Citron再发报告质疑奇虎360：像中国高速频道顺水鱼财经

北京时间11月16日早间消息，中国概念股做空机构Citron今天发表声明，对其观点进行修正，称奇虎360(NYSE:QIHU)的业务模式并不像斯凯网络(Nasdaq:MOBI)，而是与车载视频媒体公司中国高速频道(Nasdaq:CCME)颇为类似。

1、许多人指责Citron并不理解奇虎360的业务模式；但我们认为，免费提供软件并不是一种业务……那只是一种爱好。“业务”需要带来营收。在线广告和互联网增值服务才是奇虎360的收入来源。

2、一些分析师和评论人士将奇虎360与百度相提并论，这完全是逻辑错误。百度拥有与奇虎360类似的网址导航业务，但这部分收入只占百度营收的很小一部分，它主要依靠搜索业务营利。

3、目前，奇虎360的营收几乎全部来自hao.360.cn。该网站号称本财季营收将超过4000万美元，营收增速超过中国所有互联网公司，其可信度非常值得怀疑。

5、奇虎360在门户主页上整合了大量国际知名品牌的链接入口，这与中国高速频道的策略不谋而合：为了让投资者相信自己拥有一个庞大的广告渠道，该公司炮制了一些印刷精美的小册子，上面印着Coach、雷克萨斯和可口可乐等国际品牌的Logo。

6、在预估业绩时，奇虎360并未考虑到市场竞争状况。它将自己作为百度的竞争对手。然而，百度文件显示，该公司竞争对手包括“谷歌和微软(微博)，以及网易、搜狐、腾讯和阿里巴巴(微博)等中国互联网公司”，奇虎360并未位列其中。

7、Citron承认，奇虎360通过在中国免费提供杀毒软件，找到了一个细分市场。然而，要想成为一项业务，它需要从中培育现金流。该公司目前的努力更像是原地转圈，而不是迈向未来。一家市值高达数十亿美元的公司，业务却如此单薄，投资者需要格外当心。

报告全文如下：

报告第二部分原计划重点讨论分析师的天真论述，以及奇虎360管理层的可疑历史。然而，我们的研究成果使上述内容显得无关紧要。因此，请保持克制，并给你的集团诉讼律师打电话。

毫无疑问，奇虎360在免费杀毒软件领域具有很强的渗透能力。然而，该公司的其他业务看上去只不过是经不起任何第三方检验的幻象。要么奇虎拥有Citron以及其他中国互联网巨头尚不知晓的“秘密武器”，要么这就是一个骗局。

令人恐惧的是，奇虎360目前的业务模式与中国高速频道有大量相似之处。我们建议投资者和分析人士，尤其是那些声称“Citron不了解情况”的人，以开放心态阅读本报告。

背景资料

中国高速频道成立于2004年3月，是一家利用福建九地市城际间运营的豪华巴士作为媒介，通过车载视频为乘客提供正版的视听节目及广告资讯。

今年2月，中国高速频道陷入到被质疑的漩涡中。2月1日，Citron Research提出质疑：这家公司为何能够在投入较少的情况下取得比同业公司高出许多的增长。随后该公司遭到Muddy Waters、Holzer Holzer Fistel等多家调查机构和律师事务所“围攻”。最终，中国高速频道从纳斯达克退市，被清理至粉单市场交易。

基本观点

在Citron发布第一份报告以后，我们遭受了批评，批评的主要内容是我们没搞懂奇虎的商业模式，因此，我们不能得出相对于其他企业的估值。分析师称奇虎是“重要的聚合工具”。我们明白这一点。他们说这可以给奇虎带来大量流量。

提供免费软件并不是一项业务，我们称之为业余爱好。一项业务可以带来收入。如果大家不相信我们的话，可以看一看奇虎的招股书：

“2008年和2009年，我们的营收主要来自于销售第三方杀毒软件。2009年上半年，我们开始向用户免费360杀毒软件，因为我们建立了一种商业模式，即提供免费的互联网和移动安全产品，构建庞大而忠诚的用户群，通过提供包括在线广告和互联网增值服务在内的互联网服务来带来营收。”

所以，广告是他们获取收入的途径，这与奇虎第二季度的营收状况相一致：营收总额为3510万美元，其中在线广告营收为2680万美元，互联网增值服务(主要是第三方授权的游戏)营收为810万美元。

奇虎称，该公司通过在其门户网站上发布链接获取广告收入。

商业模式无差异

奇虎的主页类似于在中国极受欢迎的其他网址目录或网址导航网站，以下就是一些：

">http://www.2345.com/

">http://www.265.com/

">http://www.1616.net/?www2

">http://www.tao123.com/

">http://www.wu123.com/

">http://www.0460.com/

">http://www.91913.cn/

">http://www.44244.com/default.html

">http://www.9991.com/

">http://www.537.com/

">http://www.5566.net/

">http://www.zgwdq.com/

">http://www.46.com/

">http://www.176176.com/

">http://www.155.com/

">http://www.haokan123.com/

">http://www.129139.com/

">http://www.wndhw.com/

大家可以看到，这些网站相似度非常高。事实上，域名品牌领域争夺激烈。以奇虎为例，他们的门户网站是hao.360.cn，而不是hao360.com和hao360.cn，这两家网站应该属于别的公司。

这些网站一般专注于链接流量，而非品牌显示广告。向这些网站购买链接的企业会从他们的广告预算中拿出一部分。奇虎将这些归类为“广告营收”。Citron明白，你们明白吗？

与百度相比较

有些分析师和评论家一直将奇虎比作百度。这是存在致命缺陷的逻辑。百度旗下也有网址目录网站(hao123.com)，但它仅占百度业务的极小部分。百度主营业务是搜索，这是一种非常赚钱的商业模式。

这个网页中共有大约200个链接。但这个网站能产生多少营收？谁又会付费呢？奇虎想让我们相信，这个网站本季度会给其贡献超过4000万美元收入，同时营收增长速度超过中国互联网领域所有大型公司。我们对这种说法的可信度提出严重质疑。

以下是21个月以前同一个网站的截屏，当时该网站每个季度的营收不到1000万美元：2010年2月12日，奇虎那个季度营收为900万美元。

2010年年初的hao.360.cn

  这是2009年初的相同网页截屏，当时奇虎每个季度的在线广告营收只有300万美元。

2009年年初的hao.360.cn

从这个截屏不难看出，网页中的链接更少，但在结构和功能上基本相同。所以说，奇虎今年的营收相比去年增长400%，相比两年前增长1200%，这是如何做到的呢？网页上的链接数量肯定没有增长400%。而且，我们也没有找到流量增长接近400%的证据。难道是广告费增长了400%？