客观看待交易所市场回购利率波动顺水鱼财经

近期，交易所质押式回购的利率波动较大，以上交所1天回购GC001为例，去年12月29日盘中最高达27%，最低0.305%，收盘为0.55%，全天加权平均价11.20%。相对于银行间市场，交易所市场回购利率波动明显较大，这也引起了市场的普遍关注。

实际上，交易所回购利率波动有其自身特点。同时，交易所回购利率的形成受到交易所市场特有的制度规则、主要市场参与方、回购利率形成机制等多重因素影响，导致某一时点回购利率水平并不具有代表意义。投资者可以参考上交所推出的回购定盘利率，该指标能够更好反映交易所回购市场的利率水平。

近年来，交易所质押式回购交易量不断增长，目前日均交易量已达到万亿规模，交易所回购市场日益成为居民理财和金融机构流动性管理的重要场所。从历史' 数据统计来看，交易所回购利率波动具有明显特点：一是一般周四及节假日前交易所回购利率较高，存在明显的节假日效应；二是在季末年末回购利率经常大幅走高，历史上交易所回购利率极值往往出现在这些时点；三是交易所回购利率日内波动也较大，一般下午2点45分之前回购利率相对平稳，临近收盘时回购利率大幅下降，也有个别情况临近收盘回购利率大幅攀升。

交易所回购利率不宜简单与银行间回购利率相比较，交易所回购利率波动较大既有计息规则差异的因素，也有市场参与机构和交易机制方面的因素，需要投资者客观理性地看待。

一是从制度规则层面来看，交易所市场回购计息规则与银行间市场存在明显差异，导致交易所回购利率看起来波动较大。比如一般每周四，交易所1天回购利率相较前后一天都较高。“周四”效应主要是由于交易所回购按照名义天数而不是实际天数计息，导致回购天数与资金占用天数不一致。

具体来说，在交易所市场周四进行1天回购融资，周五为首期结算日，下周一为到期结算日，因而回购资金实际占用天数为3天（周五、周六、周日），但交易所回购利息按照回购名义天数（1天）计算。市场参与者通过回购利率自发调整（如当前市场利率水平为2%，市场参与者报价6%，回购利息计算为6%×1/360），从而出现明显的“周四”效应。

此外，在“五一”“十一”、春节等节假日前，也会出现回购实际资金占用天数大于名义天数的情况，导致名义回购利率波动较大。比如前文所提12月29日上交所1天回购GC001为盘中最高达27%，全天加权平均价11.20%，但由于元旦放假资金实际占用天数为4天，当日平均回购年化利率实际为2.80%，实际回购利率并不高。而在银行间市场，回购利息计算按照实际资金占用天数计算。因此，其回购利率是回购资金占用期间的平均年化利率，节假日因素不会对回购利率产生影响（如当前市场利率水平为2%，市场参与者报价2%，回购利息计算为2%×3/365），所以回购利率相对平稳。

二是从市场资金供求来看，目前商业银行尚不能参与交易所回购市场，因此目前交易所回购市场参与主体限于非银行机构和公众投资者。交易所回购利率主要反映的是非银金融机构超短期资金的供需情况，临近年末央行MPA考核点，银行机构普遍减少对外资金拆借量，银行对非银机构拆出意愿下降，市场资金分层较显著，非银机构从银行间市场融资困难，转到交易所回购市场融资进行流动性管理，增大了短期资金需求，短期内以较高成本融资的意愿增强，导致利率极值的出现。因政策及市场结构性原因，以及资金在特定时点的稀缺性，年末、季末等特定时点交易所回购利率往往大幅走高，但并非反映实体经济的日常融资成本以及市场长期借贷成本的上升。

三是从回购利率形成机制来看，交易所回购采用集中竞价交易，因此回购利率实时反映这个时点资金的动态供求状况。交易所回购利率的日间波动特点反映的是资金日间不同时间段需求的结构性变化，与平常意义的短期利率的波动是不同概念。尤其是每日下午3点临近收盘时，' 股票 市场、' 期货市场、外汇市场等各类市场也即将闭市，融入资金的需求在下降，而资金供给在上升，导致回购利率收盘前一般明显走低。不过，回购利率不同于股票 、债券等有价证券的价格，其收盘价不影响已达成交易的估值，投资者无须过分关注。

因此，投资者需要客观理性看待交易所回购利率波动，某一时点回购利率水平并不具有代表意义，投资者更应该关注上交所推出的回购定盘利率，回购定盘利率考虑了节假日因素，并按照加权平均价方式进行计算，可以更好反映交易所回购市场的利率水平。