用户增长遭遇瓶颈 电商中概股营收面临天花板顺水鱼财经

本报记者 陶力 实习生 秦元舜 上海报道

" 中概股三" 季报扫描

去年，在海外上市的" 中国科技公司市值纷纷上涨，甚至屡创新高。但是今年以来，形势急转直下，股价持续下跌。这背后既有" 美国股市回调的大背景，也有中概股" 业绩不及预期的因素。最近这些公司陆续发布了2018年第三季度财报，我们选择电商企业、互金企业以及次" 新股作为样本，分析它们的业绩以及业绩变化的原因。（杨志锦）

导读

在" 互联网流量红利减退、网购用户增速放缓、获客成本越来越高的背景下，以线上销售平台为主要盈利点的纯电商，面临着营收增长的天花板。

又是财报季，几家欢喜几家愁。

11月20日，新电商平台拼多多发布了2018年第三季度财报。财报显示，截至2018年9月30日的12个月期间，平台GMV达3448亿人民币，较去年同期增长386%。在关健指标用户" 数据上，该平台年度活跃买家数为3.855亿，较去年同期增长144%。该季度内，平台实现营收33.724亿人民币，较去年同期增长679%。

前一日京东发布的财报显示，第三季度，京东净营收1048亿元人民币，同比增长25.1%，归属于普通股股东的持续经营业务净利润为30亿元人民币，同比增长200%。京东集团董事局主席兼首席执行官" 刘强东出席财报发布会时表示，财报中营收增速以及现金流这两个指标，受到了集团大楼用地、物流支出等情况的影响，这些将在明年大幅改善。

然而，电商行业增速放缓已是不争的事实，唯品会在第三季度净营收达178亿元，增幅环比下降14%。同期，" 阿里巴巴营收同比增加54%，但增速比去年同期放缓5个百分点。2018年前三个季度，京东营收同比增幅分别为33%、31%和25%，呈现逐季放缓之势。

咨询公司弗若斯特沙利文大中华区总裁" 王昕向21世纪经济报道记者表示，在互联网流量红利减退、网购用户增速放缓、获客成本越来越高的背景下，以线上销售平台为主要盈利点的纯电商，的确面临营收增长的天花板。

老虎证券分析师团队在接受21世纪经济报道记者采访时表示，" 美股主要指数今年以来依然是正收益。然而，美股中的互联网公司盈利增速出现预警。近几年，美股的上涨还是由互联网公司高速增长的业绩助推起来的，但这种增速不太可能始终保持。

用户增长瓶颈

电商企业的财报虽然并不差，但是仍没有挽回股价的颓势。数据显示，京东今年1月29日最高价为50.68美元/股，截至目前，已经下跌至21.11美元/股，跌幅过半。拼多多，则从最高位的30.48美元/股，下跌至目前的19.84美元/股。

用户增长成为电商企业面临的首要瓶颈。根据财报披露，京东过去12个月的活跃用户为3.13亿人，同比增长为14%，月活用户则环比下滑2.8%，减少近800余万人。而唯品会的月活跃用户数由去年同期的2380万增长至2650万，同比增长11%，但相比第二季度的2980万，也下滑了近330万人。

获取新用户变得越来越不容易。“我们需要在市场上不断地去做数据营销，也在不断去做渠道合作。”在此前二季度财报会议上，唯品会CEO沈亚强调了用户获取的难度。

一直以来，获客成本是电商平台一笔不小的支出。唯品会" 财报数据显示，三季度毛利率20.4%，相比去年同期下滑2.5个百分点。这主要源于拼团、营销等方面的获客支出。京东财报数据则显示，本季度研发投入34.5亿元，同比增长96%。京东财报中宣称，意图通过人工智能和大数据技术的研发，增加用户体验进而实现获客。

在京东与唯品会面临增长瓶颈之际，阿里巴巴的用户增速仍保持平稳。财报数据显示，阿里巴巴中国零售平台年度活跃用户达6亿，移动月度活跃用户达6.66亿，同比增长23.6%，环比增长4%。

对于电商从业者来说，获取用户成本高企已经是公认的难题。一名跨境电商内部人士告诉21世纪经济报道记者，新用户注册基本都要让利送券，遇到促销季还需要发放优惠券。“以前看起来大家都在促销，好像行业也很热闹，其实是实打实的补贴在烧钱。这肯定不能持久烧下去，今年双十一各个平台获取优惠的门槛都提高了，其实就是在降低成本。”

过去几年，接近促销季时，电商平台都会在线下地铁、楼宇等大力砸钱投广告，今年势头显然小了许多。因为线下成本不仅高昂，且转换效果并不理想。

艾媒咨询集团CEO" 张毅接受21世纪经济报道记者采访时认为，电商平台用户增长数量放缓是必然趋势，这与中国人口红利，尤其是大城市的人口红利结束有关。面对用户增长趋势放缓，所有电商平台都需要找到下一个增长点。阿里巴巴相比较其它电商，长处在于流量入口的充足，整个生态系统能够支撑电商业务的增长。

细分市场空间

传统电商平台奋力破局，新进入者也不甘落后。11月15日，网易公司公布2018年第三季度财报显示，网易公司净收入为168.55亿元，同比增加35.1%。网易重要的新兴业务板块，正是电商收入。三季度网易电商收入44.59亿，占网易总营收比例为26%，同比增长67%，环比增长2%。

相较而言，网易电商业务的优势在于，其能够借助网易旗下的其他平台来获取用户。“目前公司专注于提高电商业务的规模，拓展市场总量。这个阶段的目标不是提高毛利率。在不断增长规模的同时，我们将谨慎地把毛利率保持在一个稳定的水平。”网易CFO杨昭烜在二季度电话会议中表示。

值得一提的是，在网易公司财报数据中，2018年第三季度电商业务的毛利率为10.0%，相较去年同期下降1.5%，其中主要原因为营销、获客方面的支出，拉低了毛利率。

网易加速扩张步伐的同时，拼多多也在“跑马圈地”。拼多多第三季度财报数据显示，截至2018年9月30日，平台GMV达3448亿人民币，同期增长386%。拼多多年度活跃用户达3.8亿，同比增长144%。高增速背后，拼多多的市场营销投入也大幅增加。

QuestMobile数据显示，随着拼多多的发展，新电商与传统电商的用户重合程度上升，竞争日趋激烈。截至2018年9月，拼多多与淘宝、京东的重合用户数分别达到了9580万和6351万。

毋容置疑，拼多多目前无论在营收规模还是配套建设上，都不如京东等老牌电商积累之深。但是，资本市场的残酷在于，永远要求公司有超预期的增速。一旦不能维持高速增长，高估值自然也会被打折扣。

张毅认为，拼多多与网易严选是两个细分市场的成功典型，前者是渠道下沉，后者则是盯住城市里向往品质生活的白领人群。电商企业的核心优势主要有两个层面，一方面需要市场空间足够大，另一方面则需竞争对手相对较少。从拼多多、网易严选在流量瓶颈的情况下，依旧能保持用户数量的增长，电商平台的细分市场依旧存在发展空间。

纯电商时代即将结束

科技股点石成金的神话，早已经成为过去。面对中概股股价的颓势，投资人变得小心翼翼。

11月15日，摩根斯坦利分析师Grace Chen下调了京东的目标价，从37美元下调至25美元。而杰富瑞集团则将网易的目标股价从310美元下调至276美元。无独有偶，国内投融机构高瓴资本在11月14日向SEC递交文件，清仓网易、减持阿里巴巴，对于京东则选择低位持仓。

“如果公司财报走弱，势必影响股息和回购，这也引发了投资者的担忧。”一位不愿具名的投行人士接受21世纪经济报道记者采访时表示，如果专注于美股市场投资，最近两年尽量应该回避投资中概股。主要原因在于其中存在的不确定性风险比较大，且短时间内互联网行业发展面临瓶颈。

根据商务部数据，2017年我国网络零售市场规模达到7.18万亿元，和去年同比增长32.2%，相比之下2014年我国网络零售市场规模同比增长49.7%，增速有所放缓。手机网络购物用户规模2017年达到5.06亿，但增速从2014年的63.5%降至2017年14.7%。可见电商行业流量红利已逐渐消减，平台也试图拓展新的增长极。

财报显示，第三季度京东服务业务增速达49.4%，目前占据总营收的10.4%。唯品会则选择布局网络金融领域，截至6月底，其消费贷产品“唯品花”用户数达2000万。根据唯品会的财报显示，其付费分期用户数和订单量分别较去年增长43%和71%。

张毅认为，京东具有原先的物流优势，转型服务业则更使得物流优势物尽其用。唯品会则主攻三四线城市的小镇青年，消费贷服务则给予这类人群更便利的消费体验。这些传统电商企业们正在逐渐拓宽自己的“护城河”，深耕细分市场，以谋求更长远的发展。

而备受质疑的拼多多，从今年第二季度以来，也先后引入了" 国美电器、当当网、小米等品牌入驻。针对三四五六线市场，拼多多正在以品牌特卖的模式进一步抢占市场。

王昕表示，在互联网流量红利减退、网购用户增速放缓、获客成本越来越高的背景下，以线上销售平台为主要盈利点的纯电商，的确面临营收增长的天花板。所以，纯电商时代即将结束，未来将是以阿里为代表的新零售和以" 苏宁易购为代表的智慧零售的时代。在他看来，新零售和智慧零售的发力点，都是线上线下深度融合。