民生证券：2015年风吹往西藏，没有什么能够阻挡顺水鱼财经

导读：对决策层来说，摆在面前的是各种矛盾和两难：既要防通胀，又要防通缩，既要宽货币、降利率、保增长，又要稳货币、稳汇率、防风险。对市场来说，巨震虽然已经逐渐远去，但警报远未解除。对投资者来说，君子不立危墙之下，在看不清未来的时候，活下去才是最重要的。

7月30日，中央政治局在北京召开会议，分析研究了当前经济形势和经济工作。每年年中的中央政治局会议，都会为下半年的经济政策定调，往往也会成为重要的政策转折点。

以下为，" 民生证券和海通证券" 宏观研究团队，对2015年“年中政治局会议”的点评：下半年，决策层面对“各种矛盾和两难”；货币政策难以宽松，而积极的财政政策，将成为稳增长的主要手段；在此次政治局会议中被重点突出的“西藏”，有望迎来经济大发展。

民生证券" 管清友：决策层面对“各种矛盾和两难”

对决策层来说，摆在面前的是各种矛盾和两难：既要防通胀（猪周期带动CPI上行），又要防通缩（产能过剩带动PPI下行），既要宽货币、降利率、保增长，又要稳货币、稳汇率、防风险。

一、这次的重点不是政治，是经济。从政策脉络上看，年中政治局会议通常会给年底中央全会筹备定调，年底中央全会再正式进行布局，所以，很多时候，年中的政治局会议才是大政方针的起源。

从历史上看，年中政治局会议往往会成为重要的政策转折点。比如，2014年7月的政治局会议，中央用大老虎为依法治国祭旗，从此反腐再无禁区，改革全面进入快车道，这在一定程度上也催生了“改革牛市”（从时间点上看，牛市的启动正是在那次政治局会议之后）。

从今年的政治局会议来看，风向也在起变化，但和去年不同的是，这次变化的重点不是政治，而是经济。去年的政治局会议通篇是依法治国，主题显然是政治，事实证明，那次政治局会议之后，中央战略重心的确从经济向政治建设转移，稳增长的力度明显减弱，财政支出骤降，导致三季度经济下行压力骤然加大，直到11月被迫启动降息降准。

但今年的定调完全转向“经济”。第一，大篇幅谈论“增长”，明确指出“经济下行压力依然较大，一些企业经营困难，经济增长" 新动力(" 310328, " 基金吧)不足和旧动力减弱的结构性矛盾依然突出”，这和去年仅强调“不稳定不确定因素依然较多”明显不同。第二，更加强调“防风险”。去年年中对风险几乎只字不提，而今年特别强调“树立危机应对和风险管控意识，及时发现和果断处理可能发生的各类矛盾和风险”，“必须坚持用发展的办法解决前进中的问题”，这表明：在经历持续的经济下行以及626股灾这样的危机演习之后，中央更加关注经济领域的风险防范。

二、2015年风吹往西藏，没有什么能够阻挡。年中政治局会议专门讨论一个地区的发展问题，这应该是空前绝后的。我们反复强调，2015年是西藏站上风口的一年。去年是对口援藏20周年，今年是西藏自治区成立50周年，明年是西藏解放65周年，多个重要时点交汇的背景下，中央已经把" 西藏发展(" 000752," 股吧)摆上最高决策台，今年极有可能召开第六次西藏工作会议。建国以来，中央共举行过5次西藏工作会议，分别在1980、1984、1994、2001和2010年，基本上每届政府都要举行一次，而每一次会议都是西藏实现跨越的关键时机。

从对藏政策来看，本届政府的思路也有重大调整。第一，从以GDP为中心到以收入为中心，过去，中央强调的治藏方略是“依法治藏、长期建藏”，思路是靠外部输血支援西藏，但习总书记在此基础上又加入了“富民兴藏”，这次政治局会议再次强调了这一说法，这标志着：援藏的思路已经从输血转向造血，着力通过藏富于民增强经济的内生增长动力。第二，从以经济建设为单中心到经济社会生态协调发展，过去是强调“以经济建设为中心”，现在是强调“以基础设施、特色优势产业、生态保护与建设为重点”，首次将生态保护与建设放在与经济建设同等的高度，这样更有利于解民意、顺民心。

对市场来说，几个重点领域值得关注。一是基础设施建设，主要是公路交通建设。二是特殊优势产业，包括" 旅游、医药、食品、矿泉水、畜牧业等。三是生态保护与建设，包括污水治理、废物处理等重点领域。

三、2015年是中国与金融危机正面决战的一年。2008年全球金融危机爆发后，中国经济一直在用非常规的手段躲避危机。2009年4万亿救一次，2012年非标救一次，2014年" 股票 牛市又救一次，中国经济从来没机会真正体会危机的挑战。但随着626的股市巨震，中国经济正在逐步感受到危机的压力。

过去我们可以自救，未来我们是不是一样可以？我们认为：第一，这次的结果也许没什么不同，也就是说，中国经济可以再次化险为夷，因为作为一个并未完全市场化的经济体，中国没有理由爆发市场失序危机。第二，这次的过" 程远没有想象的那么简单，决策层绝不可掉以轻心，因为这次不一样。过去我们有充分的政策空间，基建、" 房地产、出口、股市，可以一个接一个的加杠杆，但现在这些已陆续被透支，下一个加杠杆的主体似乎还未出现。最后如果想转危为安，可能需要不同以往的超常规措施，这有可能是QE，也有可能是更大胆的措施。

对决策层来说，摆在面前的是各种矛盾和两难：既要防通胀（猪周期带动CPI上行），又要防通缩（产能过剩带动PPI下行），既要宽货币、降利率、保增长，又要稳货币、稳汇率、防风险。对市场来说，巨震虽然已经逐渐远去，但警报远未解除。对投资者来说，君子不立危墙之下，在看不清未来的时候，活下去才是最重要的。

" 海通证券(" 600837," 股吧)姜超：货币难宽松，财政更积极

每年年中的中央政治局会议，都会对下半年的经济政策进行定调，海通证券宏观团队，对2014年和2015年的年中政治局会议内容，逐条对比点评如下：

一、回顾上半年：增长符合预期

14年中会议：上半年经济运行保持在合理区间，主要指标符合年度预期目标，经济运行保持平稳，改革开放活力增强，发展质量稳步提升，民生保障扎实有力。

15年中会议：上半年经济增长与预期目标相符，主要经济指标有所回升，结构调整继续推进，农业形势持续向好，发展活力有所增强。

点评：14年GDP目标增速为7.5%，而上半年仅为7.4%，未完成目标，但政府认为其仍处于合理区间。而15年GDP目标增速为7%，上半年为7%，完成目标增速。

二、展望下半年：经济下行压力依然较大

14年中会议：国内外环境相当复杂，不稳定不确定因素依然较多，经济发展仍面临较大挑战，保持经济平稳发展需要付出更多努力。

15年中会议：经济下行压力依然较大，一些企业经营困难，经济增长新动力不足和旧动力减弱的结构性矛盾依然突出。

点评：14年时，强调未来不确定因素较多，经济发展面临较大挑战。而15年会议强调“经济下行压力依然较大”，经济增长新动力不足和旧动力减弱的结构性矛盾依然突出，这也意味着对“经济下行压力”更为重视。

三、下半年工作要求：加大定向调控力度，高度重视应对经济下行压力

14年中会议：会议指出，做好下半年经济工作，要准确把握改革发展稳定的平衡点，准确把握近期目标和长期发展的平衡点，准确把握经济社会发展和人民生活改善的结合点，坚持稳中求进工作总基调，坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的基本思路，保持宏观政策连续性和稳定性，针对经济运行中的突出问题，更加注重定向调控，有效实施一些兼顾当前和长远的政策措施，加快深化改革开放，着力推动结构调整，妥善防范化解风险，不断改善民生，促进经济健康发展，努力实现全年经济社会发展预期目标。

15年中会议：主动适应经济发展新常态，坚持稳中求进工作总基调，坚持以提高经济发展质量和效益为中心，坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的总体思路，保持宏观政策连续性和稳定性，在区间调控基础上加大定向调控力度，及时进行预调微调，高度重视应对经济下行压力，高度重视防范和化解系统性风险，大力推进改革开放，保持稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险综合平衡，调动各方面积极性，狠抓工作落实，保持经济运行在合理区间，促进经济持续健康发展和社会大局稳定。

点评：与14年中相比，在政策基调上基本一致，都是讲“坚持稳中求进工作总基调，坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的基本思路，保持宏观政策连续性和稳定性”，但不同之处在于：14年只是“注重定向调控”，而15年则是“在区间调控基础上加大定向调控力度，及时进行预调微调，高度重视应对经济下行压力，高度重视防范和化解系统性风险”，这说明：对经济下行压力以及系统性风险高度重视，因而政策力度也将加大。

四、财政货币政策：坚持积极的财政政策不变调，稳健的货币政策要松紧适度

14年中会议：会议要求，要发挥好财政金融资源效力，加大对实体经济支持力度，优化财政金融资源配置，提高财经资金使用效益，积极拓宽实体经济融资渠道。

15年中会议：会议强调，要坚持以经济建设为中心，保持宏观政策连续性和稳定性，坚持积极的财政政策不变调，保持公共支出力度，继续减轻企业负担，引导和撬动更多民间资金增加投入。稳健的货币政策要松紧适度，保持合理的流动性，提高服务实体经济能力和水平。

点评：14年只是笼统表述为“要发挥好财政金融资源效力，加大对实体经济支持力度”。而15年则首先明确“坚持积极的财政政策不变调，保持公共支出力度，继续减轻企业负担”，这说明：下半年，积极财政政策将是稳增长的主要手段，而地方债务置换的持续加码，则为积极财政提供了充足的资金来源。

货币政策方面，14年没有明确表述，而15年则明确稳健的货币政策要松紧适度，保持合理的流动性。当前经济下行压力仍大，PPI迭创新低，要求宽松货币政策保驾护航。而6月货币增速反弹，CPI见底回升，我们预测年末CPI将升至2%左右，这意味着：当前2%的存款基准利率难以进一步下调，货币政策松紧两难，或难如上半年宽松。

五、三驾马车：稳定增长

14年中会议：要积极扩大有效投资，发挥好投资的关键作用，进一步释放民间投资潜力，着力提高投资质量和效益。要努力扩大消费需求，发挥好消费的基础作用，顺应居民消费结构升级趋势，完善消费政策，改善消费环境，不断释放消费潜力。要努力稳定对外贸易，提高对外开放水平，落实完善促进外贸发展政策，坚持积极有效利用外资，有力推动出口升级和贸易平衡发展。

15年中会议：采取务实有效的办法，引导消费、投资、出口稳定增长。

点评：14年对“三驾马车”如何发力均有详细描述，但15年仅是“引导三驾马车稳定增长”。

六、经济政策：从“区域发展”到“创新驱动”

14年中会议：要加快推进经济结构调整，培育" 新经济增长点和区域增长极，完善创新驱动政策环境，推进生态文明建设，落实国家新型城镇化规划。

15年中会议：要切实推进结构调整，加快实施创新驱动发展战略，促进" 大众创业、万众创新，创造良好市场环境，在优胜劣汰、竞争合作中增强企业活力。

点评：14年的经济政策以“区域发展”为主，要培育区域增长极、落实新型城镇化规划。而15年的核心是“加快实施创新驱动发展战略，促进大众创业、万众创新”。

七、改革：重点推进国企、财税、金融等体制机制改革

14年中会议：会议要求，坚持把改革放在重中之重位置，坚持问题导向，围绕稳增长、调结构、惠民生、防风险，加快推进改革，激发市场内在动力和活力。要增大简政放权的含金量，加紧深化投资体制改革，尽快放开自然垄断行业的竞争性业务，加快服务业有序开放，放宽制造业准入限制，同时放管结合，加强市场监管。

15年中会议：要把改革作为调整结构的根本依靠，继续推进简政放权、放管结合、优化服务，重点推进国企、财税、金融等体制机制改革。

点评：14年改革有专门一段来论述，涵盖“简政放权、投资体制改革、垄断行业和服务业放开”等。而15年改革只是简要在段落中提及，重点推进国企、财税、金融等体制机制改革。

八、民生：把“保障就业”放在突出位置

14年中会议：要增加民生社保等有效供给，继续改善人民生活，完善社会保障制度，促进就业创业，加强" 医药卫生事业。

15年中会议：要切实加强民生保障，把保障就业放在突出位置，高度重视做好扶贫开发工作，格外关注低收入人群、失业人员、残障人群等的基本生活保障。

点评：14年民生政策以“改善人民生活”为主，促进就业创业。而15年则强调把“保障就业”放在突出位置，这意味着：就业压力或逐步显现。

九、西藏：进一步推进西藏经济社会发展和长治久安工作

会议强调，做好新形势下的西藏工作，必须坚持党的治藏方略，把维护祖国统一、加强民族团结作为工作的着眼点和着力点，坚定不移开展反分裂斗争，坚定不移促进经济社会发展，坚定不移保障和改善民生，坚定不移促进各民族交往交流交融，依法治藏、富民兴藏、长期建藏、凝聚人心、夯实基础，确保国家安全和长治久安，确保经济社会持续健康发展，确保各族人民物质文化生活水平不断提高，确保生态环境良好。会议强调，要坚持把改善民生、凝聚人心作为经济社会发展的出发点和落脚点，以基础设施、特色优势产业、生态保护与建设为重点，推进经济社会协调发展、走向全面小康，推进民生显著改善、走向人民生活富裕幸福，推进生态安全屏障建设、走向生态全面改善。要加强民族团结工作，全面贯彻党的宗教工作基本方针，发展壮大爱国统一战线，着力做好凝聚人心、汇聚力量工作。要坚持把中央关心、全国支援同西藏各族干部群众艰苦奋斗紧密结合起来，加大对口支援西藏工作力度。西藏各族干部群众要紧紧抓住机遇，充分发挥积极性、主动性、创造性，开创西藏工作新局面。

点评：对西藏单独三段论述，这意味着：国家将大力发展西藏，未来西藏经济有望迎来大发展。

（管清友：民生证券研究院执行院长。姜超：海通证券首席宏观分析师。文章综合自“清友会”、“姜超宏观债券研究”，略有调整，仅代表作者本人观点，不代表本报立场，不构成投资建议。）

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