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无论是看年度趋势关系，还是日度、周度的冲击关系，即期汇率与' 上证指数仅仅50%同向变动，显然难以作为投资依据。汇率与A股相关的论断正得到反复分析，无论是资本外流影响资产价格，还是经济信心降低风险偏好。本文若提出汇率与A股之间没有联动，不列出确凿证据恐怕也难以令人信服。
回顾2016年开年第一周，1月4日CNY下跌236点，CNH跌超600点，资本市场A股下跌触发7%“熔断”。1月5日CNY累计跌27点，上证综指微跌0.26%。1月6日，CNY跌幅扩大至376点，CNH收跌510点一度连破6.70、6.71、6.72，上证综指反弹2.25%。1月7日，CNY一日再跌364点，A股开盘半小时第二次“熔断”。1月8日，CNY与CNH相继企稳，上证综指回升1.97%。
下图这两根曲线相不相关？深色的是美元兑人民币即期汇率（CNY），浅色的是上证指数。相信若是数着波峰波谷一路看来，每个人心里会得到不同的答案。毕竟大多数投资者不是经济学家，更不是计量经济学家，因此仅凭肉眼观测与经验归纳得到的简单统计是误差很大的。
1.从一队随机的' 数据中查找形态
所以汇率与上证综指是否相关？看数据之前，不如先说一说最近一周投资者容易犯下两个错误：
第一类错误，对于最近发生的事情记忆犹新。
别说大多数投资者不是计量经济学家，就算是计量经济学家，15分钟即触发“熔断”的交易时间确实也不够run一下历史数据严密论证相关性。因此对待汇率与A股的关系，人们对于最近发生的事情记忆犹新，在1月7日再现下跌的时候，不由得回想1月4日发生的教训。卡尼曼和特沃尔斯基（Kahneman Tversky, 1982）证明在抛硬币这个实验中，不管之前所扔硬币的朝向，每一次投掷都有50%正面朝上的概率。但是如果今晚经常出现正面朝上的情况，我们对于未来预期出现更多的正面朝上就会更加乐观。
第二类错误，在随机或巧合的"形态"中捕风捉影。
虽然大家都不是计量经济学家，但基本的统计原理都了解一些，因此努力从历史数据或其他信息中寻求特定的形态与规律。小查尔斯D-柯克帕特里克（Charles D.Kirkpatrick, 2012）指出人们之所以喜欢从随机或者巧合的"形态"中捕风捉影，看到特定的规律与相关性，不是因为实际上存在形态，而是他们希望能够有"形态"可循。这些臆断的“形态”经过几次验证之后往往形成经验，毕竟随机事件提供了50%的正验样本，下次发生时投资者更倾向于调用这些过往经验。例如，“经验来看，人民币贬值A股下跌”，这一经验的准确性我们马上会讨论。
2.汇率与A股同向涨跌系误判
我们希望从人民币汇率与A股的历史数据来探讨二者是否存在相关性，以及汇率能从多大程度上影响A股市场走势。结论表明，汇率与A股仅有50%同向波动，难言稳定联动，因此经验上的归纳并不能作为判断汇率与A股相关性的依据。
我们选取了在岸人民币即期汇率（CNY）以及上证综合指数作为我们的研究对象。通过数据我们发现，2009年1-10月，银行间即期市场人民币对美元交易价相对中间价的日间最大波幅日均为0.04%，波动过小，因此我们的样本区间为2009年11月至今。
2.1 日度数据下汇率波动与A股无明显关联
首先我们测定是否有冲击性影响，比如日度或者周度波动的同向？也就是说，汇率在短期振幅达到一定程度时，资本市场可能出现明显的反应。而这种短期的冲击作用对于投资来说具有非常重要的现实意义，无论是广泛猜测的大幅贬值会影响风险偏好还是对人民币资产的信心。
表1中，我们对汇率的日度振幅设置了0.1%、0.2%、0.3%、0.4%四档阀值，对应于目前65、130、195、260个点（pips）的汇率波动。表格中数字表示不同阀值下不同年份样本的数量。
一个比较明显的结论是，2014年与2015年汇率的波动更为剧烈，表现在在不同的阀值下，这两年的样本量均显著高于之前年份。若从制度的角度来解释，第一阶段人民币更多的是“单向”升值，第二阶段更多是“主动”贬值，第三阶段汇改之后开始呈现更多自由波动。
接着，我们对不同阀值下汇率变动幅度与上证综合指数变动幅度的符号进行了统计，并计算了各自的比例。百分比图如图4、图5所示，从结果来看，汇率与' 大盘指数同向变动以及异向变动均稳定在50%左右，该情形并未在14、15年出现转折，说明在日度数据下汇率冲击与A股无明显关联。
2.2 周度数据下汇率波动与A股也不存在明显关联
由于汇率包含的趋势性较强，日度数据中可能无法体现方向性变动，而上证指数日度波动性可能受外界因素干扰较大，因此我们进一步对汇率以及上证综合指数周度数据进行了相关的分析，过程和3.1的处理方式一致。
表2中，我们对汇率的周度振幅设置了0.1%、0.2%至0.8%、0.9%九档阀值，对应于目前65、130至520、585个点（pips）的汇率波动。表格中数字表示不同阀值下不同年份样本的数量。
从周度数据分析的结果来看，汇率冲击对A股也未呈现出明显的关联关系。
2.3 年度趋势汇率波动与A股价格无稳定相关性
两者的时间序列关系如开篇图1所示，定性来看，明显的我们看到三个阶段：
第一、2010初至2014年初，人民币处于持续升值的通道中，而上证综合指数则处在相对下行的通道中；
第二、2014年初至2014年末，人民币汇率出现了先贬后升双向波动的一个明显特征，而上证综指则处于底部稳定的状态中，未出现大幅波动；
第三、2014年末至今，人民币汇率处与持续贬值的状态，而上证综指则发生了大起大落。
从以上三个阶段来看，似乎汇率与A股的相关性并不明显。由于中长区间来看方向性的相关性不存在，因此外资投资主体smart money（境外信息传递较快，投资决策较成熟）与资本趋势性外逃导致汇率与A股同向下跌的论断难以成立。
通过历史数据分析，我们观察到的结论是人民币汇率与A股之间的关系是非常微妙的。传统的大家所谓的“人民币升值利好A股；人民币贬值利空A股”也并难以得到统计结果的支持。无论是看年度趋势关系，还是日度、周度的冲击关系，仅仅50%的同向变动显然难以作为投资依据，仅从汇率变动来预测A股的变动方向显得越来越力不从心。
然而在8.11汇改以来，汇率波动更加的市场化，央行对于外汇的干预逐渐减少、对于汇率贬值也更加容忍的背景下，汇率定价正更多反映经济基本面与跨境流动性的因素，这一变化能否改变汇率与A股的关系，目前下结论尚早。
3.人民币汇率影响资产价格的逻辑背景
数据解释的很明白了，最后讨论一下经济原理，目前对汇率与股价关联性的相关研究主要可以归纳为两类：
3.1商品市场分析法
该模型强调经常账户或贸易平衡，认为由于货币的运动影响着企业的国际竞争力、贸易平衡以及一国的真实产出，从而依次对公司的现金流和' 股票 价格产生影响。该分析法认为存在由汇率到股票 价格的单向因果关系，影响程度取决于国内经济的开放程度与贸易的不平衡程度。按照传统分析法，本币贬值通过以下两种途径对公司股票 价格产生影响：
一方面通过对公司负债或资产产生影响从而影响股票 价格。本币贬值增加了以外币标价的负债，或者说公司需偿还较多的以外币标价的负债，因而减少了公司的现金流，不利于公司利润和股票 价格;而对于那些持有大量外币资产标价的企业来说，本币贬值也增加了以外币标价的资产，公司股票 价格就会上升。
另一方面，本币升值通过对公司进出口业务量产生影响从而影响股票 价格。对以出口为主导的公司来说，本币贬值将提高其产品国际竞争力进而使出口增加，公司利润和股票 价格将因此而上升，此时汇率和股票 价格呈现反向关系;而对以进口为主导的公司来说，本币贬值导致原材料进口成本的增加，公司利润和股票 价格将因此而下降，此时汇率和股票 价格呈现正向关系。至于最终本币升值对公司的股票 价格影响是正向的还是反向的，取决于这两方面作用的综合作用从各国实际情况来看，以反向关系居多。
3.2资产组合分析法
资产组合分析法又被称为宏观分析法，强调资本与金融账户对汇率的决定性作用。该理论认为存在由股票 价格到汇率的单向、反向因果联系。
一般来说，传统分析法强调经常账户在汇率与股票 价格互动关系中的作用，而资产组合分析法则强调是资本与金融账户的作用。因此，传统分析法适用于一国政府只在经常项目下实施本币可自由兑换的阶段。在此阶段，汇率反映的是经常项目下的外汇供给与需求。而资产组合分析法适用于一国政府在经常项目下资本与金融账户都实行自由兑换的阶段。在此阶段，汇率在反映经常账户下外汇供求的同时也反映了资本项目下外汇的进出。
