海外资金持续流入拓展A股市场空间顺水鱼财经

沪深两市A股市场2014年8月份券商" 投资策略报告

⊙" 国金证券(" 600109," 股吧)研究所

一、A股市场与海外联动从存量博弈到增量资金

1、A股近两年受海外资金影响程度加大

从诸多迹象看，7月下旬A股市场的快速上行，在很大程度上受到了海外资金的驱动：海外流入内地权益资产的资金急剧放大，" 港股的A股ETF份额显著增加并且溢价率提升，海外投行的观点也明显转为乐观。在2012年12月份A股大涨之前也同样出现了海外资金（包括QFII）率先持续买入等现象。

2、A股研究框架中增加海外资金变量的重要性

在A股的研究框架中，亟需加入海外资金的变量，因为：一、随着“沪港通”的推进，A股与海外市场的联动将进一步上升；二、随着QFII尤其是RQFII额度的扩大，这一部分资金的变动对A股增量资金的影响将是显著的。而目前公募基金的规模持续缩水只能存量博弈（QFII+RQFII的可投资额度在6350亿，目前实际投资仅一半3149亿；公募机构持股市值11300亿，仓位在8成以上）；三、2012年12月和2014年7月的实证表现已经提示海外资金的重要性。

存量博弈：A股的公募基金在过去几年规模持续萎缩，目前持股市值在11300亿元，其中大约有4000亿还是配置" 保险。由于缺乏新增资金，存量资金一直在中小市值" 股票 中博弈，在整个配置上偏离程度非常大。

增量资金：QFII（RQFII）的投资额度目前用了一半，海外资金目前总体上还是很充裕的。再考虑到沪港通，所以从增量资金来看，未来最大的看点其实就在于海外资金这一块。

二、海外资金的跟踪框架：港股市场的资金观察指标

我们构建了一个初步的观察海外资金（侧重对A股影响）的框架，主要是香港市场的资金面观察体系。影响港股的基本面主要在内地因素，但资金面明显受海外影响，我们相信框架的完善能够帮助我们更好的理解过去、跟踪现在、预判未来。

1、港币与金管局：联系汇率下的货币机制

港币独特的联系汇率制度使得香港的货币供给受到汇率的影响很大，所以汇率指标成为观察外资流入流出的最好指标。7月份港币汇率持续触及强方兑换保证，说明外资持续流入。

通过以往的" 数据我们可以看得很明显，在港币强势之时外资进入推升恒指，在港币弱势之时资金流出带来压力。在过去几年港币特别强势有几个时间段：2009年中国经济率先复苏，2012年下半年中国经济平台企稳，再一次就是2014年7月份。

从香港金管局的动作也可以看出资金流入：2014年7月份金管局再次大手笔投放货币，这是继2012年四季度以来的第一次，再之前就是2009年。金管局增加体系内的港币供给自然会推升资产价格。

从基本面看，我们关注以下因素：1)" 新兴市场经济预期改善，亚洲普遍PMI都回升；2）欧美制裁" 俄罗斯，使得俄" 罗斯分散化配置其资产，更多选择港币和人民币，短期会提升港币需求。

2、海外资金流入权益资产：新兴市场再配置

截至7月30日这一周，海外资金井喷进入A股，单周流入规模可以相比2012年四季度时的最高规模，这与中资股在过去10天的非常强势的表现是吻合的。

当前中国权益资金流入与资金流入新兴市场的趋势是相一致的。在过去的一年多时间里，资金一直比较偏好发达市场，其资金流入一直是稳定的，而资金流入新兴市场的情况却波动较大，2012年四季度、2013年三季度、2014年二季度是几个集中流入的时间段。

新兴市场资金流入总体上呈现以下波动模式：新兴市场风险暴露，资金流出——海外市场持续上扬——新兴市场风险降低，资产价格便宜，资金流入。过去的时间段里，中国经济风险的降低与股票 估值在全球相比之下的优势促成了资金的集中流入。

3、香港A股ETF是海外机构配置的方便工具

香港市场跟踪A股的ETF成为海外资金在进行配置时的便捷之选，尤其是在QFII额度紧张的时候，ETF可以成为快速建仓的工具。这些ETF走势有时候会体现出领先趋势，我们主要关注溢价率（代表市场投资者情绪）和份数（代表资金流入情况）指标。我们看到无论是溢价率还是发行份数都有明显的上升，印证了海外资金对A股资产的追逐。其中南方A50的份数上升更多，这一点体现出RQFII的配置需求上升很明显。安硕A50是传统跟踪A股的虚拟ETF，南方A50是人民币计价的RQFII。

4、指数衍生品所显示的投资者情绪

香港的衍生品也可以有信息发掘的地方，除去认购认沽之外还有牛熊证等等其他诸多指标可供参考。此外，从指数的认购资金流入看，同样也指向过去一段时间里市场情绪明显上升，如安硕A50和南方A50这两个主要指数的认购量都有明显上升。

综上，资金面的跟踪首先可以清楚地解释过去一段时间A股市场的资金驱动来源。当然他并不能准确地告诉我们下一阶段资金会怎么走，但我们认为它对于目前A股研究的框架是一个十分有益的补充，建议投资者予以充分重视。

三、洞悉海外资金的偏好：行业龙头、低估值、稳定增长

既然海外资金的重要性在提升，那么海外资金的偏好就值得关注。观察来看海外资金的特征还是比较明显的，偏好行业龙头（看中行业内的" 竞争优势地位，龙头估值有溢价）、估值合理（对高估值品种相对更谨慎）、稳定增长（偏好消费品，消费品公司估值稳定）。

四、投资策略及行业配置：看好，但更重视基本面验证

1、投资策略：仍然看好市场

市场由流动性预期推动（政策）到流动性真实推动（M2）到目前已经转为基本面改善预期（限购放松、按揭贷款放量改善地产基本面，海外资金也正是看重中国经济预期改善）。之前市场最担心的是房地产市场，目前限购的密集放开其实是超预期的政策应对。

我们判断目前民众预期已改善、开发商预定8-9月份推盘和打折、降低资金成本有望带动地产成交改善，流动性和基本面预期仍然是有利的。目前流动性处于宽松状态、经济数据显示回升、政策面也还是偏暖的，这些因素的组合使得市场的基本驱动力仍然向上。

与市场不同的是，我们目前更强调要重视基本面的验证，而不是仅凭着情绪推动——结构很重要，节奏同样也很重要。

2、行业配置：继续推荐有色、化工、农业、" 旅游，新增推荐航空、食品

航空业近期出现了几个改善：1）航空货运数据5-6月份回暖，历史看滞后的旅客数据后续可能回暖；2）需求回暖导致近期票价水平有所提高；3）近期各航空公司整体下调了代理费率，盈利提升明显。

食品的逻辑在于：白马成长股估值调整较为充分，白马成长股中" 业绩增速没有明显恶化的食品股估值修复概率大。

此外，建议做空行业：电力，近期下调上网电价预期提升，对行业利空；主题方面继续推荐核电和国企改革。