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中国原油' 期货SC上市以来，其走势和变化一直牵动着期货界的心。尤其是前期在国际原油市场高位振荡调整之际，SC仍强势上涨不断刷新高点，一度打开了卖出交割的操作空间，引发全球关注。
在境内外各界投资者的瞩目下，从上市之初到现在，SC市场还是取得了不小的成绩。但与此同时，通过观察可以发现，由于交易时段不能向外盘一样实现全覆盖，在夜盘和白天开盘交易时段SC市场仍经常出现较频繁的跳空行情，对于习惯了国内期货交易市场的投资者来说这种情况基本习以为常，但对于已经习惯了国际原油市场交易的短线的参与者带来了一定的麻烦。
能源研发中心认为有三种：一种是超短线投资者，快进快出的超短线使得他们不会留有仓位到休盘，也就不会介意频繁的跳空；另一种就是超长线的基本面交易，这类交易者按照基本面的情况来进行交易，持仓时间也够长，因此也可以忽略价格的跳空；最后一类就是套利交易者，不管价格如何变化，套利的逻辑只要存在，那么套利价差的变动就是在稳步变化，并不会出现较大幅度的变动。对于前两种交易者，属于高风险高收益的投资者，每个人都有自己的一套市场交易逻辑，这里我们就不再赘述。
本文，我们的重点将会放在市场套利的上，通过市场套利来看一看SC市场的庐山真面目。
当前的市场，比较可行的套利主要有三个策略。第一是交割套利，第二是跨市场套利，第三是月间套利。本文我们将重点梳理前两个套利策略。
由于SC期货价格挂靠的是中东的' 现货价格，因此SC价格与中东现货价格走势的背离将会产生无风险套利的机会，这个机会可以是交割的机会，也可以是接仓单的机会，这具体要看孰强孰弱。
目前SC市场尚未经历过交割流程，因此前期的SC市场相对于中东价格走的比较弱，交割始终找不到好的机会。临近交割之时，SC价格的突然变动使得市场交割窗口被突然的打开，然而在很短的时间内，窗口又再次被关闭。
根据能源研发中心的测算，市场的交割成本大约在20元/桶左右，如果SC价格高于阿曼原油20元之上，那么理论上就可以购买阿曼原油来进行交割赚取市场无风险的利润。
但是，市场真的会在套利窗口出现之后就开始大规模的交割吗？未必！中东现货采购并不像逛超市一样随意选择品种和数量，一般来说中东的现货大多是长约，并且只有参股其中的贸易商可以拿到第一手的货源，其他企业如果想购买散单交割的话，货源是要从贸易商手里拿，贸易商给你加上一定的贴水不说，能不能拿到货也是一个未知数。就算是有一手货源的贸易商想要交割的话，也要考虑考虑到底是交割划算还是直接现货销售划算。故而，我们不能看到交割利润大于0就认为市场一定会有大量的现货准备交割，也不能看到交割利润大于0就立马杀进去准备交割，只有做好期现货的联动，在确定好现货的货源和确定的贴水之后才能真正准确的看清市场套利的机会。
如果你发现了这个交割套利的市场机会，但是手里又找不到货源该咋整呢？其实我们可以变换一个角度去思考这个问题。如果市场存在交割套利，那我们就会预期到SC价格在交割的带动下会和阿曼价格的价差趋于回归，也就是说我们可以直接做价差的回归，当然这个回归的风险要显著大于现货交割的风险，但其实这个操作的风险还是相对来说较小的。
那么如何做呢？答案就是做空SC做多DUBAI，一般而言，DUBAI期货由于一般人没有接触过，因而我们可以选择直接做多BRENT，做多BRENT还有一个EFS的风险。如果我们预计价差回归的速度会比较快，我们可以在价差足够大的时候忽略EFS的变动，如果我们有能力操作EFS，那么组合起来的策略就是做空SC，做多BRENT，做空EFS，我们的核心逻辑就是SC在交割的作用下走弱，当然也有可能是大规模的交割使得DUBAI走强带动EFS走弱，考虑到SC交割的能力，后者出现的概率较小。
相应的，有SC偏高的情况就有SC偏弱的情况出现，如果SC价格大幅低于理论的阿曼原油到岸价，那么其实市场上就存在接仓单的无风险利润。理论上，如果接仓单之后仍有利润，那么中东阿曼原油的现货价格要高出SC至少15元/桶以上。其实我们可以看到，SC上市以来，接仓单套利的机会存在了很长时间，直到SC 1809临近交割这一窗口才被完全的封死，那么我们不禁要问，接货利润大于0就真的有人会去接货吗？这个还真不一定。
目前中东的原油三桶油用的是比较多的，山东的地方炼厂用量其实并不大，所以愿意接仓单的主要是三桶油和贸易商，三桶油接过之后可以直接拉进炼厂消化，贸易商接过来之后需要再次经过转手出售。问题来了，三桶油愿意接仓单吗？就目前的市场来看，由于SC的盘子太小，完全不够三桶油玩的，如果三桶油真的进去做多等待着接仓单，那么谁会找货进行交割呢？地方炼厂肯定是不可能，毕竟手里没有那么多的货源，那么最后就只剩下贸易商有这个实力了，也就是说，只有价差拉的足够大，大到贸易商交割的利润要好于直接现货销售，贸易商才会把货交到期货市场中。
那么贸易商是否愿意接仓单呢？贸易商当然愿意接仓单了，接完仓单再直接卖给三桶油，反正都在三桶油自己的库里，连运费都省了。所以说，贸易商才是SC市场活跃的最关键环节，也只有贸易商才会主动的寻求交割或者接仓单，炼厂参与最终的交割环节其实还是有很多的限制的。
既然说到这，那么不妨在分析分析山东地方炼厂为什么不主动参与SC市场的接仓单呢？其实主要的原因有三点。
一是目前山东地方炼厂加工中东原油的量确实不是很大，只有个别炼厂会有阿曼的原油需求，炼厂接货以后只能转手出售而不能直接加工。再者，炼厂采购原油一般都是使用信用证，而如果接仓单的话需要一次性付清全款，这对地方炼厂来说将会增加他们的资金压力。
二是炼厂无法确定自己将接到哪个交割库的货物，由于国内船运费远远高于国际市场，如果山东炼厂接到湛江的货物，那么在船运费上将是一笔不小的费用，据测算，SC市场要低于中东阿曼现货价格30元/桶时，山东地方炼厂接仓单才会真的有利可图。
三是目前山东地方炼厂期货团队的雏形仍在建立，在发现和跟踪市场机会上确实还做的不够。这些因素是制约山东地方炼厂参与交割的最主要原因。
山东地方炼厂虽然参与接仓单的积极性不高，但并不代表炼厂就不能利用这个良好的机会。和交割的原理类似，SC被严重低估的时候参与内外盘的套利也是一个很好的市场策略。
具体说来,如果SC价格在进入交割月前一个月之前被严重的低估，那么理论上市场就会有人做多等待着接仓单，那么进入交割月前一个月，大概率SC价格会走强进入交割行情或中东阿曼价格走弱修复价差的偏离。这时候我们就可以执行跨市场套利，也就是做多SC，做空DUBAI，这里的DUBAI我们同样可以用BRENT和EFS来进行组合，也就是做多SC，做空BRENT，做多EFS。核心逻辑就是SC在接仓单的作用下走强，当然也有可能是DUBAI在SC的带动下开始走弱带动EFS走强。
就目前的SC运行来看，对于SC的分析逻辑不能放在绝对价格上，因为目前SC的价格仍主要受到外盘价格的影响。因此能源研发中心认为，关注SC的重心要放在价差的逻辑上，只有价差的分析才是SC当前的主要投研逻辑，分析好了外盘原油价格、汇率以及SC价差的逻辑，那么SC的绝对价格大概率会怎么走也就能做到心中有数了。
另外，据能源研发中心了解到，当前市场投资者并没有广泛的参与到SC市场之中，市场上的地方炼厂以及贸易商都在持观望态度，所有人都在盯着SC市场的第一次交割的情形。当第一次交割顺利完成之后，我们有理由相信地方炼厂以及境内外贸易商的资金就会开始稳步的入场，届时，SC市场的市场容量和活跃度就会进一步提升，服务实体经济的功能也就可以真正的显现出来。
（责任编辑：吴晓琳 HF106）
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