背靠大树 小幅配置——宝信转债定价分析顺水鱼财经

我们认为公司基本面以及估值要好于久立，且有宝武集团支持（比如IDC业务的地），转债上市价应该在面值附近，近期转债市场整体情绪较差，有一定的破面风险，但是公司基本面上有支撑，有一定的配置价值。

投资建议：背靠大树，小幅配置

IDC带来利润增速：公司的业务分为两块，传统的软件业务，IDC业务。软件业务近几年几乎没有增速，宝武合并暂时没有带来太大的协同效应。IDC业务在集团公司的支持下顺利进展，是近年利润增长来源。

利润增长稳定：IDC业务增长比较容易预计，签订的合同是10年，金额固定（根据公告计算，' 互联网公司租金大约6万/柜/年，金融企业租金大约在8万/柜/年）。软件业务近几年保持稳定，期待钢铁企业修复资产表之后能够加大在软件方面的投入。

上市预计面值附近，有一定配置价值。公司目前平价92元，与久立转2相近，但是久立已经破面，我们认为公司基本面以及估值要好于久立，且有宝武集团支持（比如IDC业务的地），转债上市价应该在面值附近，近期转债市场整体情绪较差，有一定的破面风险，但是公司基本面上有支撑，有一定的配置价值。

宝信转债基本情况

宝信转债要素

宝信转债的条款中规中矩，转股价18.46元，修正、赎回、回售条款都和市场上主流条款一致。以2017年12月4日收盘价计算，转债对应的转股价值为92.09元。

宝信转债于11月17日开放申购，其于网上向社会公众投资者发行的总额为 5.05亿元，占本次发行总量的 31.58%，网上中签率为 0.00789%。股东' 宝钢股份(' 600019,' 股吧)参与配售金额为8.8亿。

正股分析：方向明确，增速可观

传统软件开发业务：顺势而为

客户结构：非钢企业比重上升

' 宝信软件(' 600845,' 股吧)出身于' target='_blank' >宝钢集团自动化部，由宝钢集团在2000年将旗下的所有软件、计算机系统工程等信息产业资产类公司资产重组后设立，目前ERP和MES类软件开发为其主营业务，占营业收入的70%左右。在公司不断拓展IDC产业链的前提下，未来该业务占比可能降低。

赛迪顾问2016年出具的报告中提到，宝信软件在本土企业中位居前十，其中在 ERP/MES/自动化装备细分领域中排第一位。

MES(Manufacturing Execution System)主要针对企业生产制造环节的运营管理，改善了ERP（企业资源计划）对企业车间运行信息获取不明的缺点，可以与企业管理系统中的SCM（Supply Chain Management，供应链管理）、DRP（Disaster Recovery Planning，灾难恢复计划）、CRM（Customer Relationship Management，客户关系管理）、MRP（Material Requirement Planning，物资需求计划）等相结合，是企业生命周期管理软件未来的发展方向。受钢铁企业产能过剩、利润降低的影响，公司2015至2016年期间，在传统的软件开发业务上收入减少，转而开发更多行业客户，形成钢铁与非钢客户1：1的局面，减轻客户行业过度集中带来的风险。

预期转好：钢铁企业部分回暖

国内当下的经济结构决定了冶金、离散制造、交通等行业的需求是行业软件企业的利润供给源。尽管未来，智能交通、智慧城市、公共安全、教育、民生等行业需求将迎来爆发点，但除轨道交通外，其他子行业竞争激烈，新入局的企业难分一杯羹。

受益于宝钢与武钢的合并，公司将在制造端的后台（ERP，党建等）合并后，对MES等系统进行合并，逐步统一各自的办公系统和生产系统，为公司提供一定需求。集团外部，公司今年获得首钢 MES 与ERP系统、 ERP系统订单，可能产生一定的客户黏性。预计未来受供给侧改革影响，将因下游产业提振而扩大该类业务营收规模。

IDC业务乘风高歌

高利润率吸引企业大力发展

公司于2005年进入IDC行业，2013年起启动“宝之云”项目，依托母公司在罗泾厂区的土地与水电资源，为客户提供数据中心的基础设施。目前，宝之云项目已投产三期，客户群涵盖阿里、腾讯、360、平安' 保险、恒丰银行、万达和移动、电信两大运营商，并将利用可转债募集的资金开发第四期，现已锁定' 太平洋保险(' 601601,' 股吧)为其中一个客户目标。

趋势。自2014年以来，公司IDC业务初成规模，服务外包类业务毛利率始终在50%上下浮动，以25%和20%左右的收入与成本占比提供了40%左右的利润占比，业务前景十分明朗。 src="http://i9.hexun.com/2017-12-05/191871964.jpg"> 2011-2015年，我国IDC行业的规模增速最高达40%，且未来有保持高增速的趋势。自2014年以来，公司IDC业务初成规模，服务外包类业务毛利率始终在50%上下浮动，以25%和20%左右的收入与成本占比提供了40%左右的利润占比，业务前景十分明朗。

区位优势长期存在

宝信软件承接宝钢集团多年积累的资源优势，在长三角地区投标最多。同样主要客户群体和业务形态的' 市北高新(' 600604,' 股吧)规模远不及宝信软件，公司在华东地区暂居龙头地位。

宝信软件拥有丰富的土地资源与水力资源，也曾先后定增5.4亿、11.8亿用于扩展“宝之云”项目，资金充足，公司发展该类业务意愿强。

成本考虑：能耗限制是好是坏？

IDC业务主要涉及基础设施的搭建与维护，相对来说能耗是其中一大成本巨头。对于宝信来说，土地与水的成本不高，能耗的降低问题则需进一步攻克。目前宝信的机房可实现PUE1.5，相比传统数据中心节能30%以上。

指标5年确定一次，由中央分配给上海市政府，再由市政府分配到企业，在能耗指标紧张的情况下，获批新的IDC具有难度。这一方面限制了宝信IDC业务的快速增长，另一方面也约束了其他企业的业务开拓能力。在其他项具有成本优势的条件下，宝信应当能保持一定但并不非常高的利润增速与区域内行业地位。 src="http://i9.hexun.com/2017-12-05/191871966.jpg"> 在区域的能源分配上，上海的能耗指标5年确定一次，由中央分配给上海市政府，再由市政府分配到企业，在能耗指标紧张的情况下，获批新的IDC具有难度。这一方面限制了宝信IDC业务的快速增长，另一方面也约束了其他企业的业务开拓能力。在其他项具有成本优势的条件下，宝信应当能保持一定但并不非常高的利润增速与区域内行业地位。

扩展计划：市场导向

宝信的市场化可以分为两个方面：一是根据客户需求确定业务规模增速，不盲目扩张，保证一定的利润率，同时向定制化靠拢；二是根据电费对IDC产品定价。公司软件报废的周期大约为5年，更新速度较快，对业务升级有要求，也为公司出售新产品缩短一定的销售周期。

工业4.0：业务整合或迎来爆发点

顺应时代发展潮流，宝信软件未来将以MES为中心，朝自动化方向发展。公司希望打造集成客户的全生命周期制造工程，建设基于物联网技术、“人—车—物”互联的企业智慧运营环境，将机器人嵌入制造流程，同时结合公司已有的云技术与大数据基础，提供从云到端的可信、可控、可扩展系统架构和解决方案。

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注：文中报告节选自' target='_blank' >天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告《背靠大树，小幅配置——宝信转债定价分析》

对外发布时间 2017年12月4日

报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

孙彬彬 SAC 执业证书编号： S1110516090003

  本文首发于微信公众号：固收彬法。文章内容属作者个人观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

（责任编辑：赵然 HZ002）
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