季度增速可能破7% 经济将于明后年见底顺水鱼财经

编者按：一季度中国经济稳中偏弱，经济运行中主要问题更加凸显，其一曰银行风险；其二曰楼市风险；其三曰制造业风险；当前仍然看不到本轮经济下行周期结束的信号，不排除2014年某个季度GDP增速跌破7%。至于经济底部何在？作者认为底部可能在2016年出现。

银行风险

——中国庞氏骗局即将戳穿？

今年以来涉矿' 信托项目风险频发，产能过剩行业中的超日公司也发生了债券违约，贷款方面，山西海鑫钢铁集团3月7日未能偿还逾期银行贷款。而发生在宁波的浙江兴润房地产开发公司倒闭事件，更是引发了对于房地产行业出现违约的担心。这些案例表明我国面临较大的金融风险，有些学者甚至认为我国的“明斯基时刻”即将到来即债务人进入投机信贷阶段、庞氏骗局阶段，危机即将爆发。

我国的金融风险有多大？我们认为其主要来自于银行体系和非银行体系，首先来分析银行业的金融风险：

截至2013年底，根据' target='_blank' >央行公布的' 数据，我国银行总资产为152.48万亿元，其构成如表1所示：

以上9项资产项中储备资产、对政府的债权、对中央银行的债权3项资产都是无风险资产，占比18.66%。国外资产和其他资产2项资产的风险未知，占7.27%。有风险的资产主要是对其他存款性公司的债权、对其他金融性公司的债权、对非金融机构的债权、对其他居民户的债权4项资产，占74.07%。下面逐一分析这4项资产。

1)对其他存款性公司的债权主要由同业拆借、存放同业、买入返售金融资产三部分组成。正常情况下甚至经济形势发生比较大的波动的情况下，拆出资金、存放同业资产的风险应该很小。但是买入返售金融资产情况比较复杂，其风险性取决于背后实体公司的流动性和盈利能力，存在一定风险。央行没有披露买入返售金融资产的规模，假定其占对其他存款性公司债权的20%，则总量为5.2万亿元。假定坏账率为5%，则潜在坏账规模为2600亿元。

2)对其他金融性公司的债权主要指银行放给非银行金融机构如信托公司、担保公司、财务公司等机构的资产。正常情况下，风险也不大。但是如果经济形势发生较大变化的话，由于一些非银行金融机构风险控制能力较差，还是有可能出现问题的。由于缺乏详细数据，具体金额难以估计。

3)对非金融机构的债权，主要指银行发放给各类公司的贷款，总量约60万亿元。当前经济面临较大下行压力，产能严重过剩的行业、地方政府融资平台、房地产公司的财务压力较大，存在一定的风险。但是，由于银行贷款项目相对于信托项目、理财项目来讲，项目质量比较优良，因此风险较小。在经济形势发生很大变化时，如果坏账率达到5%的话，则会产生3万亿元坏账。

4)对其他居民的债权。由于我国居民户的资产负债率很低，因此，这块资产的风险较低。但在经济形势发生很大变化时，还是有可能产生坏账的。假定坏账率为1%，则会产生1900亿元的坏账。

综上，我们认为在经济形势发生很大变化的情况下，我国银行体系大约会产生34500亿元的坏账。目前银行业有1万多亿元的坏账拨备，2013年商业银行实现了1.42万亿元的净利润。因此，我国银行业应能抵御经济形势的急剧恶化。但是，如果经济形势真的急剧恶化了，我国银行业过几年苦日子恐怕是难免的。

银行资产负债表外的风险及非银行体系的金融风险相对来讲，可能就比较大了。2013年底，信托产品余额10.9万亿元(2014年1季度末，全国68家信托公司管理的信托资产规模11.73万亿元)，表外理财产品余额6.3万多亿元(2014年2月底为7.5万亿元)，未贴现的承兑汇票7万多亿元，还有规模巨大的债券、民间借贷等。据有关部门测算，理财产品中间流入到房地产、基建以及地方政府平台公司的资金占其总规模的20%~30%，绝大多数资金在银行间市场，风险不大。信托产品流入到房地产、基建以及地方政府平台公司的资金占其规模的80%左右，风险相对来讲较大。

理论上，这些产品的风险是由投资者直接承担的，不会构成系统性风险。我国还面临着海外市场的金融风险，' 美国量化宽松货币政策正在有序退出，有可能诱致投机资金撤离我国，引发我国本就比较脆弱的金融体系出现风险。此外，股市风险、' 互联网金融风险也是不能忽视。

房地产风险

——销售面积或已见顶，一线城市坚挺

由于银行贷款、委托贷款、债券、民间借款、信托等各种借款的抵押物大都是房地产和土地，因此，我国金融风险和房地产市场风险紧密相连。如果房地产市场出现大的问题，那么可以肯定，我国的金融风险一定会爆发出来。

2013年我国房地产销售面积为130551万平米，该数据是有史以来最高的销售面积。我们预测，我国房地产的年度销售面积可能已于2013年见顶或者即将见顶。做出这一判断的重要依据是我国的人口年龄结构。考虑到我国的婚前购房的文化传统，当前我国婚龄人群主要为21~28周岁的男女青年。由于购房后要装修、买家具、除味，因此，购房时间比' 结婚的时间一般提前1年左右，2013年20~27岁时间段的青年对应的出生年份是1986年到1993年，这个年龄组正好是我国第三次人口生育' target='_blank' >高峰期，这8年间出生的人口总数为190486627人，达到我国1998年住房制度改革以来的最高峰。从2014年开始，婚龄人口数将持续下降，2030年将下降到118498378人。人口结构的这种重大变化，婚龄人口的这种重大变化必将对我国房地产的消费需求产生十分重大而深远的影响。

房地产的投资需求已经很难增长。由于实际利率已经结束负利率的时代，转向正利率，不动产统一登记制度实施的时间表已经明朗，官员财产申报公示制度正在有序推进及有可能推出' 房产税等多种因素，因此，居民家庭房地产的投资需求已经很难增长，房地产的需求更多的是消费需求。

所以，我们大胆预测我国年度房地产销售面积可能已于2013年见顶或者即将见顶。2014年1~4月份，我国房地产销售面积下降，这是预料之中的事情。不过，一线城市因其聚集了很多的社会、文化、信息、机会等资源，人口不断流入，导致房少人多，房价坚挺。以上海为例，上海的城市建设用地指标对应的人口是1920万人，但2013年底上海的常住人口已经达到2415万人。国家' target='_blank' >发改委批准的2020年城市建设面积是2973平方公里，目前已经无地可用。

2014年房地产不会出现很大的问题，但我们比较担心我国房地产市场的中长期风险。依照规律，城市化率达到70%以后，城市化的速度将慢下来，2013年我国城市化率为53.73%，这意味着我国大约还有2.2亿人要进入城市，以人均30平米计算，大约还需要66亿平米的住房。但是2014年1~4月房地产开发企业房屋施工面积就高达40.5亿平米，待售的住房面积为5.3亿平米。目前还有大量的已出让土地没有开发(找不到具体数据)，每年还有大量的房产项目将新开工。从全国范围来讲，房地产的总供求关系已经平衡。

制造业

——处境日趋艰难

2014年第一季度，金融业企业所得税1160亿元，增长15.6%；房地产企业所得税663亿元，增长11.7%；工业企业所得税1906亿元，增长0.2%。我们看到，今年第一季度我国制造业的净利润几乎没有增长，处境日趋艰难。主要原因有：劳动力成本不断上升，融资成本居高不下，工业品出厂价格不断下降，环保压力加大，部分行业产能严重过剩，人民币不断升值，出口竞争力下降等等。

以部分行业产能过剩来讲。2012年底，我国钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃、船舶产能利用率分别为72%、73.7%、71.9%、73.1%和75%，大大低于国际通常水平。对这一问题，高层已经相当重视。2013年10月15日，国务院印发了《关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》，要求积极稳妥化解钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃、船舶等行业产能严重过剩矛盾。《指导意见》指出，化解产能严重过剩矛盾是当前和今后一个时期推进产业结构调整的工作重点。

除此之外，我国经济还存在投资规模过大及投资增速过快问题、银行业盈利能力远超非银行业的问题、商品价格和资产价格接近国际水平威胁到我国在国际分工中的角色问题、外商直接投资增速放慢等问题，这些问题相互关联，彼此相互影响。我们绝对不能低估我国在未来一段时间中挑战的严峻程度。

目前没有观察到本轮经济下行周期结束的明显信号。

从年度来看，上一轮经济上行周期于2007年结束，峰值是14.2%，其后总的趋势是下行。2012年经济增长速度为7.7%，2013年为7.7%，2014年第一季度增长速度为7.4%，经济依然处于下行周期之中。

此次经济下行周期是否结束需看四个信号：1)就业出现严重问题。2)政府不再强调房地产调控。3)宏观经济政策出现方向性调整，而不再是微调，货币政策从偏紧转向正常甚至偏松。4)经济增长速度明显偏离潜在经济增长速度，内在下行动力减弱，对应的增长速度下降到7%以下。

如果出现了这些信号，本轮下行周期离结束就不会太远了。从第一季度的经济运' 行情况来看，我们已经观察到了一些信号，但还不太明显。比如，用工已不如以前那么紧张，今年' 两会没有重点提及房地产调控，个别城市甚至出现了试探性刺激房产消费的政策，2014年第一季度的经济增长速度已经接近7%，等等。但是，这些信号才刚刚发出，还不够强烈。不过，我们可以开始探讨下行周期何时结束，拐点何时出现，下一轮上行周期何时开始等问题了。

我们初步判断，我国经济将于明后年见到这次下行周期的底部。在2013年秋季版报告中，我们预测2014年某个季度经济增长速度可能破7%，我们依然坚持这一判断。