矿石指数将抬升至75-88美元/吨，同比增幅为8%-27%。

成本上涨压力将逐步转嫁至下游

铁矿石价格的快速上涨表面来看会对钢厂盈利构成压力，事发至今普氏指数增加18.8美元，折合人民币约为127元，钢坯成本因此抬升近200元/吨。但冶炼业盈利取决于其自身的产能利用率变化，在钢铁行业产能利用率变化不大的情况下，钢厂可以通过抬升钢价将大部分成本上涨压力传导至下游。相比矿难事发前的情况，预计将造成钢价底部抬升。

投资建议

巴西矿难事件持续发酵，对铁矿石产量影响持续超预期，供应短缺忧虑加剧。铁矿作为上游采掘业目前已经进入资本开支-产能扩张周期尾声，矿难事故将令铁矿供需平衡边际发生变化，推动产能利用率向成本曲线末端移动，高成本矿山增产及复产概率增大。淡水河谷尾矿坝停产进度有待跟踪，同时低成本矿山Brucutu矿区的复产是一个潜在的风险变量。在钢铁冶炼行业产能利用率变化不大的情况下，钢厂可以通过抬升钢价将大部分成本上涨压力转嫁给下游，钢价底部抬升相关终端行业原材料成本压力将重新加剧。受益于铁矿价格上涨的标的可关注海南矿业、*ST金岭、河北宣工、宏达矿业，以及涉矿类钢企如酒钢宏兴、西宁特钢、凌钢股份等。

风险提示

铁矿石价格过快上涨后的情绪回调；宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端增加超预期。

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