全球化视野看A股顺水鱼财经

  作者 袁园

编者按：在目前全球化市场的背景下，看看A股以外的世界，对投资者是有益处的。本刊从本期起，将陆续采访熟悉在' 美国上市的' 中概股的专业投资者，以期对读者投资同行业A股公司有所借鉴，本期首先探讨教育培训行业。

我们把目光投向世界最大的资本市场，A股在熊市中匍匐了近七年，而同期' 美股市场却凯歌高进。' 数据显示，最近三年，' 上证指数下跌了26%，同期道' target='_blank' >琼斯工业指数上涨了33%，' 纳斯达克综合指数更是上涨了63%。

其中有一个指数比纳斯达克指数更为耀眼，数据显示，纳斯达克的中概股金龙指数（HXC）从2001年以来截至2014年5月30日的累计收益约500%，而同期纳斯达克仅为172%。

海外中资股，是指在海外市场上市，但主要业务集中在中国大陆，或者大部分营业收入均来自大陆的公司。海外上市中资股主要集中在香港和美国两地。美国上市的中资股，则普遍被投资者称为“中概股”。目前在美国上市的中概股共186只，64%在纳斯达克市场。

纳斯达克中概股金龙指数（HXC）涵盖了78只在美国上市的主要中国公司，通常被认为是反映中概股整体情况较为全面的指数标的。

香港中资股多为大型国企，以金融、电信和能源板块占比最高；而美国上市的中概股主要集中在信息科技和互联网领域。更具体地说，在美国上市的中概股主要是以互联网、零售、教育和光伏公司为主。

互联网渗入到我们生活的' target='_blank' >方方面面，商业零售、汽车、金融、传媒、房地产、教育、医疗等很多传统领域发生了颠覆式的改变。互联网在现实生活中的影响力同样折射到资本市场上。特别是自2000年' 新浪、网易、' target='_blank' >搜狐等首批门户网站登陆美国市场以来，互联网企业日益受到投资人的关注，随着京东和阿里的上市，互联网企业将再次迎来瞩目。

“未来可能每家企业都或多或少有互联网的属性”—除了互联网代表了未来发展方向，以及互联网企业已经给先知先觉的投资人带来满意收益之外，还有没有其他因素是A股投资者关注的必要条件？

这还得从不同市场间的差异说起。美国市场被认为是全球最为成熟的证券市场之一，不同于以散户为主要构成结构的A股市场，美股市场上更为理性的机构投资者占主导地位。另外，美股“自由市场”的基因还体现在T+0交易制度、没有涨跌幅限制、可做多做空、注册制的上市制度、完善的' 退市制度、更多样化的金融工具等等，相比于美股市场的“开放”，A股更像是一潭无法流动的死水。在这样的机制下，很多现象表明，A股投资更注重“短期”和“投机”，而美股市场更在意基本面的支撑。比如目前A股正在热炒的' 新股以及次新股。' 中金公司曾经发布的一份' 研究报告显示，' 标普500指数与自身EPS之间高度相关,1990年至今两者的相关系数高达88%（见附图）。

反观A股，同一行业同一业务，不同市场不同公司呈现出巨大的估值差异。在爱讲故事、喜欢击鼓传花游戏的A股市场，是不是应该真正了解行业发展趋势、优秀的商业模式、行业中龙头企业的合理估值以及仅仅依靠资金驱动的风险？

那么，我们就从在美股上市的中概股的主要类别为主，以互联网、零售、教育和光伏行业和公司开始，不再人为设置A股、美股、' 港股的市场界限，让身处这些行业中的专业投资者来传达真实的现状。

互联网不是推动教育改革的惟一助力

——教育行业会否成为下一个金矿?(一)

有人认为，“中国一个行业的爆发一般会有三点特征，一是刚需，二是原来的制度很烂，三是管制，比如房地产行业，原来就是刚需被压制，一旦爆发出来，就是一个20年的大牛市。医疗和教育是中国最典型的另外两个类似的行业”。

有人认为，“互联网变革着传统行业，TMT与传统行业的结合其中机遇无限，比如电商、' 互联网金融、在线' 旅游等，在线教育充满机遇”。

也有人认为，“在电商、服装、房产、汽车火爆之后，人们消费逐步升级，金融、教育、旅游等需求会得到更多人的追求”。教育领域被当做下一个金矿而被追逐，现实真的如此美好么？这个专题我们共邀请了五位嘉宾，本期首先请到雪球人气嘉宾大学教授释老毛就“教育改革”发表看法。

互联网教育是主流体制的补充

《红周刊(博客,微博)》：高考刚过,很多教育现象被再次热议。据悉，农村有些学生自愿放弃了高考,而选择了技校,因为一个本科大学毕业生的收入还不及一个泥瓦工。近日，国务院印发了《国务院关于加快发展现代职业教育的决定》，如何看待教育改革的必要性和大方向？

释老毛：互联网对教育的冲击和引发的变革会很剧烈，不仅是一些免费网络课程，还包括各种免费的网络公开课等，互联网化就是知识全球化，信息无障碍流通。在互联网时代，大学是开放的，师资是自由的，教育是免费的。早就有人惊呼，大规模在线开放课程（MOOC）会导致传统教育的灭亡。当然，正规的学位教育互联网暂时还无法替代，这涉及到政策性垄断，但大的趋势是大学对教育资源的垄断正在被互联网慢慢攻破。

当然，互联网教育也有很多问题，教育最好的效果是face to face，有个气场和师生互动的问题，还有学习氛围、学习纪律等问题。特别是英语等枯燥的培训，参加面授课程有外在环境的约束力，而单靠网络需要学生极强的自制力，学习效果有限。未来的技术进步，全息仿真虚拟课堂或许会解决这个问题，这可能还需要十几年才能实现。

教育变革的核心还是体制变革，教育不是一个技术问题，而是一个社会制度的问题，涉及到人才的筛选、社会阶层的划分、知识对思想的塑造……体制变革需要国家政策的改变才可能实现。互联网当然不是教育产业变革的全部，国家只要一纸通知，所有网络公开课就会在一夜之间消失。在高考选拔、学位认证、大学制度等重大关键问题上，国家不去触动和改变，互联网教育只能是一种技术手段和主流体制的补充。

产业化的教育机构上市是好事

《红周刊》：自从2006年9月，新东方在纽交所成功上市后，便开启了中国教育公司上市的先河，教育机构上市一直被人所诟病，特别是' target='_blank' >证监会通过' howImage('stock','1_600661',this,event,'1770') 新南洋(' 600661,' 股吧)并购昂立教育的重组方案，A股市场上也迎来首只教育产业股，您如何看待教育机构上市？未来两年会否将迎来教育机构上市潮？

释老毛：教育机构上市当然是好事，教育培训是产业化的，是公司制的商业机构，而不是公益机构，当然可以上市。上市之后，引入资本，通过市场竞争机制，才可能为社会提供更为优质的服务。进一步说，不仅是私立的教育培训机构，大学等公立教育机构最好的改革方向也是私有化和市场化，现在的官办教育无疑是最浪费的。当然，真正意义上的教育改革需要主政者的魄力和决心，目前还看不到什么希望。教育产业化本来是利国利民的大好事，这个词一直被一些不懂装懂的公知型学者诟病、妖魔化，老百姓则显得很傻很天真。公立大学市场化的尝试最基本的就是学券制，美国经济学家' target='_blank' >弗里德曼提过，智利搞过，理论和实践都很成功。

至于未来两年会否将迎来教育机构上市潮？这个不好预测，要看证监会的态度，现在500多家排队的公司就够未来两年消化的了，教育机构大规模上市，现在排队就得几年后IPO了，证监会鼓励吗？走绿色通道？不好说。审批制之下，什么样的公司能上市都是由证监会决定的；如果注册制之下，谁想上市谁上市，就没有这个问题了，教育培训公司和普通行业一样，没什么区别。

《红周刊》：如果A股开了教育机构能够上市的口子，教育行业将发生怎样的趋势变化？基于A股特有的机制，会不会让美股的教育股开始“花容失色”？

释老毛：不会有太大变化，目前的教育体制，公立教育是主体，私立培训机构只是补充，这些商业性的培训机构上市会有利于教育产业化的发展，但公立教育这个大头要改，必须有国家政策配合才行。不过有一点可以明确，资本大规模进入之后，培训市场会发生行业集中度的提升，原来众多的培训细分市场，机构分散，过度竞争，会出现整合，进入门槛提高，不排除会像英语培训市场一样出现几个寡头垄断的格局。

关于A股会不会冲击美股的教育股，你想得太多了，两者各有千秋吧！现在很多优秀的教育培训机构都有VC、PE进入了，而这些VC、PE很多都是外资，目前的政策决定了它们不能在A股上市，只能到美股上市，例如培训龙头新东方、正保教育等。A股很难冲击美股，根据A股的题材炒作规律，一般来说，在A股上市更倾向于包装二三流的培训机构，炒高股价后套现走人；一线龙头和优质公司往往到美国上市，因为这些好公司都被外资VC、PE捷足先登了。还是老问题，审批制不进行脱胎换骨的注册制改革，A股永远是一个吸引垃圾股的柠檬市场！大家总是憧憬着各种政策利好，却往往对体制性、结构性的缺陷缺乏足够清醒的认识。

互联网教育的商业模式还在探索中

《红周刊》：有人认为，“下一轮全球性的投资机会来自于教育领域，逻辑在于金融危机意味着人类社会告别工业时代，进入后工业时代，这将引发教育行业的变革，传统的教学模式将会逐步解构和衰弱”，您是否认同这样的逻辑？您看好或者看衰教育行业的逻辑是什么？

释老毛：这只是一种脱离实际的臆想。后工业化时代必然到来，其标志是服务业产值取代制造业产值，这是发达国家的普遍规律，但这个服务业不是指教育培训业，教育产业能解决多少就业岗位？创造多少GDP？产生多少利润？看看最发达的美国就明白了，何况中国的教育服务主体上是公立官办的！在后工业化社会，服务业的核心是金融消费类行业，教育培训只是其中极小的一个组成部分，大概和旅游、美容差不多吧，规模跟餐饮、物流都没法比，更别提现代服务业之王金融业了！教育股在A股上市不排除被市场恶炒，这种' 股评家式的YY，主要就是配合市场短期炒作的目的，而非认真严肃的分析。

教育培训业其实不是一个统一的市场，是很多样、很复杂的多个市场的组合，包括英语培训、IT培训、会计培训、' 炒股培训、课外辅导培训、厨师培训、才艺培训等，几千个细分领域，每个细分领域都有自己的特点，很难笼统地判断看好或看衰，要看具体行业和具体公司的商业模式。我个人的理解如下：

一是商业模式分析：目前看，教育培训业是一个人力密集、竞争激烈、天生苦逼的行业，怎么可以和银行、' 保险（' 放心保）这种蓝血贵族相比呢？跟白酒这种土豪也没法比！其好处在于现金流旺盛，教育类一般是先交费再服务，典型的轻资产行业，资本再投入很少，理论上企业所有的经营现金流都可以分光，每年的预收款就可以展开当期的营业。教育培训业初期站稳脚、有一定客户和口碑之后，赚钱相对比较容易，但一般做大很难，特别是细分市场，天花板太低，新东方算是个异数，几千家英语机构最后只出了一个新东方而已。

二是政策分析：目前民办教育的政策障碍也很大，这是《民办教育法》的问题。民办学校，如果不是注册为公司而是注册为学校，形式上产权是公有性质，但收益可以分红，出资人有收益权而无所有权，否则就属于非法办学了。

三是科技变革分析：目前互联网兴起了自我教育的热潮，但这个热潮很难商业化，相反，免费的互联网教育的兴起对传统的商业培训机构冲击很大，挑战大于机遇，就像现在' 券商、零售面临着互联网商的冲击一样。互联网教育能不能找到可行的商业模式还在摸索之中。