过剩行业债券收益率继续下行 基建认购热情高涨顺水鱼财经

" 中信建投产业债：过剩续牛 基建火爆

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投资要点

过剩行业债券" 收益率继续下行。过剩产能行业上周共有253只过剩行业相关债券成交，总成交规模为1301元，占上周信用债成交规模的18.56%。市场收益率以下行为主，我们选取周成交规模在10亿以上的39只债券，对其中债估值变化按照周成交金额进行加权平均，全周估值下行15.15BP。

煤炭去产能加码，龙头券行情远未结束。近日煤炭钢铁行业去产能力度大大加强，政策手段不断加码，整体上看煤炭行业政策加码力度更大。本周煤炭行业的催化剂频现，首先是国开投资公司煤炭板块并入中煤集团，成为首例央企剥离煤炭业务案例；其次是发改委点名批评10余煤矿未按要求减量化生产；最后是发改委将在适当时机微调煤炭276天工作日制度，先进煤炭产能可按330天工作日运行。这三个事件分别表明政府在推动行业兼并重组、严格去产能政策执行和通过抑制煤价过快上涨遏制落后产能复产三个方面加大煤炭行业去产能政策力度。我们认为这三大政策手段将在未来发挥重大作用，煤炭行业去产能方兴未艾，龙头煤企在多个角度获得政策支持，煤炭龙头券行情远未结束。

下半年基建行业债券受益财政发力。上半年经济托底主要靠" 房地产短暂复苏，5月份以来随着房地产销售的下滑和监管层抑泡沫的政策加码，固定资产投资增速持续回落，民间投资下滑严重，仅基础设施投资依然保持高速增长。另外上半年货币政策频频发力，但依然无法遏制投资下滑，表明货币政策边际作用下降，下半年财政政策作用将更加突出，而基建仍是财政发力的主要抓手。未来基建行业债券将受益于短期财政刺激，本周一级市场基建认购热情高涨就能说明问题。

一级市场基础建设行业火爆，二级市场收益率曲线陡峭化。上周（8.15-8.21）一级市场基础建设发行量远超其它行业，多只基础建设和城投债券认购倍数超过2。二级市场的信用债代表性品种中短票收益率曲线陡峭化，高评级短端下降长端上升，低评级则全部下行。信用债信用利差变化不一，高评级的5年期和7年期下降，其余上升，低评级的除了1年期外均下降。

正文

1、过剩行业每周观察

1.1 过剩行业每周热点评论

1.1.1发改委称将加快去产能工作进度

8月16日，发改委在例行发布会上表示，钢铁、煤炭行业去产能进度不理想；未来将从三个方面加快去产能工作进度。第一，将责任层层细化分解到具体的企业、项目和责任人，把今年压减数量具体明确到每台设备、每个矿点；第二，落实月度通报制度，并有奖有惩；第三，钢铁、煤炭化解过剩产能部际联席会议将于近期赴各地开展去产能工作全面督查，加强督促检查问责。 受此消息影响周二" 期货市场黑色系涨势猛烈，截至收盘焦炭主力合约收涨6.28%，铁矿石涨3.91%，螺纹钢涨3.8%，热卷涨3.6%，玻璃涨3.32%，焦煤涨1.8%，动力煤涨0.5%。

8月4日，钢铁煤炭行业化解过剩产能工作全国电视电话会议显示截至7月末，全国已累计完成钢铁、煤炭去产能全年目标总量的47%和38%。近期又有消息称环保督查组再次回到徐州地区，个别前期复产钢厂接到通知昨天再次停产，具体复产日期待定。我们认为上半年钢铁煤炭价格上涨主要是去产能和减量化生产预期的作用，上半年煤钢消费仍在下降，产能严重过剩的基本面没有变。下半年过剩产能行业盈利改善有赖于去产能行政措施的严格执行。而目前国家多次召开会议三令五申化解产能工作的重要性，明确严格去产能的决心和信心毫不动摇，信号作用显著，下半年限产工作开展力度将更强。我们还认为去产能效果煤炭优于钢铁，未来钢铁去产能效果如何需重点关注相关措施的出台和执行状况。我们继续看好过剩产能龙头券。

1.1.2国开投资公司煤炭板块并入中煤集团

8月17日,国开投旗下上市公司*ST新集发布" 公告称，*ST新集原先控股股东国家开发投资公司已与中煤集团签订股份无偿划转协议，国投公司拟将其持有的公司78529万股（占30.31%）A股股份无偿划转给中煤集团。这是国资委推动央企加大煤炭去产能后，首例央企剥离煤炭业务案例。

*ST新集虽有央企身份，但由于股东国开投资公司主业与煤炭关联度不高, 股东对其的支持力度较小, *ST新集经营独立性很强,。*ST新集2012年之后业绩即大幅滑坡：2012年净利润尚有13.4亿元，2013年降至1491万元，2014-2015年分别巨亏19.7亿元和25.6亿元。公司存续债券包括三支，分别为“13" 国投新集(" 601918," 股吧)PPN001”(2016-11-12到期)、“14国投新集PPN001”(2017-08-28到期)和“14国投新集PPN002”(2017-11-28到期)，规模分比为5亿、4亿和14亿。*ST新集并入中煤集团后能够得到股东支持，其经营业绩好转和外部支持增强值得期待，所发债券兑付压力减轻。

此次资产剥离是在去产能与央企聚焦主业两大因素的合力下促成的。今年5月18日，总理李克强在国常会提出央企要瘦身健体、聚焦主业，具体表述为“中央企业今后要整合集中资源，做强做优主业，有序转让退出非主业资产”。6月29日，国资委召开中央企业化解钢铁煤炭过剩产能工作会议明确要用5年时间压减中央企业钢铁煤炭现有产能的15%左右，争取用2年时间压减现有产能的10%左右，使专业钢铁煤炭企业做强做优做大，电煤一体企业资源优化配置，其他涉煤中央企业原则上退出煤炭行业。

去产能与央企聚焦主业两大因素的合力下过剩产能龙头央企受益最大，同时与股东主业不同且能够整合进行业龙头的过剩产能行业央企子公司也受益很大。而且受益的不仅煤炭企业，未来钢铁等过剩产能行业的央企整合也值得期待。下表中国投新集已经整合进中煤，剩余企业也有整合进行业龙头的可能。

1.1.3发改委点名批评10余煤矿未按要求减量化生产

8月19日，发改委公布6月18日下发的通知称5月中下旬，发改委等部门组织小组对“五一”期间煤矿停产放假和落实276个工作日制度情况进行了督查。督查结果显示绝大多数省区能够认真执行减量化生产政策，但" 山西焦煤集团沙曲煤矿等10余家煤矿违规生产。

一方面通知称媒体对8个重点产煤省区的118处煤矿“五一”期间停产放假进行了暗访，结果显示调查的煤矿中有95%做到了“五一”期间停产放假，显示了上半年煤炭去产能276天工作制度执行情况较好。另一方面发改委通过点名批评山西焦煤集团沙曲煤矿等10余家煤矿违规生产再次展示了去产能的决心。除此之外该通知还显示发改委在第一轮督察暗访活动后将开展第二次督察暗访活动，重点督查减量化政策执行不到位的地区。这一表态能够有力地打消部分煤矿的侥幸心理，使得国有煤炭企业形成更加稳定的市场联盟，从而避免市场自发组织的价格产量联盟的脆弱性。

1.1.4煤炭276天工作制度微调，先进产能受益

近日，易煤网称前期国家有关部门和中煤协针对目前市场煤价过热现象制定相关工作预案可能即将发布。符合《煤炭先进产能评价依据（暂行）》指标的大矿，有可能全年生产日期由276天放宽至330天（先进产能可不承担去产能任务）。

年初至今在去产能推动下，煤炭价格涨幅明显，去产能效果初现，但1-7月，煤炭去产能仅完成全年目标任务的38%，接下来几个月去产能压力大，而去产能任务完成不佳的一个重要原因是煤价上涨导致煤炭企业去产能动力减低，部分煤矿甚至初现复采和突破276天工作日制度进行开采。在此背景下，国务院、发改委等频频出台政策严保今年去产能任务顺利完成。此次“先进产能不承担去产能任务，其他产能按比例去产能”的政策表明政府希望通过遏制煤价过快上涨来确保去产能任务的完成。事实上在上个月的夏季全国煤炭交易会上国家发改委副主任" 连维良即指出当前煤价回升，缺乏需求支撑。并称“煤价不应过多上涨，更不宜过快上涨，煤价上涨过多，将不利于去产能”。

该政策何时出台尚无确切消息，但动力煤夏季旺季" 高峰已过，后续有近2个月淡季，价格压力较小，出台可能性不大，未来可能在10、11月份左右出台。并且不会是一次全部出台，而是分期分批。虽有先进产能释放但我们认为今年煤价不会掉头，但会延缓煤价上涨速度与节奏。考虑到8-11月份还有1.5亿吨产能要去，供给面也不会松，考虑到低库存、旺季补库，价格难以掉头。

我们认为此政策在应对煤价过快上涨方面将发挥重要作用，能够遏制低效、成本较高煤炭产能的复产，而且在此政策下先进产能能够突破276天的工作制度，从而获得更大的利润，由此我们认为煤炭行业龙头债券的行情远未结束，建议投资者继续配置。1.2

二级市场成交进一步活跃

我们选取申万行业分类中的煤炭开采、钢铁、有色（抛除掉黄金子行业）以及水泥制造作为过剩产能行业的代表。上周共有253只过剩行业相关债券成交，总成交规模为1301元，占上周信用债成交规模的18.56%。市场收益率以下行为主，我们选取周成交规模在10亿以上的39只债券，对其中债估值变化按照周成交金额进行加权平均，全周估值下行15.15BP。

近期，我们从煤炭和水泥行业中筛选了相对风险较小的债券构成“过剩行业优质债券池”，所列出的发行人中部分已做过相关调研，且上市公司发行人也与相关股票 研究员进行勾兑，供投资者参考。

二、信用事件每周评论

2.1证监会要求各发行人全面自查公司债

多家证监局近日向辖区内各" 公司债券发行人下发通知，要求各公司债发行人对公司债券信息披露、募集资金使用、财务会计等情况开展全面自查，要求成立由公司董事长担任组长的自查工作小组，编制自查工作底稿，并形成自查报告，于9月30日前上交，随后当地证监局将进行现场检查。

点评：公司债严监管早在上半年已经启动。6月下旬，多地证监局即向辖区内证券公司下发通知，要求" 券商健全公司债券业务制度体系，完善内控机制；加强公司债合规管理，规范执业行为。7月底证监会官员又指出，企业再融资募集所得资金不鼓励用于补充流动资金和偿还银行贷款，并需详细披露募集资金的实际投向。不允许房地产企业通过再融资对流动资金进行补充，募集资金只能用于房地产建设而不能用于拿地和偿还银行贷款。8月初，央行旗下媒体《金融时报》发表题为《有效防范和化解金融风险隐患》的文章，称“要不断深化金融改革，扎紧制度笼子，实现金融风险监管全覆盖”。该文是在7月底政治局提出“要有效防范和化解金融风险隐患”的背景下发出的。由此我们判断下半年监管力度不会减弱，很有可能会继续加强，并且会在各领域各个债券品种展开，实现监管全覆盖，下一步可能会对债券发行准入进行更严格的规范。

债券发行、信息披露、资金用途等监管趋严不利于企业发债，但对二级市场形成利好。首先监管趋严降低了公司债发行节奏，减少了一级供给；其次严监管限制更多的是风险较高债券的发行，从而降低债券市场的违约风险。由于接下来监管还会继续加强，严监管带来的供给缩量和债券质地提高还会延续，对二级市场形成持续利好。

2.2中钢债转股和本轮债转股指导意见落地

8月16日，财新从多家债权行获悉，经过近两年的谈判，负债近千亿的" 中钢集团债转股方案基本落地，目前有关方案已经上报国务院，很快将有实质性进展。中钢债转股方案3月下旬就已上报相关部委，但后来有所停滞。总体方案是，留债和转股规模各占一半。多家债权行称中钢债转股的“股”，可能是" 可转债。与中钢股份债转股方案同时落地的，还有本轮债转股的指导意见。该意见由国家发改委、央行、财政部、银监会等多部委多次研究讨论后确定。指导意见回答了目前市场最关心的几个问题：1.有无规模指导：“取消债转股试点规模，强调‘一企一策、一事一议"；2.涉及哪些债权：“以银行贷款为主，债券等是否纳入由参与方自主协商而定”；3.成本由谁承担：“鼓励社会资金参与，政府不承担损失兜底”；4.转股企业如何选择：“针对临时有困难、但有发展前景的企业，政府不强制“拉郎配”。

点评：指导意见强调债券等是否债转股由双方自主协定，对于中钢存续债券形成利好。目前中钢集团旗下仅有一支存续债券，该券为集团下属核心子公司中钢股份发行的20亿规模的“10中钢债”。去年10月20日为“10中钢债”的第五个付息日，也是合同规定的回售日。但中钢股份一方面宣布延期付息后至今未未付息，进而使得该券构成实质违约；另一方面中钢股份至今已15次发布回售登记期延长的公告却无任何偿债方案。最新的延长回售期公告正是今日（8月16日）发出的，公告显示回售期延长至8月30日。债转股后中钢股份债务压力大大减轻，有利于“10中钢债”的兑付。

此次债转股验证了我们之前一直坚持的观点。我们在不久前的《债转股风云再起，挖掘股债阿尔法》即强调本轮债转股有望助力过剩产能行业供给侧改革，采取的债转股方式是市场化的，如98年那样的政策性大规模债转股不会重来，财政兜底的可能性低，对债转股的对象选择上将会是行业龙头企业或者地方龙头企业，僵尸企业不可能直接参与债转股。我们认为债转股主要是针对银行贷款，而债券尤其是公募债券债转股的成本大，协调难度高，推行的可能性极低。若" 企业债转股成功则有利于降低该企业的债务负担，有利于已经违约债券的最终偿还，有利于降低存续债券的违约风险。

三、评级调整每周追踪

上周（8.15-8.21）主体评级变动共发生4次，其中，上调主体评级3次，下调主体评级1次。评级调整的频率较上周有所上升，评级上调所涉及行业多为基建和城投。在评级下调中，“" 赤天化(" 600227," 股吧)集团”受化肥行业景气度下降及部分业务剥离影响，公司收入规模大幅度减少；同时，由于公司刚性负债规模大，利息负担重，债务到期日临近，公司债务偿还风险积聚，值得引起投资者重视。
市场：基建行业火爆上周（8.15-8.21）一级市场共发行信用债169只，总发行规模1823.30亿元，总偿还量为1349.24亿元，净融资量为474.06亿元。其中，企业债10只，共123亿元，公司债55只，共487.70亿元，中期票据26只，共368.30亿元，短融78只，共844.30亿元。从发行行业看，基础建设、综合Ⅱ、房地产开发和电力发行较多，分别为30只、19只、15只、和11只。认购倍数超过2的债券主要来自于基础建设和城投。 src="http://i1.hexunimg.cn/2016-08-22/185634308.jpg">

四、一级市场：基建行业火爆

上周（8.15-8.21）一级市场共发行信用债169只，总发行规模1823.30亿元，总偿还量为1349.24亿元，净融资量为474.06亿元。其中，企业债10只，共123亿元，公司债55只，共487.70亿元，中期票据26只，共368.30亿元，短融78只，共844.30亿元。从发行行业看，基础建设、综合Ⅱ、房地产开发和电力发行较多，分别为30只、19只、15只、和11只。认购倍数超过2的债券主要来自于基础建设和城投。
二级市场：收益率曲线陡峭化上周（8.15-8.21）国债收益率各个期限收益率变化各异，其中5年期上涨幅度最大。具体来看1、3、5、7和10年期国债收益率分别变动-3.7BP、-0.2BP、5.12BP、4.92BP和3BP至2.1015%、2.3679%、2.5264%、2.7152%和2.7001%。 src="http://i2.hexunimg.cn/2016-08-22/185634309.jpg">

五、二级市场：收益率曲线陡峭化

上周（8.15-8.21）国债收益率各个期限收益率变化各异，其中5年期上涨幅度最大。具体来看1、3、5、7和10年期国债收益率分别变动-3.7BP、-0.2BP、5.12BP、4.92BP和3BP至2.1015%、2.3679%、2.5264%、2.7152%和2.7001%。
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