任泽平：央行主动缩表旨在金融去杠杆-股票频道-顺水鱼财经网

　　本文来自“泽平宏观”

　　2、3月份，央行资产负债表分别下降2700亿和8100亿，主要是子项目“对其他存款性公司债权”下降2800亿和7700亿，表明央行主动对其他存款向公司减少资金融出，去杠杆意图明显。

　　本文探讨央行缩表的目的、方式、影响及未来展望。

　　摘要缩表指的是中央银行或者商业银行收缩资产负债表规模的行为。美联储和中国央行资产负债表结构有较大区别，缩表的政策含义也不同。中国央行资产负债表的资产端，“外汇”以及“对其他存款性公司债权”占总资产85%的比重;负债端，“储存货币”占据总负债85%的比重。中国央行缩表时，资产端的“外汇”、“对其他存款性公司债权”以及负债端的“储存货币”变动明显。

　　缩表方式包括：被动缩表与主动缩表。被动缩表主要是由于“政府存款”和“对其他存款性公司债权”出现周期性减少，以及外汇占款减少导致;主动缩表主要是由于准备金率降低引起“其他存款性公司存款”和公开市场操作引起“对其他存款性公司债权”显著降低所致。

　　缩表子项目的变动会产生不同影响：由政府存款的周期性下降造成的缩表会提高基础货币的供应量;外汇占款减少带来的缩表会引起通货紧缩、影响货币政策独立性和有效性;由周期性变动和公开市场操作引起的“对其他存款性公司债权”降低会提升市场利率水平;由降准引起的“其他存款性公司存款”减少时会压低市场利率。

　　外汇占款的持续增加，是过去中国央行资产快速增长的主要原因。过去20年多年，中国在长期贸易顺差、资本流入的背景下，外汇占款成为中国基础货币的最主要投放方式。外汇占款又是央行资产负债表的资产科目，过去长期的增加成为中国央行资产负债表扩张的主要原因。近年来，随着中国经济“L”型、开启周期和国际黑天鹅事件的出现，中国外汇占款的波动加剧，一方面制约着中国货币政策操作，另一方面直接影响中国央行资产规模的变化。同时，随着外汇占款下降，央行正在重新获得基础货币投放的主动权，并且根据调控目的，选择无成本的准备金率和有成本的公开市场操作(SLF、SLO、MLF、PSL)。

　　中国央行缩表更多的表现为被动性和周期性。2011年10月-2012年2月第一次缩表时间短、波动大和幅度小。影响因素最初是央行主动性缩表，接着遇到年末财政存款减少的周期性因素。2015年3月-12月第二次缩表时间长、幅度大。资本流出下外汇占款的减少是主因。

　　本次央行缩表主要体现为对其他存款向公司资金融出量的主动减少，旨在金融去杠杆。在央行的资产端表现为，对其他存款性公司债权大幅度下降，央行对商业银行主动融出的资金量收缩，国外资产的变动贡献小。在央行的负债端表现为储备货币和政府存款的减少，基础货币投放减少，同时财政发力基建。结合MPA考核严格，去杠杆压力，目前银行对货币的需求非常强烈，央行缩表的目的比较明确，防风险去杠杆被摆在首位。部分商业银行资产负债表面临收缩或增速下降，由于MPA监管更加严格，导致信贷受到一定程度的制约;商业银行通过同业负债和同业存单等主动负债的方式来扩大资产负债表的方式受到了一定的制约。

　　缩表的可持续性和对流动性的影响。

　　1)从缩表方式看，商业银行的资产负债表面临缩表或增速放缓，一行三会协同出台监管政策，商业银行的负债端挑战较大，特别是一些中小银行、城商行在这次监管升级中由于同业委外占比更大，挑战更大。

　　2)从缩表目的和空间看，商业银行有一定的缩表空间，央行没必要大幅缩表。央行相当于泵，提供基础货币，商业银行相当于蓄水池，进行货币创造。从2012-2017年的一季度，商业银行资产增加108%，央行只有14%，商业银行具有一定的缩表空间，央行没必要大幅收缩。但是如果商业银行去杠杆不理想，央行可能会主动缩表倒逼商业银行被动缩表。

　　3)从缩表的外部环境看，央行也没必要紧跟美联储持续缩表。美联储缩表的主要原因是四轮的QE之后，美联储资产负债表规模从金融危机前的9000亿美元膨胀到现在的4.5万亿美元，影响未来货币政策空间。而中国央行资产负债表扩张较为稳定，2008年之后的扩张速度远远不及美国。

　　4)从缩表的内部环境看，央行持续缩表风险太大。美国不管是加息还是缩表，首要条件就是经济基本面好。而中国经济企稳基础不牢，央行缺少持续缩表的内部经济环境。

　　5)未来货币政策将在施压去杠杆、呵护流动性和稳增长之间走钢丝。（编辑：张晓琪）