APEX棕榈油期货逐鹿国际贸易定价基准顺水鱼财经

国际贸易从传统的一口价形式转化为' 期货价格的基差定价模式，塑造了全球' 大宗商品的定价格局。其中，芝加哥期货交易所CBOT' 大豆的基差点价最为经典，使CBOT成为国际大豆定价中心，' 美国、' 巴西、阿根廷大豆国际贸易中皆以CBOT盘面加各自升贴水报价。该模式在各产品遍地开花，除' 有色金属、' 原油的成熟应用外，中国国内的黑色、化工产业的基差点价模式也从2014年开始试点甚至普及。在棕榈油板块，国内' 现货定价已实现基差点价模式，对应' 大连商品交易所棕榈油期货盘面价格，但产地源头定价依旧按FOB一口价为主，原因是缺乏合适的期货点价标的。随着新加坡亚太交易所APEX精炼棕榈油美金合约上市，基差点价模式也有望延伸至棕榈油国际贸易领域。

一、最经典的基差点价模式

（一）大豆国际贸易定价方式演变

2000年之前，大豆国际贸易传统采购方式是一口价，即从订货到到货需2-3个月，期间价格波动没有保护，属于固定价格。从2000年之后“CNF升贴水+CBOT期货”，以及“FOB升贴水+ CBOT期货+ 海运费”（FOB升贴水=升贴水+驳船运费+港口物流elevator+贸易商利润）两种定价模式日益盛行。这与中国' 油脂油料行业整合的进程相关，尤其是2004年上半年先创下近30年来价格新高，后又迅速暴跌50%的CBOT大豆期货价格后，美国人给中国油脂油料企业上了一堂深刻的大豆贸易课，当时不少油脂油料企业付出了惨痛的代价。四年一轮回，再次经历2008年与2012年的CBOT美豆大涨大跌，中国油脂油料行业以CBOT大豆期货进行基差点价的国际贸易模式进入成熟阶段。

（二）CBOT大豆升贴水点价的必要性

我国是大豆进口大国，油厂压榨的大豆85%左右是来自进口大豆压榨，因此大豆采购的定价权在主产区美国、巴西和阿根廷。全球大豆市场由四大粮商控制。美国ADM、美国邦吉、美国嘉吉、法国' target='_blank' >路易达孚，四大粮商三家来自于美国，定价模式按照CBOT大豆基差定价模式来，全球市场只能被动接受。

此外，从主产区来看，尤其在美国，现货市场是一个完全套保的市场。所有的现货市场参与者：农民、产地收购商、国内贸易商、出口商、进口商都在期货市场套保；现货市场参与者通过期货操作，完全规避了现货价格中期货部分的风险，而只承担升贴水风险；各个地点的升贴水有明显季节性，易于判断；通过转卖升贴水，锁定贸易利润，贸易商的主要风险转变为对手信用风险，而不再直接承担价格风险；由于升贴水贸易环节期货上进行完全套保，所以点价必须要通过期货市场；目前国际上大宗商品（大豆、' 玉米、' 豆油、' 小麦）的基差贸易的期货点价均通过CBOT期货市场。

通过CBOT大豆基差点价模式，美国农民的家庭收入从2000年以来超过美国平均水平，二者差距持续拉大。有趣的是，美豆价格从2012年到2014年暴跌之时，美国农民平均家庭收入反而创60年来最高水平。面对2018年贸易战，美豆重回2017年价格低点，预计完全套保的美国农民损失可控。

（三）CBOT大豆基差点价方式与其他方式对比

“一口价”、“CNF升贴水+CBOT期货”、“FOB升贴水+ CBOT期货+ 海运费”三种贸易方式对比来看：

“一口价”的优点是进口成本敲定，无需盯市点价，现货手续简便，缺点为在途的时间风险，利润空间最少。这种贸易方式占大豆国际贸易方式的20%。

“CNF升贴水+CBOT期货”的贸易方式优点在于规避在途风险，利用期货套期保值；缺点是盯市点价，成本未定，利润空间较少。这种贸易方式占大豆国际贸易方式的70%。

“FOB升贴水+ CBOT期货+ 海运费”的贸易方式优点在于规避在途风险，充分挖掘利润，利用期货套保；缺点是盯市点价，成本未定。这种贸易方式占大豆国际贸易方式的10%。

（四）CBOT大豆基差的特点

基差的特点是受到微观局部市场影响，主要反映当地现货市场的供求关系，波动小；对比来说，CBOT期货价格受宏观整体供求影响，波动大。局部地区' 农产品(' 000061,' 股吧)生产具有季节性，因此基差也具有季节性；基差的历史季节性规律可用于判断购销时机、套保决策。

二、基差点价模式在各产业普及

最经典的基差点价模式是在大豆产业，有色金属、原油等产业的升贴水点价亦发展较为成熟。一般而言，行业平均利润越高，期货市场进行点价模式的利用率越低。反之，当一个行业发展到成熟阶段，市场竞争激烈，行业平均利润下滑甚至归零，或在一个周期内波段性出现利润及亏损，市场对企业风险管理能力的要求提升。只有利用基差点价模式，充分发挥期货的保值功能，才能使企业的经营保持稳定，并在行业整合的过程中通过兼并、收购等方式将自己做强做大。

除了以上成熟品种以外，国内黑色、化工产业的基差定价模式也从2014年开始试点甚至普及。以黑色为例，国内黑色产业链中应用基差定价交易模式的首例出现在铁矿石期货市场。2014年7月，' target='_blank' >日照钢铁集团与永安资本、中信寰球签订铁矿石基差贸易合同，日照钢铁集团以I1409合约作为基准价，并以一定的升贴水标准，在为期一个月的时间内完成点价。

铁矿石贸易基差定价的新模式开启，对黑色产业链上下游企业重新审视盈利模式具有示范意义。而' 焦煤、' 焦炭期货上市以来平稳运行，“发现价格、规避风险”两大功能越发显现。在此背景下，2014年8月29日，旭阳集团与永安资本管理有限公司签订国内首单焦炭基差贸易合同，标志着焦炭期货在发挥定价功能和创新经营模式方面又迈出实质性的一步。

三、棕榈油基差定价模式的可行基准：APEX棕榈油期货

（一）BMD棕榈油尚不适应中国现货贸易商习惯

类比大豆国际贸易市场，棕榈油国际贸易市场相对不成熟。中国国内现货定价已经实现升贴水点价模式，对应的是连盘棕榈油期货价格。但是，产地源头定价依旧按FOB纸货一口价为主，原因是缺乏合适的期货点价标的。虽然马来西亚衍生品交易所BMD毛棕榈油期货已经是最活跃的产地棕榈油期货合约，但尚未担负起定价基准的角色。

首先，BMD毛棕榈油与国际贸易主流的精炼棕榈油标的不符；其次，林吉特计价的毛棕榈油增加了汇率风险，尤其是近两年美元大幅升值，林吉特大幅贬值的大背景下，以BMD棕榈油作为定价基准反映的不完全是棕榈油自身供需情况，而更多反映汇率风险；再次，BMD精炼棕榈油合约成交清淡，价格反应的是棕榈油工厂现货价格，国际贸易商更关注港口价格。

（二）新加坡纸货市场门槛较高，定价适用范围受限

新加坡纸货市场形成于1995年前后，属于场外市场，而非交易所场内市场，基准交割地为PK/PG两个港口，因此常被称为PD/PG纸货市场。该市场是棕榈油的远期合约，既不属于期货合约，也不属于现货合约，交易单位较大，1500吨/手，远超马来西亚棕榈油衍生品交易所(BMD)毛棕榈油合约的25吨/手。目前新加坡PK/PG纸货市场的市场规模大约是期货市场的三倍以上，按照持仓计算，其中80%左右是投机交易，20%左右是保值交易。

尽管PK/PG纸货市场以投机交易为主，但从参与者结构来说，以大型种植园、油厂和贸易商为主，非产业内的行家难以参与。纸货市场的初衷是提供一个避险的场所，它的交易标的是标准合约，合约的期限最长可达三年。由于是场外市场，纸货市场的交易通常是一种信用交易，履约担保完全依赖于成交双方的信誉，因此参与门槛很高，交易商都是信誉卓著的大型跨国公司。中国企业只有少数几家大公司能够在该市场上进行交易，绝大多数中小企业只能通过种种渠道，经过二级代理或三级代理在纸货市场上进行避险操作。

新加坡PK/PG纸货市场以马来FOB精炼棕榈油为主，合约由马来西亚棕榈油精炼协会与马来西亚食用油制造商协会联合发行，包含散装精炼棕榈油与棕榈仁油 FOB 合同，按照PORAM标准为合约标准进行贸易。马来精炼棕榈油出口免税，相比毛棕榈油更具优势，无需考虑出口关税变动，因此，继马来西亚衍生品交易所(BMD)的毛棕榈油期货合约之后，新加坡PK/PG纸货市场在棕榈油精炼行业应运而生，成为国际精炼棕榈油市场的行业标杆，牢牢把握着精炼棕榈油的定价权。

相较而言，新加坡PK/PG纸货市场报价比BMD毛棕榈油更适合作为精炼棕榈油的定价基准，但因门槛较高，中小型企业被拒之门外，作为定价基准的适用范围受限。

（三）APEX棕榈油期货首推美金计价且FOB交割

继马来西亚衍生品交易所(BMD)的毛棕榈油期货合约，以及新加坡PK/PG纸货市场的精炼棕榈油合约之后，新加坡亚太交易所（APEX）推出了第一份美元计价、采用FOB实物交割的精炼棕榈油离岸合约。

首先，APEX棕榈油期货采取美金计价，规避了林吉特的汇率风险，免除了锁汇成本，同时也使期现基差完全排除了汇率预期的干扰，适合作为贸易定价的基准。

其次，由于APEX实行FOB交割，最贴近实际贸易流，与现货贸易习惯顺畅接轨，与新加坡PK/PG纸货市场现货及远期报价构成了对应的升贴水模式。

再次，通过FOB交割具有成本方面的优势，一是指定交割港口分布在马来西亚与' 印度尼西亚两国的主产区，货源丰富，避免了被逼仓的风险；二是FOB交割方式解决了交割库管理问题，减少了交割成本。

再者，APEX是标准化场内交易所，相比于新加坡纸货市场参与者集中于少数大型企业而言，APEX几乎没有参与门槛，各个规模的企业只需在期货经纪商开户即可交易，由APEX清算所承担每个交易对手方的履约风险。

最后，APEX棕榈油合约在交易时间上与国内连盘基本重合，规避了原有跨市点价时间不能对应的弊端，中国棕榈油企业对标APEX棕榈油期货进行升贴水点价最为合适。

（四）棕榈油点价模式的可行基准：APEX棕榈油期货

CBOT大豆期货之所以能成为国际大豆市场的定价中心基于以下几个标准：第一，接近产地及物流中心；第二，以国际主流货币计价；第三，与现货贸易习惯顺畅接轨。

当前，棕榈油行业正期待一个美元计价的活跃品种，APEX棕榈油期货在新加坡国际物流中心，以美金计价，是目前市场上最符合现货贸易习惯的期货品种。随着成交日渐活跃，它有望在不久的将来成为精炼棕榈油的国际定价基准。

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