此轮经济复苏可以走多远？顺水鱼财经

如果我们相信中国股市也是宏观经济“晴雨表”的话，估计' 股票 市场的复苏' 行情应该也可以延续到今年四季度（如果股市领先经济的话），甚至到明年一季度（如果股市与经济同步的话）。

孙明春

二季度的GDP增长率回升到7.5%，略好于市场预期，验证了“稳增长”措施初见成效。而上周公布的汇丰PMI的7月份初值也延续了强劲反弹的态势，达到18个月来的最高值，暗示着经济增长的动能在三季度得以延续。

从过去几年的经验看，“稳增长”措施从推出到见效往往需要3-6个月的时间，鉴于本轮“稳增长”措施始于全国' 两会之后的3月中下旬，因此，不出意外的话，经济增长在今后几个月里应该延续企稳回升的势头。

经济复苏的长度和强度

二季度实际GDP增长率的年同比达到7.5%，略高于一季度的7.4%；环比增长率为2.0%，明显强于一季度的1.4%和去年四季度的1.7%，显示经济增长的环比动能在加强，这无疑要归功于政府在过去几个月里推出的一系列“稳增长”措施。由于这些措施的效果在陆续释放，而且逐渐叠加，因此，三季度的环比增长率有可能进一步提高到2.1%-2.2%，与之对应的年同比增长率在7.4%-7.5%左右，与二季度大致持平。

预计进入四季度后，虽然“稳增长”措施的功效仍在释放，但由于今年二、三季度的环比基数已明显提高，届时环比增长率估计会回落到2.0%以下，而到明年一季度则有可能回落到1.5%左右。然而，由于同比基数较低，以年同比计算的GDP增长率反而有可能在今年四季度继续走高，到明年一季度甚至达到7.7%-7.8%的高位，达到此轮经济增速的反弹的顶点（以年同比来衡量）。按此预测，我们估计今年全年的GDP增长率应该可以达到7.5%，而明年全年则在7.2%左右。

按照上述预测，此轮经济增速复苏的长度大概有4个季度（从今年二季度算起），其强度相对较弱，仅有明年一季度的增速会显得比较强劲。但这样的一个反弹已经足够消除投资者对经济“硬着陆”的担忧，也给了企业较长的喘息时间来调整商业模式、提高经营效益、改善盈利状况和提升盈利能力。因此，如果我们相信中国股市也是宏观经济“晴雨表”的话，估计股票 市场的复苏行情应该也可以延续到今年四季度（如果股市领先经济的话），甚至到明年一季度（如果股市与经济同步的话）。

当然，在十八届三中全会后掀起的改革大潮中，如果受惠于国企改革、金融改革和企业转型等诸多因素，中国上市公司的盈利能力对于经济增长的敏感性在今后三个季度可以大大降低，也不排除中国股市在其后的宏观环境里走出一轮可持续的“牛市”的可能性。这意味着，要把握这一轮股市上升行情的可持续性，必须宏观与微观相结合、“自上而下”与“自下而上”策略相呼应。这在经济转型的关键期尤为重要。

持续复苏的政策基础

不过，需要指出的是，我们关于中国经济到明年一季度持续复苏的判断是建立在当前“稳增长”措施得以贯彻落实和持续发力的假设之上的。如果“稳增长”措施因为经济表现的些微改善而当即中断，则经济增长的复苏也会提前终止。

之所以作出上述判断，是因为我们的经济模型显示，中国经济中的最终需求增长依然疲弱。根据我们的测算，今年一季度，最终需求的年同比增长率仅有6.1%，为过去14年以来的最低水平，比当季7.4%的GDP增长率（即总需求增长率）低1.3个百分点，这意味着中国经济出现了“被动”的存货积累（由于需求增长下滑快于产出增长下滑）。虽然受惠于“稳增长”措施，最终需求增长在二季度出现了明显反弹，但其增长率也只有7.3%，为过去13年以来的次低水平，依然弱于当季7.5%的总需求（即GDP）增长率。这意味着“被动”的存货积累依然在延续。

如果“稳增长”措施得不到贯彻落实或提前终止，最终需求增长很可能在今年四季度就成为强弩之末。令人欣慰的是，宏观决策者对于当前的经济形势有清醒的认识。在好于预期的二季度经济' 数据公布之后，他们并没有改变宏观经济政策的导向，而是依然保持了谨慎务实的态度。例如，国务院在上周召开了常务会议，部署多项举措以缓解企业融资成本过高的问题；财政与货币政策都保持了原有的基调，并且不断推陈出新，利用创新的政策工具（如PSL等）有针对性地扶持实体经济，确保经济复苏的动能不会减退；国家领导人频繁在海外出访，积极推动发展中国家的基础设施建设（如高铁、核电、公路等），通过推动建立金砖' target='_blank' >国家开发银行、亚洲基础设施投资银行等多边金融机构，在帮助发展中国家的基础设施投资项目融资的同时，也对稳定中国经济的短期增长和企业盈利起到了不可忽视的作用。与此同时，各项经济改革措施依然在紧锣密鼓地进行，对' 新兴产业的鼓励和支持依然在有条不紊地推进（如近日国务院印发《关于加快新能源汽车推广应用的指导意见》等），这些举措会通过释放制度红利和培育新的经济增长极来助推短期的经济复苏。

当然，通过“稳增长”的措施人为拔高最终需求的做法并不是长久之计。毕竟，中国经济需要依靠自身内生的动力来获得可持续增长。作为一个拥有14亿人口、城镇化进程刚刚过半、服务业还明显欠发达的经济体，中国经济在未来十年甚至二十年的增长潜力依然非常巨大。不过，“远水不解近渴”，我们的当务之急仍然是为调结构来“买时间”，确保经济的平稳转型。如果这一转型的过程平稳顺利，中国股市的可持续回暖也是可以期待的。

(作者系博道投资高级合伙人、首席经济学家)