硬着陆忧思（2）：中国自救的套路顺水鱼财经

理财周报记者 江勋

上期讲到“' target='_blank' >蒙代尔不可能三角”，本周展开来讲。

在这个三角中，显然，外汇管制目前无松绑之可能，那么我们就是在利率和汇率之间做选择。

2010年6月之前我们都是硬挺，后来选择的是牺牲汇率保利率，也就是用人民币升值，来对冲下长期的负利率，也就是要压一压资产价格。这一过程持续到了8月份，也就是通胀的高点，8月上旬一举打穿6.4之后，人民币被架在一个平台上不动了。

照理说，这个动作是有违上述逻辑的，CPI升至6.45%，不应该继续升值吗？实际上的原因是，7月经济数据出来，贸易顺差创30个月新高，而货币、信贷主要数据全面低于预期，民间信贷危机开始爆发。这意味着，实体经济开始出问题，但热钱却在踊跃而入，那么这些热钱是冲什么来的呢？这个问题曾困扰了相当多的朋友。我个人认为主要是冲着人民币继续升值而来，且在此之前中国承受了IMF及欧美各方巨大的压力，而8月5日' target='_blank' >央行表示逐步扩大利率浮动区间，这可能让国际资本认为中国做出了让步。但“升值-热钱流入-加剧通胀-继续升值……”这就是金融实务中存在的背反，这常常成为新兴经济体阶段性的恶性循环，但似乎很少有人不上这个货币主义的当。因此，8月之后人民币兑美元长达2个月的横盘，应该意在打掉热钱的升值预期。

也就是说，这个阶段冒着货币政策失控的风险选择了汇率，尤其是，当高层认为通胀见顶（或至少可以把数据做到顶）的时候，这么做是似乎是合适的。但是随即，我们就看到了资本的外逃，以及资本的不回归（外汇结算减少）。资本外逃迅速导致了国内基础货币的减少，准备金率被迫下调。当汇率钉死的时候，货币政策就被绑架了。

但是9月27日' target='_blank' >伯南克推出OT2扭曲操作，成了一个标志性事件，也基本测试清楚了中国政府驾驭金融风险的底线——死保人民币。

OT2推出之后，美元指数大涨、全球股市大跌，欧洲和亚洲跌幅尤重，尤其是' 港股、新兴市场货币大贬，重要的是人民币也出现贬值，这引起了恐慌。因为，此前人民币一直在努力推进国际化，包括与部分国家贸易的人民币计价，在港发行人民币债券，甚至后来对欧洲开价用人民币买欧债等等。请注意，在如此被动的遭遇战中推出人民币国际化，这里不仅显示了中国试图给人民币汇率上连环锁保险套的意图，更为日后埋下了地雷，因为我们实际上为国际市场输出了大量的人民币头寸，后面我们会提到它的破坏性所在。

总之，OT2之后突然贬值的人民币对国际化形成了巨大威胁，谁愿意持有不断贬值的一张废纸？此后我们看到的就是人民币孤军深入的单方面对美元升值。尽管出现了11月中下旬的一波贬值（对应的是资本的更大规模流出、B股暴跌、A股跟随暴跌），但旋即又被更大力度的升值取代。

从这里，我们能基本看出中国政府自救的套路：用强行升值和外围捆绑的方式死保人民币，放缓国内资产泡沫破灭的时间，用这个时间来换取，用财政资源的重组争取到的转型的空间。

这条路的破绽是什么？