解密A股大震荡：“中国热钱”是主谋顺水鱼财经

从6124点到1664点，再从1664点到3478点，短短两年时间，A股如雪崩般垮掉，而转瞬又如神话般崛起。

翻云覆雨，谁有如此能量？基本面、政策面、技术面……这些过去分析市场的主要维度，显然已无法深刻解释这一现象。

透过市场的多重迷雾，穿越资金的简单表象，我们发现，有一种叫“中国热钱”的力量，或许可以让市场更好地理解A股的剧烈震荡。

17万亿：“中国热钱”源泉

作为主导市场的一大关键因素，市场流动性这几年来一直充裕得很，能说它是大涨的理由，但把暴跌也归因于此，显然说不过去。

我们对市场' 行情、货币供应量、实体经济等各项' 数据拆析梳理后发现，在中国的投资市场，一直活跃着一股神秘的资金，它们“平时为民、战时为军”，在追求短期机会时成为热钱，退出时又成了活期存款。而这种中国式“热钱”，实际上已成为左右市场大' 行情的决定力量。

提到“热钱”，人们会想到海外资本。在中科院国际金融研究中心2008年发布的一份研究报告中指出，海外热钱流入规模约为1.2万亿美元，如算上其在国内的投资获利，规模超过国家' 外汇储备。

但我们所说的“中国热钱”，并非通常意义上的这种国际短期套利资本，而主要是国内自生热钱，包括企业存款、民间游资以及从银行“搬家”的居民储蓄等三大势力（详见A8~A13）。

从规模和热度分析，“中国热钱”均远胜于前者。从1996年开始，广义货币（M2）的年均增速比国内生产总值（GDP）的增速高出4个百分点，两者总量的差值已达17万亿。1995年，我国广义货币供应量（M2）约6万亿，M2规模与GDP总量基本持平。1996年至2008年，名义GDP由7万亿增长到30万亿元，年复合增长率达11%；广义货币供应量却由7.7万亿增长到47万亿元，年复合增长率达15%。14年逐渐形成17万亿元的差距。这就是产生“中国热钱”的源泉。（见图1）

虽然我们可以测算出形成中国热钱的源泉有多少能量，但在中国的股市和楼市里，到底活跃着多少这样的国产“热钱”，却是一个很难精细化的数字，甚至比估算国际热钱还要难。就股市而论，根据国务院发展研究中心' 宏观经济部副部长魏加宁的测算，今年上半年就至少有超过1万亿元的贷款流入股市。

“中国热钱”是这样形成的

过去的两年，正是“中国热钱”的高产期。

从2007年6月到2009年6月，基础货币由8.3万亿元增加到12.4万亿元，增幅40%，同' 期货币乘数也由4.55增加到4.59。这导致在此期间M2增加了19万亿元，相当于目前国家' 外汇储备的1.3倍、A股流通市值的2倍、年国内生产总值的一半以上。

在此期间，在高货币发行的同时，' 宏观经济不仅没有同步上扬，相反，由于受到金融危机影响，中国实体经济增速实际上却在减缓。当过多的货币供应量在实体经济中难以消化时，难免以热钱的方式进入股市、楼市。

在安达和亨（北京）投资咨询有限公司投资副总监邓承斌看来，“中国热钱”主要的一个内涵，就体现在企业资金或者说是违规资金上。他说，几乎市场所有的重要历史阶段，总有或明或暗的、兼具各种背景的且极其庞大的、有时甚至是被管理层默许的违规资金涌进股市疯狂套利。

据财政部会计司的统计，银行2008年共向1597家非金融上市公司发放贷款人民币3.9万亿元，但到去年年底，上述贷款中仍有1.3万亿元左右资金留在银行账户中。在今年前8个月，又是8.15万亿元的天量信贷。财政部会计司的一份报告称，“一些上市公司可能将部分银行贷款投进了股市和' 房地产市场”。

梳理企业存款数据，我们发现一个有趣的现象，那就是企业存款增速高的年份，也就是中国股市牛气冲天的年份。从2001年至今，2007年企业存款增长22%，今年前8个月同比增长33%（已经接近贷款增速），其他年份均在10%~15%左右。而A股市场，恰好在2007年和今年上半年有一波强劲的上涨。

这不是巧合。资本最原始的冲动或者说本能就是套利，企业的资金在实体经济里消化不完时，也只能去股市“淘金”。而当时的市场' 行情，也刚好迎合了热钱的这一冲动。去年10月份，决策层首提货币政策适度宽松，并鼓励银行的放贷热情，彼时正是市场低点。

信贷资金进入股市，企业自有办法变通。华宝证券研究所所长李国旺称， 企业将左手掌握的流动性资金与右手掌握的银行贷款通过资金“大水库”一混合，新增的贷款自然替补而转化为企业流动性资金，只要进入股市的资金与其自有的流动性资金对称，就可以合法进入股市。