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2015年是“十二五规划”的最后一年，我国面临的经济环境更加错综复杂。国际货币基金组织最新发布的《世界经济展望》下调了今明两年全球经济增长预期，从4.0%下调至3.8%。总的来看，全球经济亮点不多，除' 美国经济继续一枝独秀外，欧洲和日本增长乏力，' 新兴市场经济体增长放缓，地缘政治给全球经济增长增添了新的风险。美联储何时' 加息成为国际金融市场敏感话题，无论加息提前还是延后，都会造成' 全球股市、债市、汇市和' 大宗商品市场的价格波动，影响新兴市场的金融稳定和经济增长。
在世界经济“新平庸”环境下，中国更需要坚定地走“新常态”下的内需发展道路。然而“三期叠加”使当前稳增长的压力依然突出，一方面消费和投资增长动力不足，另一方面改革红利释放滞后、新的增长点还在培育，经济正处在不确定性交织的关键时间点。
与美国周期性问题不同，中国经济是结构性问题。中国的后工业化时期已经开启，社科院《中国工业化进程报告》显示，到2010年“十一五”结束，中国基本走完了工业化的中期阶段，在进入“十二五”之后中国将步入工业化的后期阶段。基于规律，后工业化时期经济发展速度将会逐步放缓。从国际经验来看，当前我国发展速度也到了降速期。从发展条件来看，土地、劳动力等生产要素成本全面上升导致全球化红利日渐减弱，人口老龄化趋势也使人口红利逐渐衰退，再加上经济发展方式粗放所积累的结构性矛盾已十分突出，环境污染、产能过剩、房地产风险都导致经济增长受到制约。
当前中国仍处于“城镇化、信息化、工业化和农业现代化”进程中，增长的动力和潜力依然较大。经济增速减挡不可避免，但总的来看，支撑中国经济平稳较快发展的基本面并未发生根本变化。中国经济将由过去的高速增长转而进入7%左右的中高速增长阶段，这是不以人的意志为转移的。
经济下行，政府在“保持定力”的同时“主动作为”。管理层先后推出降低县域农村商业银行人民币存款准备金率、资本市场“新国九条”、稳外贸“国16条”、降息等10多项重大政策。' target='_blank' >证监会力推11项工作落实“新国九条”，进一步强调贯彻“新国九条”要着重资本市场长期性、系统性、制度性和基础性建设。
在监管层推动市场建设的同时，从8月31日到9月3日，新华社连发9篇文章为股市鼓劲。指出，随着内部外部人气重新积聚，我国股市步入重要关口。近期来看，A股走势乐观，走牛已经拥有了比较良好的现实基础。虽然中长期来看仍存在不利因素，真正步入牛市需要大量系统性工作。尽管如此，在股市已经回暖面前，我们需要乘胜追击、不懈努力，让股市成为中国经济乃至整个改革的真实呈现和强大助力。证监会新闻发言人之前曾表示，资本市场各项改革措施的效果开始逐步显现，股市运行也反映了这种变化，这为下一阶段全面深入改革发展奠定了良好基础。
没有只跌不涨的市场，但2014年行情' 业绩驱动因素较少，主要还是政策推动下的流动性' 行情。所以，仅依赖分析宏观经济来研判行情走势可能会错失投资良机，这也是这一轮行情有别于过去十年中两轮牛市的最大区别。
目前我国经济似乎陷入了一个“不可能三角”的政策困局，即现有经济格局下政府无法同时实现三个政策目标：经济保持中高速增长、货币不大幅扩张、资金成本明显下降。融资体系改革可以降低资金成本，但治标不治本，破解利率困局的关键路径只能通过降低GDP对融资的依赖度，也即降低GDP对投资的依赖度和提升投资效率，这也是市场化改革的目标。中国改革脱困的可能路径：市场化改革加上制造业产能周期去地产化，以及宽松的货币环境与有序的信用重建。
当前的货币政策有很清晰的三条线，一是想方设法降低实体经济的融资成本；二是以创新的工具投放基础货币；三是政策发力以“定向”为主。可以预见，至2015年上半年的货币政策操作都会以此“三项”思路为主。从CPI、PPI和房价三个价格体系看，未来全面宽松或继续定向宽松概率加大，2015年货币政策可能动用价格工具，不会只用数量工具。
由于股市连年走熊，加上无风险收益率过高，近几年资金主要追逐债券等固定收益产品，导致大类资产配置失效。过去在10%的兜底' 信托收益率面前，由于只有房地产和基建能承受高利率，对创新和转型没有激励，因而经济增长结构是扭曲的。由于信托等非标资产高收益神话破灭，无风险利率开始下降，全社会风险偏好发生变化，大类资产轮动已经开始，债券类资产的趋势性机会已经出现，权益类资产贴现率中的无风险利率开始下降。
未来的关键是打破城投债稳定高收益的神话，进一步降低无风险利率。或者放开城投债违约，或者通过中央加杠杆、地方降杠杆方式减少城投债发行，而本轮稳增长中融资方式的变化意味着后者或是可能的方向。
从美国上世纪70、80年代的经验看，70年代是货基大牛市，股市债市都陷入存量资金的泥潭中挣扎，货基牛市也为之后资本市场的繁荣准备了充足弹药。等到利率下行，股市债市都出现了长达数十年的牛市行情。
过去几年，银行理财、信托等承诺短期收益的行业大发展，代表的是中国进入到货币牛市。而2014年长期利率开始下降，债券牛市已经展开。参考欧美等国经验，在利率水平大幅降至GDP增速之下，后权益类资产就有扩张的机会，这也意味着国内的大类资产轮动可以期待。社会融资成本的下降催生资金进入股市，尤其是2014年的赚钱效应将进一步强化这一趋势。
本轮全球经济复苏缓慢，预计2015年货币政策继续宽松，主要' target='_blank' >央行资产负债表扩张，全球流动性在总量上继续增加，预计今明两年全球GDP分别增长3.5%和4.0%。由于全球面临较严重的结构性问题，经济复苏力度不强，加之原油等大宗商品价格下行，通胀已是“一只不叫的狗”，货币政策总体宽松。如果国际资本流动发生变化，预计资金将从欧洲和新兴市场流向美国，中国、' 印度、' 韩国等部分基本面较好，或者改革前景明朗的新兴市场也将成为全球资金追寻的目的地，尤其是沪港通的开通将吸引全球资金进入A股市场。
需要关注的是，股市已重回国家战略地位，将发挥多重功能：一是融资工具，解决中小微企业融资难问题；二是国企混合制实现的场所，国进民退；三是抑制通胀与超发货币的“蓄水池”；四是房地产的泡沫不能再吹了，经济走出泥潭股市将发挥重要作用；五是扩大内需的助推器。
进入年底，虽然不确定因素逐渐增多，' 大盘仍然高歌猛进。从中期看，改革红利、资金利率下行等已经趋势性逆转了市场风险偏好。目前这轮行情被称为“杠杠上的牛市”，因为融资额已达近万亿，而市场也已逐渐适应并接受“经济下行”的投资环境，市场主要是受流动性驱动、改革驱动。随着牛市进入第二阶段，市场驱动因素将逐渐转为估值驱动。2014年是政策驱动以小盘股为主的结构性行情，是牛熊转换的一年，以' 沪指进攻2500点为标志，成功攻破2011年创下的2478点高点，是牛市的第一阶段；2015年可能会转向以估值驱动与成长股交替上攻的行情，沪指将进攻3500点，成功占领五年前创下的3478点，成为牛市的第二阶段；在两者估值高企背景下，上市公司盈利将成为牛市第三阶段的驱动要素，沪指有望挑战5000点，持续的时间可能会在三年左右。
由于是流动性驱动，这轮行情主要建立在金融杠杆上，我们认为我国已经从去年的全面去杠杆进入到转杠杆时代，其中企业部门仍在去杠杆，因为产能过剩背景下，去杠杆是唯一的出路，而政府和金融部门开始加杠杆，以对冲经济下滑和潜在的坏账，居民也具备加杠杆潜力，所以整体经济仍在加杠杆，市场在震荡上升过程中' 融资融券业务迅猛上升，这有别于往年的牛市行情。
2015年行业配置可以重点关注两个方面：一是逐步加大对利率敏感板块的配置：超配' 券商、中小银行、' 保险等，并关注地产相关产业链对应的周期性行业基本面的改变；二是超配估值不高、稳定增长的消费类品种，持续的改革将改善收入分配、提高增长的可持续性，建议超配互联网传媒、食品饮料、医药等品种，在家电、汽车、零售、' 旅游等消费板块也可以进行选择。
