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摘要：
进入4,5月份，农膜需求逐步结束，LLDPE进入消费淡季，而此拖累现货价格走势。
供应端看，国内企业生产利润有所恢复，随着装置检修季的逐步过去，5月份塑料国内供应并不缺乏。但进入5月份，受进口利润低位的拖累，进口量存减量驱动，综合看预计5月份国内塑料供应量会有所减弱，此将逐步抵消需求减弱带来的影响。文中认为目前连塑供求矛盾并不突出。
随着LPG价格走低以及汽油端需求的弱化，石脑油价格存走低驱动，此拖累连塑价格走跌。前期尽管连塑价格大幅走跌，但整体石化企业利润并无恶化。后市石脑油价格走势将决定连塑下跌空间，短期建议买连塑抛汽油的对冲头寸。
长期看，目前连塑社会库存并不高，尤其是下游贸易商。在短期并无大规模扩产压力的背景下，预计连塑供需格局依然偏好。随着6月份需求端的逐步好转，建议投资者仍可关注做多机会。
一、 持续去库存化助力前期连塑牛市
1.1 近期鲜有新建产能
图1所示为近年来国内PE的产能变化图，由图可知09和10年国内塑料行业经历了一波快速的产能扩建过程，产能的年均增长率分别达到33.9%和17.4%。在快速的产能扩张下，国内塑料的供应逐步宽松，而这也致使近年来国内PE行业的综合利润呈现逐步走低的格局。由图2可以看到，09年至今国内塑料行业的综合利润由高点的40%左右逐步回落，到今年年初，生产利润一度出现5%左右的较大亏损。
图1：PE国内产能变化图
数据来源：永安杭州研究中心
图2 PE生产利润图
1.2 整体社会库存偏低，为行情上行铺平道路
在经历了09、10年的快速增长后，11年国内塑料新产能增长缓慢。由图3不难发现，11年国内塑料行业整体呈现去库存化的格局，各大主要市场的PE库存呈现逐步走低的态势。截止2011年底，国内主要市场的社会库存均低于历史同期，而低位的库存也为连塑价格的反弹奠定基础。
图3 国内主要市场的PE库存图
二、 需求端趋弱减缓5月持续上行动能
持续的去库存化导致连塑的供求面出现了显著的改善。此背景下，随着3月份农膜需求旺季的到来，连塑价格出现了显著的反弹，由图2可知，生产利润得到了明显的修复。
但对于农膜需求而言，它具有很明显的季节性，由图4也不难发现，在经历了3月份的快速增长以后，4、5月份，需求端整体呈现逐步走软的态势。而这势必将对LLDPE价格的上行构成压力。从实地了解的情况看，农薄端的需求正逐步转弱，企业订单有所减少，这也直接对塑料的需求构成影响。由图5所示，近期连塑的价格有所走低，而这也让L1209合约承压。
图4 塑料下游需求的季节性图
三、供应端同步减量或将限制下行空间
尽管说需求端的走弱拖累塑料现货价格，但对于塑料而言，其价格走势不仅取决于需求端的变化，而更多的是供应端和需求端相互博弈的结果。从供应角度看，后市塑料供应问题依然存在，这将部分抵消需求走软带来的影响，并对连塑价格构成支撑。
3.1.1 国内减产仍将持续
随着前期塑料价格的反弹，塑料的生产利润出现了一定的修复，但由图6不难看出，目前按石脑油折算，它的亏损依然较多。而图2的走势也显示，整体PE的生产亏损也仍在持续。这一背景下，后市石化企业停车检修现象也将依旧，塑料的国内供应量仍有所限制。
图6：LLDPE生产利润图
3.1.2 装置扩建问题短期尚不对行情构成压力
表1所示为2012-2015年国内聚乙烯产能扩建情况的列表，由表可知，今年将有大庆石化和齐鲁石化等几套装置将要投产，涉及产能为180万吨左右，规模相对偏大。在目前塑料整体供求格局大幅改善的背景下，新建产能的投放无疑将打压塑料价格的走势，为此后续产能何时投放或将对行情起到重要的作用。但从具体了解的情况看，尽管今年扩建的产能较多，但装置的投放进度相对偏慢，在7-8月份之前不会有新的产能投放。而在9月份之前，装置也不能完全投放，据了解几套大的装置很有可能在9月之后才能生产。此背景下，9月份国内塑料的供应压力并不大，在目前库存偏低的大格局下，若需求端出现好转，则塑料仍具备上行动能。
表1：2012-2015年国内聚乙烯新增产能情况
数据来源：卓创资讯
3.2 进口端存减量驱动
图7所示为国内LLDPE的进口盈亏图。由图可知，目前LLDPE进口端出现较大的亏损。对于塑料而言，其进口量受进口利润影响明显，目前LLDPE进口端的大幅亏损必然将对后市进口量产生影响。从图5可知，从3月中旬开始，进口利润出现持续的走低，由于进口利润影响进口量大概1个月左右的时间，为此预计4,5月份，塑料的进口量均将有所减少。
图7：LLDPE进口盈亏图
尽管目前LLDPE的需求端逐步走弱，但同时供应端的问题后市也将逐步加剧，尤其是进口端，它所受的影响将较为显著。整体后市后市供应和需求或均将呈现减量的走势，从供求端看，预计连塑难有显著的趋势行情。
四、下跌空间更多取决于成本走势
在供求博弈的大背景下，短期价格的涨跌更多取决于成本端的走势。从成本端看，石脑油作为化工的直接原料，其走势对能源化工品影响较大。
图2所示，尽管说近期连塑走势疲软，但目前塑料的生产利润并未出现明显的走跌，而这也从一个侧面反映处近期连塑的走跌一个重要因素还是由于生产原料价格的下跌。后市塑料的供求关系仍将持续，这种情况下，原料石脑油价格能否下行或将对连塑价格走势有重要的影响。
图8所示为全球主要地区的炼油毛利示意图，由图不难发现，目前全球主要地区的炼油毛利整体呈现上行的走势，较好的炼油毛利下，后市主要炼化产品的供应量仍不缺乏。
图8 全球主要地区的炼油毛利
但从需求端看，文中关注石脑油和LPG的价差，前期石脑油价格的上行一个重要的原因是由季轻烃价格的快速上行所致。轻烃价格的上行导致以石脑油为原料的炼化装置开工率出现上行，进而间接提振石脑油的需求。从近期情况看，随着天气的转暖，LPG价格出现快速的走跌，而这导致石脑油和LPG的价差出现下跌，此背景下，石脑油的需求出现抑制，而这也将拖累石脑油价格的走高。
图9 石脑油和LPG价差
另一方面，在炼化企业开工率整体高企的大背景下，汽油价格近期逐步回落，而汽油价格的回落也将对石脑油端的需求构成压力。整体而言，后市石脑油供应端仍显充裕，而需求端整体呈现走弱趋势，为此预计石脑油价格仍存下行的动能。
综合前面的讨论，笔者发现后市连塑供求端多空各半，进口端的减量或将部分抵消需求端的弱化，在石脑油价格可能逐步走软的大背景下，预计连塑短期仍存下行动能。但整体而言，在社会库存低位，短期尚无新产能投放的大背景下，随着需求的逐步改善，连塑在调整后不乏继续上行的动能。
本文发布于2012年5月2日
