英铭资本董事长冯玉光：房地产行业盈利之本质顺水鱼财经

关于房地产企业的盈利模式，业内有很多的探讨，我从财务分析的角度，看看房地产企业是怎么赚钱的。

几年前在中欧读书，" 黄俊灿同学当时任" 金地集团(" 600383," 股吧)CFO，同学们分析金地集团报表发现，金地集团的营业净利率只有12%，而且行业水平都差不多，觉得和我们印象中的房地产行业暴利不符，心生疑问。我相信，很多人都有同样的疑问。

下面我们用财务分析的工具之一杜邦分析法，来解读房地产行业快周转、高杠杆、类金融。我们都知道净资产收益率(ROE)=营业净利率*总资产周转率*权益乘数。目前上市地产企业三年的平均行业中值是10.17%，一线优秀品牌开放商的ROE在20%左右。

第一、先看看如何提高营业净利率。

营业净利率=(营业总额-成本总额)/营业收入，目前上市地产企业三年的平均营业净利润中值为12.67%，一线优秀品牌开放商的营业净利率在15%左右。影响营业净利率的核心是单位营业收入与单位成本，从单位营业收入看，房地产行业是一个充分竞争的市场，随着消费者的成熟，销售价格受限于周边同类产品的定价，也就是说，不同的开发商，定价能力都是有限的，空间不大。从单位成本上看，主要有开发成本、税金及附加、期间费用、所得税，而开发成本中的前期工程费、基础设施费、配套设施费、建筑安装工程费、开发间接费，品牌开发商之间差距不大，开发成本中主要差别在于土地成本，不但获得成本差别大，而且其在总成本中占比最大。另外，不管资本化利息还是费用化利息，各开发商之间差距也在不断拉大，各类资金越来越青睐于一线品牌开发商，特别是国有企业的品牌开发商。房地产企业五个核心能力中，其中一个是土地获取能力，一个是资金运营能力，由此可见，造成各开发商成本差别的核心要素是土地成本和资金成本，投融资专业在房地产企业中也越来越重要。

第二、再看看总资产周转率。

总资产周转率=营业收入/总资产，目前一线优秀品牌开发商的总资产周转率大约0.3左右，大部分开发商的总资产周转率在0.1-0.2之间。从公式可以看出，开发商取得土地后快速形成销售，进而交房形成营业收入对该指标的影响巨大，一旦交房结转收入，同时增加营业收入，并降低总资产(存货减少了)，周转率自然就提高了。体现在具体公司运营上就是快周转，我们经常听到一线开发商在标准化工作上投入很大，因为只有标准化，住宅产品才能保证6个月或者9个月开盘预售，22个月或者24个月交房，否则至少再增加6个月。万达广场能够做到18个月开业，绝对是行业的翘楚，目前无人能望其项背。企业标准化建设、运营能力的提高，不是一朝一夕的事情，需要长期艰苦的持之以恒。我们欣喜地发现，从2008年以来，大部分地产公司的总资产周转率都在逐步提升，说明我们房地产行业的运营水平在整体提升过程中。

第三、最后再看看权益乘数。

权益乘数是资产负债率的倒数，目前各家房地产企业的权益乘数差距很大，从一点几到八点几的都有，这不但和公司财务风格有关，也和资金获取能力有关，更和资金运营能力有关。房地产企业的资产负债率有个特别的地方，就是负债这个科目里面有一大笔无息负债，即预收账款，所以，我经常说，如果取消预售制度，中国大部分地产商不但马上停止快速增长，甚至存活都是问题，这个行业一定会大幅度萎缩，除非房价快速增长而不受限制。

作者：英铭资本董事长冯玉光