对于投资者,' target='_blank' >央行的立场和政策永远是决定投资策略的一个重要考量。
文/陶冬
央行政策在过去几年对市场的影响力,是史无前例的,货币政策像上帝之手,主导了流动性,主导了风险偏好,主导了市场的方向,主导了每一个人的投资得失。QE在央行历史上必然占据一个篇章。
进入2013年,量化宽松政策面临着新的变招。全球金融危机之后,央行的常规货币政策(即利率政策)很快就弹尽粮绝了。以联储为首的各国央行先后推出非常规的货币政策,俗称量化宽松政策或QE,通过购买债券来扩张央行的资产负债表,向金融体系注入流动性。QE很快就满四岁了,它为金融市场带来了一轮又一轮的流动性,但是其对实体经济的刺激作用并不理想,于是央行酝酿着新的超非常规货币政策。
' 美国联储声言,今后的货币政策与失业率挂钩,明显偏离央行维护币值稳定这一传统的政策目标。估计欧洲央行今年推出负利率政策的机会很高。日本银行的政策将与通货膨胀挂钩。英格兰新行长卡伦还没有上任时,已经在讨论货币政策与名义GDP增长挂钩。过去的QE虽说是非常规政策,不过透明度很高。央行在出招前就预先通知每个月购买债券的数量,民间对流动性的增加一清二楚。如今央行政策转盯其他(困难的)目标,不达目标便不设上限、不设时限地注入流动性,政策透明度变得可有可无了。
在QE漩涡越转越大的时候,市场却迎来了一个反高潮。2013年伊始,联储公布12月会议的纪要,提到“某些成员认为2013年应该退出QE,另外一些成员认为2014年需要退出”,美国国债遭到抛售。笔者在美国做债券基金经理的一位朋友,圣诞假期延续到新年的第一周,债市出事时反应稍慢,新年的前三个交易日,将去年一年所赚全部赔了回去。
笔者不认为美国债市的牛市已经逆转。在联储公开市场委员会里,重要的不是“某些成员”如何想,而是' target='_blank' >伯南克和他的核心盟友怎么做。伯南克将其学者和央行行长的所有信誉,全部赌在了QE上面,何况美国经济已经连续几年呈现年初乐观但是年中疲态规律。在QE退出上,相信伯南克宁迟勿早。
不过这次债市的异动,其实是一个警钟。美国房地产已经触底反弹,由此银行的资产负债表开始改善,美洲银行(BofA)率先宣布在2013年增加贷款,估计其他银行也会跟随。这个对就业和消费的刺激十分正面,美国的民间经济活动应该会进一步复苏。由于公共开支的收缩,美国的GDP增长未必有大的起色,但是民间经济活力增强,经济的不确定性就有所下降,投资随之反弹。这个意味着美国的通货膨胀在不远的将来也有可能回升,逼迫央行在QE政策上做一个了断。这个将成为美国债市的大拐点。拐点并非出现在伯南克宣布退出QE之刻,而是在市场开始预计QE退出之时。
在联储量化宽松催生下,美国债市走出了近二十年来罕见的大牛市,收益率低到了难以置信的地步,与山姆大叔潜在的违约风险颇不相称。一旦市场预期出现变化,初期的抛售可能相当猛烈,利率的上升可能很快。届时受影响的恐怕不仅是债券基金经理,而是整个金融资产的资金成本。
(' target='_blank' >陶冬瑞信董事总经理、亚洲区首席经济分析师。1998年加入' target='_blank' >瑞士信贷第一波士顿,主管亚洲区经济研究,侧重于对中国经济的研究,同时兼顾亚洲区其它国家和地区的研究。)