经济复苏乏力 5月盼政策红利顺水鱼财经

4月份A股相继受地方版楼市调控政策落地、禽流感疫情扩散、经济' 数据不及预期及引入海外资金憧憬等多重因素影响，市场整体呈现先抑后扬再回落的弱势震荡走势；当月上证指数、深成指分别下跌2.6%和2.2%；有色、采掘、餐饮旅游、化工等受' 大宗商品暴跌或行业利空打压领跌，而家电、TMT、交运设备等耐用品消费或科技成长板块表现抢眼；在经济基本面弱化下以成长股为主的' 创业板持续反弹，并于月末创本轮反弹新高。

我们认为，5月份的市场环境，将是“基本面短期难以改观+中长期资金引入在望+欧美量宽预期强化”等复杂因素交织期；预计在' 新股发行（IPO）重启临近前，监管层或将释放政策利好，以提振市场信心；指数久跌后5月份有望迎来小级别技术反弹；但受以上因素的不确定性影响，期间市场或将剧烈震荡，而在经济基本面弱化下，预计市场仍以新消费、新服务、新产业及改革红利板块的结构性机会为主。具体判断如下：

1）经济数据持续弱于预期，基本面短期难以改观。4月汇丰中国制造业采购经理人指数（PMI）初值、中国制造业PMI均逆季节性回落，表明经济复苏乏力；尤其是反映内外需状况的新订单、新出口订单、积压订单等分项指标均较上月明显回落，而产成品库存与采购量指数的双降，表明订单需求下降已使企业补库存转为去库存；预计未来经济增速或将小幅下滑。经济增速持续低于预期，主要系在周期性、结构性、政策性因素叠加下中国经济进入减速期所致，而内生式自主增长动力尚未形成，且新一届政府对以上制约因素已充分认识，倾向以质换量，即通过适当放慢增速换取经济转型与产业升级，同时在稳增长中推进市场化改革。因此可以预见，在内外需求欲振乏力，制造业与房地产受制于产能过剩与政策调控，难以提速的影响下，疲软的经济基本面短期难以改观。

2）企业盈利恢复动能衰减，中小企业整体增收不增利。一季度工业企业收入增速减缓至11.9%，利润率基本持平在5.3%，' 财务及管理费用率的下降推升利润总额增长12.1%，但3月份工业企业利润总额同比增速较前2月大幅下滑11.9个百分点至5.3%；全部A股上市公司一季度营收、净利润各同比增长7.9%、10.5%（非金融公司利润约增长3%），较去年的7.7%、-5.0%有所改善。值得关注的是，' 中小板、创业板公司一季度营收实现15%以上的增长，但净利润增速分别只有4.3%和-1.3%。

3）流动性仍将适度宽松，市场制度改革与完善可减缓IPO重启潜在冲击。近期，' target='_blank' >央行在近十周内首次实施1240亿元净投放，银行间七天回购加权利率在经历月末节点短暂两日迅速攀升后，已重新回落至3%以下。在全球量宽政策以及人民币升值预期升温助推下，跨境套利资本持续大举流入，致我国金融机构新增外汇占款已连续4个月大幅增加；而在防通胀压房价及经济增速放缓背景下，预计央行在坚持中性货币政策的同时，将更多采用公开市场工具来调节国内流动性，市场流动性适度宽松状况仍可保持。此外，监管层通过加大引入海外资金、社保' 养老金等中长期资金及制度改革措施，有望减缓IPO重启对市场造成的潜在冲击。

4）欧美经济欲振乏力强化量宽或降息预期。近期' 美国披露的零售、消费者信心及耐用品订单等各项经济数据均逊于预期，预示美国二季度经济在自动减支生效后将重新放缓。同时，近期欧洲经济数据更显疲软，已促使欧盟区对财政紧缩政策的立场反思与态度转变；国际货币基金组织（IMF）及欧盟委员会主席最近均表示，欧元区应放缓紧缩措施转而强调短期刺激增长政策。受以上主要发达经济体量宽政策短期难以退出及欧元区降息影响，黄金、原油、铜等大宗商品经过前期暴跌后，在流动性与基本面正负交织影响下有望企稳反弹。

6）从当前板块间' 业绩表现、盈利能力及估值差距来看，2012年、2013年一季度中小板、创业板营收增速10%-20%，高于沪深300约8%的营收增速，但前两板块的净利润增速远低于沪深300。此外，中小板和创业板整体毛利率、净利率均持续下滑，而沪深300盈利水平回升，且净资产收益率也是中小板、创业板的2至3倍。在' 大小非产业资本减持及IPO重启临近压力下，预计中小板、创业板中期跑输沪深300的概率较高，尤其在加大引入境内外中长期资金配置A股的趋势下，低估值高股息率的蓝筹' 大盘股更受青睐。

7）从市场板块相对估值来看，当前消费、成长股相对周期股的市盈率水平较历史均值分别低27%和高10%。比较消费、成长股相对于周期股的估值水平来看、当前消费/周期、成长/周期相对市盈率分别为1.07和2.09，较近5年相对历史均值各低27.0%和高9.9%；而当前消费/周期、成长/周期相对市净率分别为1.69、1.84，较近5年相对历史均值各高6.5%和21.0%。从不同市场风格的相对市盈率估值曲线走势来看，当前消费股相对周期股仍有一定的潜在超额收益空间，但短期受居民收入增速放缓下消费支出下降、严控公款消费及禽流感拖累，短期内商贸、食品饮料及餐饮等消费股相对估值修复' 行情难以实现。而成长股相对周期股的市盈率虽已高出历史均值，但当前在宏观经济疲软周期股难有作为下，短期相对收益仍存。中期超额收益潜力需视经济复苏强弱、流动性及新股发行重启时点等。

策略建议：市场对经济基本面弱化及增长预期下调已逐步消化，在国内外流动性宽裕及引入中长期资金预期下，以及为配合IPO重启，预计监管层将释放一些政策红利，5月份A股市场或存在小级别技术反弹。

投资建议：关注兼具估值优势与业绩增长预期的汽车、家电耐用消费品；以及受益于新一届政府年内重点推进的调结构促升级、市场化改革与新型城镇化下的信息文化消费（通讯宽带、智能终端及移动应用）、公用事业资源品（油电水气）及' 大众消费品等相关产业链' 个股。 （作者系' target='_blank' >国都证券研究员）