服装吕明：内衣行业的秘密：空间丰满，并购美艳顺水鱼财经

首次覆盖贴身衣物行业，给予“增持”评级。我们认为在服装初步实现消费升级后，未来人们将重视贴身衣物的品牌，女性内衣市场尤为受益。此外，贴身衣物行业劳动密集度高，在经济增速放缓、中小企业破产的趋势下行业集中度不断提高，并购事件将不断发生。我们看好贴身衣物行业中品牌企业的发展，给予行业“增持”评级。

我们认为2015年后贴身衣物行业中品牌企业将迎来' 业绩高速增长。因为：1）居民收入持续增长，消费者有实力实现内衣品牌升级；2）90后成长为消费' 主力，品牌意识高于父辈；3）出口下滑、劳动力成本上涨，中小企业倒闭潮加剧，市场份额向龙头集中；4）' howImage('stock','1_603558',this,event,'1770') 健盛集团(' 603558,' 股吧)、' howImage('stock','2_002763',this,event,'1770') 汇洁股份(' 002763,' 股吧)、都市丽人等代表型企业战略得当，不断实现自身扩张。

消费升级趋势明显，预计贴身衣物行业空间可达4,000亿。2013年中国贴身衣物行业市场规模为1,944亿元，有超过40%的人口处于低收入水平，内衣、袜子等消费以杂牌产品为主。未来居民收入进一步提高、' 互联网等渠道增加品牌内衣的覆盖面，中低端市场中品牌内衣将逐渐取代杂牌内衣的市场份额。此外中产阶级和富裕人群的不断扩大也为中高端市场带来机会，内衣消费全面升级。

预计行业通过自然淘汰及兼并收购，行业集中度将不断提升。一方面，2015年后发达国家经济复苏疲软，出口的下滑使得传统靠出口订单生存的中小企业举步维艰，另一方面，2014年劳动力成本较2008年翻了一番，而贴身衣物中小企业机械化程度低，劳动力成本占比高，受到冲击巨大。2015年后东莞、绍兴等地的纺织服装企业频频倒闭，而龙头企业在渠道或品牌方面扩大现有优势、通过并购等方式使行业集中度不断提升。

核心推荐：健盛集团、汇洁股份、都市丽人。我们重点推荐产能释放和客户开发发力、内销市场有望突破以及存在并购预期的健盛集团，目标价23.99元，建议“增持”；推荐继续打造国内中高端内衣品牌形象，有望多品牌多品类扩张的汇洁股份，目标价45.00元，建议“增持”；推荐初步完成渠道布局、资产周转快于同业的都市丽人，目标价10.50元，建议“增持”。

风险提示：宏观经济增速大幅下滑、并购不达预期、库存积压等。